业绩总览
H20扰动下的超预期韧性

·营收

440.6亿美元（同比+69.2%），超市场预期（433.7亿）

·毛利率

60.5%（同比-13.4pct），主因H20芯片计提45亿存货减值

·关键指引

下季度收入450亿美元（环比+10亿），毛利率回升至71.8%

重点财务指标如下：

数据来源：好买基金研究中心整理，2025/5/30

整体来看，英伟达Q1营收增速整体符合上季度业绩指引，同时略超分析师一致预期。同时考虑一季度出口管制影响，英伟达一季度营收展现出了较高韧性。当然，季内H20芯片计提存货减值大约有45亿左右的影响，这也明显影响了英伟达的净利润和毛利率，这也是季内英伟达部分重点财务指标出现明显季度抖动的原因所在。若剔除H20减值影响后，一季度真实毛利率达71%，仍能展现出英伟达的经营韧性。

从短期角度看，美国H20的禁令会对英伟达近期的业绩产生影响。但公司也可能后续再次推出针对中国市场的定制化产品，从而弥补该部分的损失。而从毛利率的预期看，H20的存货减计等相对费用也基本完成计提，后续也能轻装上阵。在H20造成80亿收入影响的情况下，公司下季度环比再增10亿美元，更能体现出Blackwell的旺盛需求。

业务板块
数据中心扛鼎，游戏逆势爆发

数据来源：好买基金研究中心整理，2025/5/30

·数据中心：AI算力需求持续井喷

收入391.1亿美元（同比+73.3%），占总营收89%。细分表现：计算芯片：341亿美元（同比+76.1%），环比增速放缓至16亿美元；网络业务：49.6亿美元（同比+56.3%），环比增长19.3亿美元。从计算和网络二分类增速对比来看，季内出现的增长动能转换主因有可能是主因是下游部分客户更加期待后续量产的GB300产品，将相应资本开支的节奏做了调整。

·游戏业务：独显市场碾压式领先

收入37.6亿美元（同比+42.2%），是本季四大板块业务中最大超预期项。主因是RTX50系列显卡驱动份额扩张。同时对比竞争对手 AMD游戏季内收入29.8%的跌幅，显示出随着公司RTX50系列产品的推出，英伟达在独显市场抢占了更多的份额。

·专业可视化和汽车业务

汽车（Orin/Thor芯片）与专业可视化（迪士尼/皮克斯客户）合计占比不足3%，占比较小，且近年来整体规模和占比均较稳定，对季内营收和利润影响有限。

H20事件影响
短期阵痛已充分释放

事件根源于4月美国禁令导致中国特供芯片H20滞销，一季度给英伟达带来的财务冲击：主要体现在：

1、本季计提45亿存货减值（致毛利率"闪崩"）；

2、下季度将产生80亿收入缺口。但我们认为H20事件对英伟达的季内影响并不会持续，主要考虑到：减值计提基本完成（下季度毛利率重回72%；在中国设厂，同时计划推出新一代中国定制化芯片弥补损失；Blackwell放量抵消缺口（指引隐含90亿环比增长潜力）.

成长动能
三大利好支撑长期逻辑

1. 云厂商资本开支暴增

四大云厂商（亚马逊/微软/谷歌/Meta）2025年资本开支有望达到3500亿美元左右的规模，较去年同期增速持续较大，同时后续英伟达数据中心业务营收增速有望持续跑赢云巨头开支增长。

2. Blackwell产品周期爆发

经历了前期设计和产能问题的影响，当前B卡已全面接棒H卡成为英伟达的中坚营收力量，B卡的产品周期正全面爆发。同时从季内数据显示客户宁愿等待GB300也不转单，印证英伟达的技术护城河及B卡的产品力。同时，英伟达季内财务数据显示：存货环比增至113亿美元，Blackwell备货力度加大，存货/收入比维持0.26健康水平。

3. 生态壁垒加固

对比AMD和英特尔，一季度数据中心市场份额差距扩大至近50pct，同时季内英伟达的游戏业务放量与AMD下滑29.8%形成断层差距，这均显示出了英伟达市占率在持续提升，市占率的提升，反过来又可以笼络更多开发者和使用者，加固英伟达的生态壁垒。

风险提示：
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