下半年资产配置观点

国内宏观
内需疲弱拖累增长政策宽松托底经济

要点速览：

1. 内需疲软，通缩压力持续

2. 稳增长政策下，下半年货币政策"易松难紧"

当前我国经济面临的内需不足问题，最直接的体现就是持续的物价下行压力。从价格指标来看，CPI同比增速已连续多月在1%以下的低位徘徊，核心CPI更是持续疲软，反映出终端消费需求明显不足；PPI同比连续多月负增长，表明工业生产领域的需求同样疲弱。

货币政策预计将维持宽松基调。一季度因政府债集中发行及汇率等因素影响，流动性偏紧，带动长短端国债收益率上行，但4月以来央行持续放松流动性，市场利率逐步下行。展望下半年，在稳增长政策导向下，货币环境有望保持宽松，"易松难紧"的格局或将延续。

国内股票关注三大主线红利防御、科技重估、量化超额

要点速览：

1. 红利价值型资产在市场震荡中展现防御优势

2. 科技创新助力中国资产重估

3. 流动性改善支撑量化获显著超额收益

在股票类资产配置方面，我们持续看好三个具有长期投资价值的核心方向：首先是具备稳定现金流和高股息率的红利价值型资产，其次是受益于技术创新的科技成长类标的，最后是依托系统化策略获取稳定超额收益的量化投资品种。

配置观点

1、红利防御：

年初以来，A股市场呈现”W”型走势，经济弱复苏和外需波动之下，红利价值型在复杂环境下的稳定特征明显。

从更长期的视角观察，自2024年以来价值风格持续跑赢成长风格，这主要源于宏观经济需求不足导致企业投资意愿疲弱，叠加传统支柱行业周期性调整等因素共同引发的市场风险偏好结构性转变。在此市场环境下，红利价值型资产不论在资金流向、指数表现还是个股层面均展现出较强的稳定性，凸显其作为防御性配置品种的独特优势。

2、科技重估

年初DeepSeek的突破性进展打破了美国科技"例外论"的固有认知，推动中美科技巨头估值差距显著收敛。通过对比中国最具代表性的10家科技龙头企业与美国M7成分股的估值水平发现，尽管当前中美科技板块仍存在明显估值差，但中国科技股已展现出显著的性价比优势，远低于成长型企业的合理估值中枢。

更重要的是，科技创新正成为破解"通缩螺旋"的新引擎：一方面，以DeepSeek为代表的AI技术通过赋能传统产业降本增效，另一方面，科技股上涨带来的财富效应正逐步改变以房地产为主的资产配置格局。这一新机制有望突破传统经济循环约束，为宏观经济转型提供关键支点。

3、量化超额

量化股票策略方面，今年表现相对稳健。截至6月中旬，中证500指数基本持平，但量化多头指数呈现显著上行态势，其超额收益仅在年初出现短暂回调，此后保持强劲且稳定的增长，这主要得益于市场流动性的整体改善。

值得关注的是，近期小盘股的交易拥挤度虽仍处高位但已出现降温迹象，这为长期获取超额收益创造了相对有利的环境。因此，在长期看好超额收益的同时，仍需密切关注市场微观结构的变化，尤其是小盘股流动性和风格切换等结构性风险因素。

全球股票关税预期差驱动全球股市分化再平衡下重视全球化配置

要点速览：

1. 关税预期差推动全球股市反弹

2. 美股AI长期盈利可期，但需关注估值波动

年初以来，全球主要股票市场普遍呈现上涨趋势。通过分析不同关税调整时点的市场表现发现，实际关税政策与市场预期差异（即"关税预期差"）越显著的市场，其反弹幅度往往越大。

配置观点

1、美国：短期虽受关税预期、财政问题影响，但硬数据并未显示经济明显放缓。中长期来看，仍看好AI产业革命背景下的美股表现，未来需密切关注估值、通胀、新技术发展对美股的波动影响。

2、德国：随着超预期财政宽法案的通过，德国有望从过去两年的衰退走向复苏。资本市场方面尽管已有表达，但若考虑盈利上修的概率，有望持续吸引资金回流并重塑估值。

3、日本：受美关税政策、日元升值等因素影响，日本股市呈震荡态势。但从基本面角度看，日本经济仍维持复苏状态，通胀整体改善，坚韧的企业盈利以及企业治理改革在中长期仍能支持日本股市。

4、印度：GDP止跌回升，私人消费及政府消费增速提高，CPI回落至央行目标区间范围，服务业PMI强劲增长。外资重新流入印度，带动风险偏好提升，因此长期看好印度股市的超额表现。

CTA与另类商品市场波动率攀升
CTA策略收益显著

要点速览：

1. 商品分化波动加剧，CTA策略稳健占优

2. 多策略基金凭借双重分散优势展现抗波动能力

3. 对冲策略马太效应持续强化

24年以来，内外定价的商品分化，且整体波动率提升下，CTA策略表现稳健。年初以来，商品市场受制于弱需求，价格持续偏弱；代表新经济和代表旧经济的商品类别表现差异明显；贵金属受益于美元走弱及关税不确定性，表现较好。

黄金持续展现避险价值。年初受关税冲击和美联储政策疑虑推动，金价突破3500美元/盎司；近期俄乌冲突和伊朗局势恶化再度推升金价逼近前高，凸显其对抗不确定性的独特优势。

在全球市场波动性显著提升的背景下，对冲策略展现出优异的稳健特性。今年以来的表现、近三年、近五年、近十年的表现均具有竞争力。考虑到市场分化趋势可能延续且整体波动率维持高位，此类策略预计将继续运行于有利策略环境。

配置观点

1、商品市场波动小幅走低处于震荡区间，整体方向性不明确，主要商品目前看较难走出趋势性行情；商品个别板块的异常波动或将收敛，待商品价格回归正常波动区间，截面类CTA策略或有所表现。

2、三大策略在多变环境中各具配置价值：宏观策略受益周期分化，多策略基金抗波动优势显著，全球对冲龙头效应持续强化。

固收与中性国内债市或维持震荡运行
关注短期美债配置价值

要点速览：

1. 国内债市整体或将呈现震荡格局

2. 短期美债配置性价比突出

（一）固收

2022上半年以来，中美10年期国债收益率出现倒挂，本质上反映的是国家的预期通胀水平和长期经济增长潜力差异。

具体来看，国内年初至今10年期国债收益率震荡下行，信用利差持续收窄，反映"资产荒"格局。海外美债收益率曲线熊平，短端受联储政策预期驱动下行明显，2年期收益率累计下降约50bp，而10年期受供给压力制约降幅不足30bp，期限利差倒挂加深。

（二）市场中性

市场中性策略指数年初以来整体表现强势，主要得益于A股情绪面改善后成交活跃度提升，超额环境较好；同时对冲端基差持续扩大，对冲端亦有收益贡献。

配置观点

1.国内债市：在需求疲软及地方债务化解的宏观环境下，货币政策预计将维持宽松基调。然而，随着财政政策逐步发力带来的债券供给压力上升，市场多空力量趋于均衡，预计债市整体将呈现震荡格局。

2.海外：从中长期视角来看，美国债务上限问题及主权信用风险或将制约美债收益率的下行空间。但通胀传导效应带来的政策调整预期，仍将为美债创造可观的资本利得机会，维持其配置价值。短期美债因确定性较强且估值更具吸引力，配置性价比尤为突出。

3.市场中性策略：展望下半年，超额端在市场情绪修复、信心提升的背景之下长期向好。但当前对冲端基差成本较高，市场中性策略性价比偏低。

股权投资呈现结构性回暖硬科技领域为市场热点

要点速览：

1. 股权投资呈现结构性回暖特征

2. 硬科技领域为市场热点，AI融资火热

3. 国内聚焦硬科技并购，海外布局S基金与成长资产

2025年上半年中国股权投资市场呈现结构性回暖特征，一季度投资案例数同比增长12.2%至2,329起，但披露金额同比下降27.9%至1,398亿元，显示投资策略趋于审慎。

配置观点

1、国内：随着IPO政策回暖、并购重组升温，长期深耕科技创新赛道，建议关注硬科技优质基金、并购型资产。

2、海外：关注有能力获取境外优质资产和S基金交易机会的GP，均衡布局成长型与并购型机会。

保险
内地赴港购险热情不减

要点速览：

1. 保险产品预定利率上限下调为2.5%

2. 内地高净值人群赴港购险热情不减

自2024年9月1日起，保险公司新备案的普通型保险产品预定利率上限调整为2.5%，这一政策调整将有效促进保险公司风险管控水平的提升。与此同时，监管部门积极引导行业转型，重点推动长期分红型保险等浮动收益类产品的发展，这将成为保险公司未来业务布局的核心方向。

"保险+"模式正逐步成为主流，即通过将保险产品与增值服务有机结合，为客户提供基于保险保障的综合解决方案。这种创新模式不仅强化了保险产品的风险保障功能，更通过增值服务的差异化设计显著提升了产品的市场竞争力。

配置观点

1.保险产品预定利率下调后，投资者可重点关注保险公司的经营情况。从产品配置角度，具有浮动收益特征的分红型保险和万能险产品，因其收益机制更为灵活且通常提供最低保证利率，在当前市场环境下展现出更强的竞争力。

2. 内地赴港投保热度不减，香港储蓄险持续迭代，关注定价策略与特色功能。

风险提示：投资有风险。基金的过往业绩并不预示其未来表现。基金管理人管理的其他基金的业绩并不构成基金业绩表现的保证。相关数据仅供参考，不构成投资建议。投资人请详阅基金合同等法律文件，了解产品风险收益特征，根据自身资产状况、风险承受能力审慎决策，独立承担投资风险。
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