风陵渡自古以来就是河东、河南、关中咽喉要道，向为兵家必争之地。它也是黄河为秦岭山脉所阻，折向东流的地方。财富管理行业，正处于拐弯的地方，站在了它的风陵渡口。
有两个因素，将重塑格局，影响深远：
其一、不确定性折价与确定性溢价。股市上大盘蓝筹强者恒强，中小创弱者恒弱，去年年末“风格转换”的预言转眼将成空。就连大盘蓝筹内部分化很大，白酒、家电很强，而银行则一月份突击式上涨后偃旗息鼓。今年地表最强的医药个股分化也大，扣除今年刚上市的3支新股，只有47%的医药股是正收益，更多的医药股实际上是下跌的，年初至今涨幅超过20%的个股占比也只有20%。医药指数至今上涨超过10%，主要是靠部分大市值龙头公司上涨的拉动。市场给“好企业”，能见度高的企业也大的溢价，而那些未来不确定性的企业以折价。股市是这样，债市也是这样，利差水平(低评级债与国债收益率之间的差距)也创出历史新高，而且还在上升。在非标市场的无疑也是这样，购买排名在30位以后的房企非标融资产品，也是需要不少勇气和胆量的。
如果放在更大的背景下看这个问题，这种趋势可能不是暂时的，甚至是不可逆的。经济增长下台阶是一个规律，因为随着总体经济体量的增加，同比的数字必然变小，任何增量的经济体必然向存量的经济体转变。
我们经常说“代沟”，为什么过去十几年总没觉得代沟会那么大?因为我们变化太快。如果我们用经济增速翻一倍来量化代沟的话，过去我们在10%左右增速时，相当于7年左右就是一代变迁，而我们的经济下降至6%时，一代的时间将是12年，时间几乎翻了个倍。
在变慢的情形之下，小、新企业的机会在变少，也就是确定性在变差。过去讲讲故事，都会有人买单的时代也一去不复返了。“好”的，“优”的，更值钱，好比便宜更重要。
其二、打破刚兑，资管未来胜在能力。刚兑为什么要打破?这就要回到利率决定机制来说。按照经典的经济学理论，利率应该和潜在增长率保持一定的关系，利率高于潜在增长率，那么经济就失去了扩张的动能，相反，如果太低，那么就会鼓励加杠杆，因为借钱投资有利可图。有了刚兑的存在，利率就失去了自我稳定的机制，造成失调。明明经济增速已经下降，刚兑的收益仍在，导致利率的价格调节功能受阻。这无疑也破化了经济运行的内在机制。资管新规明确资产管理业务不得承诺保本保收益，至2020年底的过渡期内打破刚性兑付，金融机构发行的新产品需符合意见相关规定。
这也就意味着，“血统”“身份”在未来理财市场上的降级。我们买银行理财，是相信银行的信用，不会亏本(刚兑)。并不是真正相信的银行的资管能力有多强。而保本保收益如何做到的呢?久期错配是个法宝。只要流动性能够接续，这个游戏就能玩下去，但规模越大，时间越长，风险就越大。
资管新规正本清源，让投资者回归合理预期，让所有资产管理者回到同一平台――“能力”上竞争。《中国银行业理财市场报告(2017年)》显示2017年，银行理财产品存续余额29.54万亿元，其中保本产品7.37万亿;从类别来看，非标占比16%，达4.79万亿。保本产品将消失，非标产品将重构。这也对市场形成重大影响。
在财富管理的风陵渡，可以看到着眼于企业，而不是博弈，专注于能力，而不是“中间商赚差价”，将会一个更好的未来。
在这种大背景之下，三季度，我们对各类资产的理解如下
股票型基金：机会大于风险。估值水平总体不高。在基金的选择上，专注于基本面为主的基金，警惕各类“非常规”打法。
新固收：对传统的二级市场债券产品保持中性的态度。固收2.0的产品有更高的性价比，放弃“城投”“央企”“地方国企”“上市公司”信仰，回到优质标的本身。
对冲基金：市场中性在基差缩小，管制放松的情形之下，获取稳定收益的概率大增。CTA基金作为权益和债券类市场的补充，仍可持有。
PE/VC：股权投资是相对抗周期、高性价比的一类资产。个人投资者可以通过FOF母基金参与国内顶级GP的股权投资，另外也可以通过一些国内顶级GP，参与一些偏成熟期项目的跟投。
▼ 2018年三季度各大类资产推荐理由
宏观：去杠杆之路还很长
1、Q1造好背后市场预期发生变化
2、去杠杆之路还很长
3、宽货币、紧信用
▼ 企业资产负债率有所下降
数据来源：WIND，好买基金研究中心整理 数据区间： 2015年1月~2018年4月
目前市场逐步建立起经济增速2018年减速降档的观点，业内人士普遍认为经济增速位于6.5-6.8%之间，今年经济大概率从Q1开始，前高后稳。
对于大家持续关注的去杠杆，我们可以看到经过近3年的努力，我国的企业杠杆率开始下降。微观上表现出的资产负债率也有所下降，然而居民杠杆率仍然较高，且还存在上行趋势，这都待与房地产问题共同讨论。未来有效降低居民部门杠杆率仍然需要努力。
中美贸易争端的反复将大概率呈现脉冲势头，全球发展出现多头并进(01-04年)、(06-07年)摩擦升级。普遍的复苏需要实体经济驱动，不过分宽松的货币政策是真实复苏的试金石，全球风险定价需要系统性重估，过低的波动率会向上抬升中枢。全年工业企业大概率依旧处于去库存阶段,环保限产会带来扰动。“紧信用”影响基建和地产投资，利润仍有下行压力，预计全年利润增长或为10%左右。
股市：机会大于风险
1、沪深300估值低于近十年均值水平
2、银行 、地产和汽车等行业估值不贵
三季度或将是先抑后扬，机会大于风险的一个季度。短期风险仍在，贸易战反复之间始终左右着全球市场，无论谈判结果如何，贸易摩擦非一时能缓和。另外，盈利端市场比较担忧的是现金流紧张的“爆雷”，信用风险的频繁暴露逐步会从债市蔓延到股市。市场的担忧在于是否会发生集中违约，这成为 “贸易战”之外的又一主导变量，而此主导变量既有内生性也有外生性，即不仅杀估值、也杀盈利。但从绝对估值来看，目前市场已回到2016年1月底的水平，今年沪深300有15.23%的净利润增长预期能支持目前12倍的PE，故不必过分担忧。
▼ 沪深港通大陆流入资金(月频)
数据来源：WIND，好买基金研究中心整理 时间截止：2018年6月1号
展望整个三季度，机会将大于风险。而存量博弈下紧张的流动性也有望在A股正式入摩，和CDR加速发行的条件下得以缓解，截至5月底，陆股通北上资金已累积净买入1259.4亿元人民币，而且3月以来有明显加速的趋势，按照年化测算全年将带来3022.6亿元人民币。综上，我们提出了以下投资建议。
投资建议
“谨慎+成长”两个策略关键词将在中期寻求平衡，对于趋势风格的再次出现，我们将密切关注新增资金、货币政策和盈利的比较优势。
通过深化改革降成本、追求核心技术突破，我们相信“增配产业机构升级的新兴方向”的超额收益确定性将愈发明显 。
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公募基金：嘉实沪港深回报、安信价值精选、银华盛世精选、交银医药创新
私募基金：泰旸创新成长7号B期私募证券投资基金(风险等级R3)、保银-好买紫荆怒放私募基金1期(风险等级R4)、丰岭精选好买B期证券投资私募基金(风险等级R5)、趣时事件驱动1号D期-好买1期(风险等级R4)、高毅世宏1号赋余8号私募基金(风险等级R3)、汉和资本8期私募证券投资基金(风险等级R3)、景林致远基金专享私募子基金HM1期(风险等级R5)
固定收益：债市仍有一定的配置价值
1、经济韧性边际减弱
2、需关注信用风险的扩散
3、选择头部机构的优质资产
资金面上，债市一季度流动性整体基本是宽松的局面，二季度虽然央行实施降准，但流动性反而略有收紧，部分时段非银利率有所抬升，但整体来说，1，2季度的流动性还是相对宽松。进入6月，在美联储加息预期以及季末考核的压力下，资金面可能阶段性收紧。
经济面上，二季度企业盈利状况有所反弹，企业复产情况恢复良好，带动PPI和工业企业利润边际有所回升，但地产销售，基建投资仍不见起色，制造业投资整体持平。消费端，社会消费品零售总额较去年下滑较为明显，但长期来看，随着消费升级趋势的形成，未来消费增长仍有潜力。在外部环境方面，二季度全球贸易摩擦加大了市场整体的避险情绪，债市作为避险资产在一定程度上受到市场青睐，导致其需求有所增加。但需要关注的是市场信用风险近期在边际抬头，民营企业和一些上市公司的风险事件的爆发对整体债市情绪有所打压，特别是近期中低评级债券抛压有所加大。
▼ 债市收益率有所回落，期限利差有所缩小
数据来源：WIND，好买基金研究中心整理 数据区间: 2016/1/4~2018/6/4
宽松周期中发行的大量债券未来两年面临到期，今年三季度债券到期量占全年数量的六成。监管政策收紧与近期信用风险暴露下企业普遍面临再融资困难、利率水平上升等压力。同时在信用风险暴露乃至流动性风险的担忧下，资金优先向头部集中，呈现马太效应。以地产为例，大型房企更容易通过境外发债、ABS置换等方式获得资金，维持较好业务拓展与并购实力。棚改货币化的降温预期使得地产的担忧加重。但是在此过程中我们仍然看好杠杆可控的头部地产企业目前阶段性融资利率高企的机会。
另外，伴随上市公司数量增加、壳价值降低、近年大股东兜底式定增面临实际业绩考验，上市公司信用风险近期集中暴露，中小盘个股市场流动性降低叠加股票质押业务平仓上的压力，重点预防上市公司信用情况变化。同时关注地方政府债务监管下的部分国企与平台类企业的情况变化。
投资建议
债券类基金目前整体偏中性，一方面配置价值较高，一方面基本面不支持债券大牛市。
类固收产品，重点关注头部优质地产企业的产品，以及监管政策收紧下业绩保持的优质、成规模的消费金融资产。同时寻找可以提供超额收益的机会型资产。
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开放式债基：兴全磐稳增利债券、博时信用债纯债、富国国有企业、大成景安短融
类固收产品：元卓致远华茂十二号(风险等级R4)、元卓致远华茂十九号(风险等级R4)、元卓致远华茂五号(风险等级R4)、元卓致远华茂十三号(风险等级R4)、资乘致远春松系列(风险等级R4)
PE/VC：CDR箭在弦上，资本市场拥抱新经济企业
1、IPO审核趋严
2、CDR火热，独角兽企业上市
3、新三板等待政策成熟
2018年第一季度中国股权投资市场共新募集805支基金，已募集完成基金规模共计2,376.41亿元人民币。近两年股权投资市场募资趋紧，尤其是对中小投资机构，但是头部机构并未受到太大的影响。
资管新规下，实行穿透式监管，银行理财资金较难投资股权市场，从而造成股权市场资金量减少。对于投资者来说，影响会表现在：1、股权市场资产价格有望降低，特别是热门中后期项目;2、部分LP有退出需求，存在基金二手份额交易机会，如有一些顶级GP的基金二手份额，值得关注。
▼ 历年股权基金募集金额和数量
数据来源：清科，好买基金研究中心整理 数据区间：2006-2018Q1
2018年第一季度中国股权投资基金退出案例数量达到491笔，其中IPO退出案例数量162笔，占比达到33.0%。5月开始，IPO审核通过率有所上升，优质的企业上市通道仍然畅通。随着平安好医生、小米等新经济企业陆续申请香港上市，不仅带动港股本身活跃度，也使得港股成了VC/PE一个重要的退出通道。港股再次活跃，其背后是港交所的一次重大革新，三类公司开放限制：同股不同权结构公司、未有收入生物科技类公司以及将港交所作为第二上市地的公司。此外，富士康、药明康德、宁德时代等独角兽过会并上市，A股对于成熟的新经济企业接纳度将显著提升。
6月6日，证监会集中发布了《存托凭证发行与交易管理办法(试行)》等规章及规范性文件，CDR发行上市已经箭在弦上。CDR对于拓宽国内投资者投资范围、完善市场结构具有重要意义。CDR更重要的影响在于改变投资者资产配置结构、进一步强化市场分化，更好发挥市场资源配置功能。长期来看，内地资本市场进一步拥抱新兴经济，更有利于股权投资的退出。
新三板市场方面，2017年到2018年上半年，新三板市场进入了政策密集改革期：年初证监会明确了“三类股东”问题，多家公司携“三类股东”过会、IPO审核标准趋严，不少公司终止IPO审查、新三板+H股合作备忘录超预期落地、挂牌公司特定事协议转让细则出台。当前2018创新层调层工作已基本完成，未来分层后的配套政策正在改革路上。目前市场整体回归理性，政策改革正在挺进，市场在逐渐成熟中。
投资建议
股权投资是相对抗周期、高性价比的一类资产，在经济结构转型时期，是投资新经济公司的最佳方式。个人投资者可以通过FOF母基金参与顶级GP的股权投资;另外也可以通过一些国内顶级GP，参与一些偏成熟期项目的跟投投资。
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股权基金：启辰君联五期人民币基金(风险等级R5)、启辰顶级资源母基金(风险等级R5)
对冲基金：市场震荡，对冲避险能力显现
1、市场不确定性增加，技术面因子表现强势
2、基差振幅稍有扩大，对冲成本略有增大
2018年以来，市场受美股年初大幅下跌影响、中美贸易摩擦、国际局势变化等事件影响，市场情绪波动起伏较大，动量因子表现强势，动量效应是股票能够延续之前的走势，量化选股在数据处理上更加精准，更加擅长捕捉技术面变化，因此能够更好选择出具有超额收益的股票，相应采用阿尔法策略的500增强策略超额收益表现强势。
对于市场中性策略，从成本端来看，由于股市不断震荡，市场情绪波动，基差方面震荡较大，市场中性策略的对冲成本较年初正基差时有所增大，但在震荡中仍能对冲掉市场风险。
▼ 对冲策略近期业绩回顾
数据来源：好买基金研究中心 数据区间: 2018年1月~2018年4月
市场中性策略在今年2月份以来出现负收益，主要原因在于今年2月以来股指期货基差表现不稳定，增加了对冲成本。套利型策略较其他策略表现较好，四月的近一个月以及近三个月数据分别为-0.21%和-0.49%，由于今年市场波动明显增大，增加了套利机会。
投资建议
2018年以来，股票市场持续震荡，国际贸易摩擦增加贸易战局势不断反复以及国际局势波动，整体来说，不确定因素增多，建议投资者持有市场中性策略，规避市场风险，同时关注指数增强策略。商品方面，由于贸易战以及美国反面不断反复，造成商品价差异常，但整体上波动率较去年明显提升，在局势稳定后存在机会，建议对CTA套利策略观望。
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公募基金：华宝兴业量化对冲、海富通阿尔法对冲
私募基金：明汯中性6号1期(风险等级R3)、悟空对冲量化11期好买(风险等级R3)、新方程对冲精选N1(风险等级R4)
海外资产：相比美股，我们更看好港股
1、港股仍处于慢牛格局
2、长期仍是全球估值洼地
3、港股个股机会大于系统性机会
海外方面，美联储加息预期上升，全年加息四次概率超50%。强势美元回归持续，近期10年期美国国债收益率升破3.1%。是近七年来的最高收盘水平。也是二十多年以来，美国10年期债券收益率首次超过七大主要发达市场。股市出现连带波动，刺激寻求高收益的投资者纷纷转向美元，美元持续走高。如果利率上升趋势持续，全球风险资产将会进一步承压。尽管目前美国经济总体运行良好，标普500今年28%的净利润预期增速相较于目前23倍的估值仍有盈余。但前期促使美股暴跌的机制(处于自身历史高位的估值和被动策略逆转或产生资金踩踏)仍在，若美国经济前景能支撑这一水平，美股也将得到支撑，反之则面临调整压力，所以对于中长期美股发展保持谨慎的态度。
相比美股，我们更看好港股。从汇兑情况看，美元兑港元维持在弱方兑换保证附近，对资本外流压力。可是目前来看香港经济基本面总体好于1997年亚洲金融危机前，外汇储备充足。港币的贬值压力会随着金管局干预以及利率提升而有所缓解，但是进入上升通道的利率将对股市和房地产市场会形成一定压力。如果美债收益和美元继续走强，而市场对内地和香港的经济预期未能恢复，港币贬值会进一步进行，并加快资本流。系统性机会在当前时点，我们认为并不大。
▼ 恒生指数市盈率PE(TTM)
数据来源：wind,好买基金研究中心整理 数据区间：2001/6/29/-2018/6/4
从当前估值水平来看，恒生指数成分股的PE(TTM)中值，剔除负值外在13倍左右。其中不乏有一些优质个股，包括医药、TMT等。此外港股对于同股不同权、未盈利公司上市等议题的探索和突破吸引着更多国内外优质资产赴港上市。从目前来看，港股市场的个股机会大于市场的系统性机会，我们建议投资者配置有多年海外市场投资经验，精选优质标的的产品。
投资建议
港股中不乏有一些优质个股，包括医药、TMT等处于低估区间。此外港股对于同股不同权、未盈利公司上市等议题的探索和突破吸引着更多国内外优质资产赴港上市。从目前来看，港股市场的个股机会大于市场的系统性机会，我们建议投资者配置有多年海外市场投资经验，精选优质标的的产品。
美国经济总体运行良好，密切关注前景变化和美债收益率边际影响
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