商品高波动，量化CTA迎挑战

今年商品市场波动有所加大，许多投资者认为波动大了CTA的机会自然就多了，但这个问题其实要分情况来看。

市场波动率抬升并非天然利好CTA，核心要区分时序波动与截面波动两类完全不同的行情环境，二者对量化CTA的收益贡献与风控影响显著不同。

时序波动指单一品种自身价格涨跌幅度持续放大，若行情具备连续性、单边趋势明确，短周期时序趋势策略能够持续捕捉价格动量，今年3月原油连续数周大幅上行便是典型，这类持续性单边波动是时序CTA 的“蜜糖”。但如果波动仅为单日脉冲、缺乏延续性，长周期趋势策略会因信号滞后承受回撤。

截面波动代表同一时间不同品种间强弱分化拉大，当品种走势差异持续存在时，做多强势品种、做空弱势品种的截面多空策略可赚取相对收益。而地缘冲击下容易出现全市场同向波动，比如原油上涨带动能化、能源相关品种同步走强，品种间强弱差收窄，截面策略盈利空间被压缩，这便是波动带来的负面影响。

更需要警惕的是极端冲击下的相关性突变，各类资产同步涨跌会削弱组合分散效果，实际组合波动大幅超出模型预估，带来突发性回撤，这是高波动环境下量化CTA 面临的主要挑战。

因子表现分化，多元组合显优势

面对今年地缘冲突催生的极端行情，凯丰量化CTA策略三大核心因子：价量因子、资金流因子、基本面因子走出明显分化的收益曲线，多因子均衡配置很好的平滑了单一因子阶段性回撤带来的净值波动。

不同周期的价量因子表现差异巨大：长周期趋势因子反应滞后，短周期价量因子灵敏捕捉突发单边波动，充分对冲长周期端亏损，成为极端行情下的收益支柱。

资金流因子今年表现相对稳定，市场波动率走高带来全品类商品交易活跃度提升，持仓、资金进出信号特征清晰，持续贡献正收益。

常规行情中基本面因子与长周期价量因子天然负相关，形成互补对冲，但今年地缘黑天鹅打破这一规律，长周期基本面与长周期价量同步走弱。不过短周期基本面因子在五六月份行情中快速修复，6 月后长周期基本面也逐步回暖，重新与价量因子形成收益分化，回归分散平滑的作用。

综合来看，三类因子底层逻辑独立、行情适配场景错位，等权组合能够覆盖不同宏观环境，有能力使策略长期收益更加平滑。

发挥策略优势体现CTA“危机alpha”属性

CTA 标志性的“危机alpha”作用在今年3月地缘冲击中充分展现。股市承压阶段量化CTA普遍录得正收益，其对冲风险的底层逻辑有三个：

一是全品类分散布局。CTA 覆盖股指、国债、贵金属、能源、农产品、黑色金属等多个板块，与股票资产底层驱动逻辑不同，长期相关系数也较低，单一股票板块下跌一般不会拖累整体组合收益。

二是双向交易机制。区别于国内股票策略单边做多的限制，CTA 可灵活做空下跌品种，在市场持续下行趋势中捕捉空头收益，短周期趋势策略是危机行情中空头收益的核心来源。

三是动态波动率风控。CTA 可灵活调节杠杆，当市场整体波动飙升时，模型自动收缩组合仓位，将整体组合波动维持在目标水平。即便遭遇股债商品共振下跌的极端系统性风险，这套动态调仓机制也能通过压缩风险敞口控制回撤，若共振下跌具备持续性，短周期趋势信号仍能捕捉单边行情获取收益，这是传统股债策略较难具备的风险缓冲能力。

作为国内主观CTA积淀深厚的机构，凯丰将主观产业认知转化为量化因子，形成差异化的量化CTA 优势，实现主观产业逻辑与量化纪律交易的融合。

主观投研人员对供需、库存、基差、产业链利润的研判不会直接作为交易指令，而是将可量化、可验证的产业分析框架拆解为标准化因子。

以铜品种为例，主观研究员判断供需关系依托库存、基差、进出口、开工率等数据指标，量化团队将这套产业逻辑转化为可回测、可实时运算的因子模型，完成从产业认知到量化信号的转化。

因子定型后全流程由模型自动化执行，规避主观交易中的情绪干扰、择时偏见，保留产业基本面的长期定价逻辑。因子并非一成不变，每季度会结合产业数据迭代，若出现重大政策、供需格局重构等事件，会同步调整因子构造方式，最终成型的基本面因子同时满足产业逻辑合理性与历史统计有效性。

策略配比上，凯丰量化CTA 采用时序趋势、截面多空各占50%风险权重的均衡架构，两类策略收益来源独立，对半配置依托风险平价理念构建分散组合。

时序趋势赚取品种单边方向收益，依靠价格动量捕捉原油、黄金等品种的持续涨跌行情。截面多空赚取品种相对强弱收益，通过多空对冲剥离整体板块系统性波动，在震荡分化行情中创造收益。

历史回测显示，长期来看市场中单边趋势收益与品种强弱收益的贡献体量相近，且两类策略行情适配周期错位，单边大行情时序占优，震荡分化行情截面占优。未来市场风格无法预判，采用风险层面对半分配的模式，能够一定程度避免因市场风格切换错失收益。

需要明确的是，50%是风险权重而非仓位比例，模型会根据各策略实时波动率动态调整实际持仓，保证两类策略对组合整体风险的贡献均等，力求最大限度地分散单一策略失效风险。

淡化短期波动，关注CTA长期配置价值

对于刚开始了解CTA的投资者，需要建立客观、理性的策略认知，规避常见投资误区。

首先要破除“CTA只涨不跌”的固有预期。CTA属于波动型绝对收益策略，不可等同于固收类资产。

其次CTA配置比例不宜过高，需注意大额单一配置可能会放大衍生品杠杆带来的持有波动，难以承受阶段性回撤。CTA的核心价值是组合分散工具，而非单一重仓品种，依托与股、债资产较低的相关性平滑整体组合波动，可以作为传统资产组合的补充配置。

看具体布局时点，投资者无需纠结短期市场波动。资产配置的核心逻辑是优化组合分散度，过往行情涨跌属于沉没成本，不应当作为配置决策的核心依据。

无论此前商品、CTA 策略是上涨还是回调，只要现有组合股票资产占比偏高、缺少对冲类资产，增配CTA就有可能持续优化组合风险收益特征。

从市场环境看，当前全球地缘扰动持续、商品波动率中枢抬升，趋势与强弱分化行情持续交替，量化CTA配置性价比突出。若投资者担心短期波动，可采取分批定投方式入场，平滑择时风险，逐步发挥CTA危机对冲、分散风险的核心配置价值。

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