量化策略为何突出？

经历了2024年初的极端行情后，国内量化私募行业整体管理规模下降。

虽然后续在9月底A股市场政策及情绪面转向后有所回升，根据中信证券估算，2024年底量化私募管理人规模1.4万亿左右，彼时成交规模比指标处于历史底部；但今年上半年市场的日均成交额达1.36万亿，量化规模的增长远不及成交的增量，成交规模比指标重回21年水平之上，量化策略运作环境重回舒适区间。

注：本页规模数据来自中国证券基金业协会《中国证券投资基金业年报》，数据截至：2022/12/31，2023、2024为中信证券估算数据，2025年沿用2024年规模数据；成交量数据来自Wind，数据截至：2025/6/30

另一方面，上半年小市值风格显著，量化策略分散化的持仓结构天然具有优势。

对于500指增，全A等权跑赢中证500近15%；对于1000指增而言，策略在2000成分内的部分也贡献了显著的超额；而全市场选股天然偏向全A等权，这个基准的强度也远超大部分宽基指数，中小盘的表现既稳且强，也是量化策略的强势的原因之一。

数据来源：好买基金研究中心，2024/12/31 – 2025/6/30

量化策略拥挤了吗？

在《小盘股拥挤度提升？还要不要上车？》一文中，我们分析过小盘风格的拥挤情况，本篇手记，我们选择从量化的交易出发，来看下当前量化策略的拥挤度几何。

我们将当前的环境和上一次拥挤阶段对比，即2023年四季度。彼时市场中，500指增占据绝对主导，我们假设对标500的策略在量化私募规模中占比60%，对标1000和全市场选股策略占比40%，基于好买基金研究跟踪池统计平均的持仓结构如下：

数据来源：好买基金研究中心，2023Q4

结合当时1.6万亿的量化规模，我们假设策略平均换手50倍，预估来看，中证2000的交易中有43.5%来自于量化，3800以外的交易占比也达到了37.7%，量化策略的交易拥挤度较高。

数据来源：好买基金研究中心

回到2025年上半年，随着量化多头上半年的火热，500指增在规模上和1000指增+量化多头旗鼓相当，我们假设两者各占一半规模，而今年上半年末好买基金研究跟踪池统计平均的持仓结构如下：

数据来源：好买基金研究中心，2025Q2

虽然分类别的持仓占比相比2023年更均衡，但由于策略规模占比的变化，整体的持仓结构相差不大，中信证券在去年底预估私募量化有1.4万亿规模，随着今年净值的增长+募资，预估规模接近1.6万亿，随着T0等策略规模的上升，我们假设量化策略在小票上的换手提升至60倍，那么当前的预估如下：

数据来源：好买基金研究中心

以中证2000为例，量化成交占比= 量化规模*中证2000持仓占比*换手率/中证2000成交额，其中，量化的规模、中证2000的持仓占比均于23年四季度持平，换手率略有上升，但幅度有限，而当前市场下中证2000的成交额大约是2023年的2倍左右。因此，量化在中小票上的交易占比相比23年四季度仍有相当的距离，量化策略的交易拥挤度并不高。

小盘股的流动性源自哪里？

自从924行情后至今，中证2000的月均成交从2000亿暴增至4000亿左右，而量化策略在2000内的换手提升却完全没有匹配指数的换手提升：

数据来源：好买基金研究中心，2023.1 – 2025.6

中证2000指数成分股的市值中枢40-60亿，机构及公募基金的参与度较低，挂钩中证2000指数的公募基金规模仅有60亿左右，其余公募基金对于中证2000成分股的配置比例也较低，因此主要的参与者就是个人投资者和量化基金。

而上述的估算中提及，量化基金在中证2000上的成交额增量仅有200亿不到，量化并不是此波中证2000流动性的主要增量提供者，中证2000上的流动性主要来自于个人投资者。

而其他维度的数据也可以佐证：

融资余额从9月24日至今增加5200亿，这部分基本来自于个人投资者，而个人投资者更偏好中小盘股；

数据来源：好买基金研究中心，2020/12/31 – 2025/7/18

根据中国结算披露的数据：截至2025年6月，按自由流通市值口径计算，A股个人投资者持股市值仅38.4%（机构占61.6%），却贡献了市场主要交易量。这种“低持仓占比+高交易占比”的特征和中小票完全契合。

量化策略具有长期配置价值

对于量化策略，短期来看，拥挤风险有一部分来自于小盘股本身，还有一部分来自于量化交易的同质化，即交易拥挤可能带来的踩踏风险。

6月初至今，小盘股上的成交占比在触及历史极值后快速回落，中证1800以外的成交占比近期已经回落至40%上下，市场在放量的同时结构上更趋于均衡，中小盘的拥挤度相比5月末明显缓解。

数据来源：好买基金研究中心，2020/12/31– 2025/7/18

而量化交易的同质化问题，去年9月以来的变化主要在分母端，即中小盘成交额的跃升，在今年上半年的流动性环境下，量化策略在中小票端的交易占比大约3成，即使市场出现极端波动，策略一致性交易带来的风险也可控，但若是中小盘出现流动性恶化，分母端快速下降，仍需警惕交易拥挤度大幅提升带来的踩踏，但目前尚未观测到流动性恶化的迹象。

此外，从好买基金跟踪池平均的超额收益来看，滚动一年的超额收益已经超过20%，这是20年后的最高值，今年以来的超额收益已经明显好过过往正常水平，并且持续较长时间了。从长期的角度看，未来量化的超额空间会逐渐沉降，我们看好量化策略在“指数化”时代下的表现，但也应适当调整对策略的超额预期。

数据来源：好买基金研究中心，2018/1/5– 2025/7/18

综上，对于量化多头类策略：

·短期配置建议

当前量化策略面临的超额风险及小盘股自身的风险比较有限，但指数Beta自4月关税冲突以来已积累显著涨幅，指数层面累积的风险需关注，建议已持仓客户维持现有头寸，避免因短期波动盲目调仓；对于追加或新配置的资金，可等待Beta回调后更好的逆向布局机会，以优化入场成本。

·长期配置逻辑

量化策略的超额收益具有复利效应，短期择时存在机会成本，可能会导致错过超额收益，长期收益的核心是持有时间，当前市场环境下，量化多头类策略仍具备长期配置价值，建议投资者以时间换空间，淡化短期择时。

风险提示：投资有风险。基金的过往业绩并不预示其未来表现。基金管理人管理的其他基金的业绩并不构成基金业绩表现的保证。相关数据仅供参考，不构成投资建议。投资人请详阅基金合同等法律文件，了解产品风险收益特征，根据自身资产状况、风险承受能力审慎决策，独立承担投资风险。
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