2024年下半年资产配置观点

国内宏观
经济复苏动能仍弱
后续需关注实际需求演化

要点速览：

1.一季度名义GDP增速4%，其中消费贡献最大

2.通胀边际改善，仍需关注需求演化

3.弱需求叠加低利率，流动性整体宽松

2024年一季度名义GDP的增速为4.0%。从分项看，24年一季度消费贡献3.91%为最大分项，投资贡献0.63%，净出口贡献0.77%。

通胀方面，24年5月CPI同比为0.3%，其中核心CPI为0.6%。5月PPI同比为-1.4%，较前月略有回升。总体来看，通胀数据在近月以来有所改善，但仍较低迷，主要原因为实际需求不足。随着政府债的发行和实物工作量的形成，实际需求下行的趋势有望改善。

流动性方面，政策利率和市场利率双低，流动性整体呈现宽松状态。但弱需求及低风险偏好背景下金融数据同比增速整体回落。5月新增社融在政府债券的大力支持下出现回升，但总社融和信贷扩张情况仍待观察。

从居民资产端看，23年以来居民总资产趋平，主因是占比较大的居民房产持续呈现低增速转萎缩的状态。另外，近年来存款增速较高，保险、债券持有量也持续高增，同时股票及股权、证券投资基金、房产等风险资产增速为负，显示出了居民部门比较明显的避险情绪。

总体而言，当前经济基本面复苏动能仍弱，地产持续下行掣肘总需求。弱需求叠加低政策利率，流动性整体呈现宽松状态。后续持续关注地产政策落地情况，以及政府债发行及实物工作量所带来的实际需求的动态演化。

全球宏观

美国降息预期调降

日本一季度企业盈利强劲

要点速览：

1.美国年内降息预期降至1次

2.欧元区率先降息，日本企业盈利强劲

美国2024年一季度的GDP实际初值季调环比折年率1.6%，增长表现低于市场预期和前值。其中，私人消费支出对GDP的正贡献最强，消费支出增速仍有韧性，但5月居民消费信心有所回落。

通胀方面，5月美国CPI及核心CPI缓降，4月核心PCE同比为2.75%，离2%的通胀目标仍有差距。就业方面，当前美国新增就业稳定，劳动力市场供需关系缓和，预计在24年总体就业情况相对稳定。

从美联储加息动态看，6月美联储继续维持利率不变，符合市场预期。6月的点阵图显示24年降息预期为1次，而在3月点阵图中降息预期为3次，显示美联储官员们倾向于在24年保持耐心。

6月，欧央行与加拿大央行顺利降息。德国一季度经济增长仍较为乏力，已连续四个季度同比下滑。

日本一季度实际GDP环比增长为-0.1%，增速转负。企业利润表现强劲，同比上升15.1%，几乎是共识数据的两倍，创历史新高。4-5月，日央行实施外汇干预总额达到9.7885万亿日元，干预规模创历史新高。

印度一季度GDP不变价的走势同比为7.8%，总体保持较快增速，制造业PMI延续高景气度。2024年大选结束，印度现任总理莫迪继续开启新任期。

股票

A股向上修复空间较大

AI推动有望成为美股未来主线

要点速览：

1.A股业绩底或逐步来临

2.量化超额回归相对平稳区间

3.AI推动有望成为美股未来主线

（一）中国股票

A股今年整体下跌，上证指数延续领涨趋势，科创50领跌。风格上，大盘价值风格领跑，2月6号以来小盘成长回调幅度最大。同时，板块分化明显，上游资源、基建大幅领跑，消费、制造受经济弱复苏影响表现不振。

从股债性价比看，万得全A风险溢价历史分位数达95.5%，代表股市当前相对债市估值偏低，对应未来一段时间内股市相对债市的超额收益可能走高。

从盈利角度看，当前国内PPI在低位震荡阶段有所改善，4月库存延续回补态势，未来随着有效需求改善，二者有望带动A股整体盈利改善。此外，二季度地产政策连续，房地产仍在低位博弈，基本面反转尚需等待。

从估值角度看，当前市场估值整体处于偏低水平，其中创业板指估值仅处于4%的近七年分位位置。多数宽基指数也位于历史较低水平，A股整体估值优势明显。

此外，年初以来市场避险情绪明显。红利股高分红、避险属性彰显，相较于全市场有明显超额。后续红利风格有望延续强势，但短期仍需持续关注红利风格拥挤情况的动态变化。

对于量化股票策略，量化在2月初经历了一波流动性危机导致的极端行情。4月份小盘股受“国九条”颁布后的短期恐慌情绪影响，量化超额再度经历短暂波动，随后回归相对平稳的运作区间。

展望下半年，随着市场风险出清以及情绪回归理性，量化预计依然能够获取较为稳定的超额收益。但今年以来市场风格的波动显著加剧，对管理人的风控水平与获取纯Alpha的能力提出了更大考验，风格收益的波动会一定程度上压缩超额收益的空间。

长期来看，A股Alpha空间预计呈现下行趋势，投资者需要对于超额的预期进行合理调整。结构方面，500指增由于较为均衡的行业配置以及全市场范围的选股空间仍将是量化的主赛道。

投资建议

1.24Q1盈利增速持续下探至低位，预计基本面见底大概率出现在24年内。此外，国内权益市场估值具有较大的向上修复空间，股市交投重回活跃状态，情绪明显好转。总体看，当前政策底已现，业绩底逐步来临，建议对权益类资产保持关注。

2.结构上，当前上游景气分化，中游业绩环比改善，下游可选消费弹性更强。同时，先进制造及AI产业趋势明显。建议继续保持现金流类资产打底，精选工控/电网/汽零/AI配套等优质生产力类资产，顺周期资产等待右侧布局。

3.对于量化策略，绝大部分中小市值股票受监管影响有限。短期看部分偏高频类策略超额获取可能会受影响，但长期看量化策略的整体有效性预计能够维持。此外，当前小盘股极端风险虽已释放，短期仍建议适当规避持仓太偏小票的指增策略，更推荐风格均衡的中证500指数增强策略或持仓更偏中大股票的中证全指指增。

（二）海外股票

美股在二季度初率先迎来大幅调整，而后4月份下旬开始迅速修复，创下新高。宽基指数中，纳斯达克年内涨幅已反超标普500。风格方面，成长风格由于更出色的弹性，在经历调整后继续领跑价值风格。

从估值看，标普500和纳斯达克最新Forward 12M P/E分别为22.67和32.80，估值较上月小幅上升。以滚动十年分位看，两指数估值仍略贵。从盈利看，七巨头与其他成分股的盈利预期分化预计减弱，标普500盈利预期较年初明显改善。

投资建议

1.美国股票的长期收益率和风险因素较为稳定。近几月，有一季度超预期的盈利支撑，并经过了一轮调整的美股目前估值水平较年初有所下降。今年以来，美国通胀表现粘性且经济数据向好，降息预期不断下修，价值股的吸引力凸显。

2.长期而言，美国行业和个股的变迁与各时代主旋律一致，由AI推动的成长股仍有望成为未来主线。

固收与中性

国内长短端利率下行

中期来看美债投资胜率不低

要点速览：

1.国内债券收益率整体持续下行

2.化债政策较为成功，城投利差大幅收窄

3.美债收益率预计维持高位震荡

（一）中国固收

年初以来，宏观经济处于弱修复状态，财政政策保持足够定力，地产新政落地效果尚未体现，资金面没有收紧的环境。债市“资产荒”和配置需求较强，利率债及信用债收益率下行幅度较大。

具体来看，国债收益率整体持续下行，达历史低位。当前国内经济内生动力不强，流动性维持宽松状态，预计国债收益率将会在一定区间内以震荡为主。

信用债方面，“资产荒”现象加剧，市场违约数量显著下降。2024年以来城投化债政策较为成功，化债红利行情持续演绎。信用债收益率下行明显，信用利差收窄幅度较大，低等级、中长端表现尤甚。

房地产方面，地产销售面积、销售额、投资累计同比进一步放缓，行业继续承压。5月17日央行出台房地产新“四支箭”，预计短期内市场将会边际改善，但中长期来看，需求走弱较为显著，房地产仍面临较大下行压力。

投资建议

1.当前国内总需求依然偏弱，货币政策基调也稳健偏松，央行表态上看不排除后续再次实施降准降息，短期来看债市“牛转熊”风险较小，但长端利率在政策利好和监管喊话的扰动下，走势预计有所震荡。

2.债券市场虽然利率风险有限，信用风险也在降低，但再投资难度显著上升，债市“资产荒”现象依然明显，债券未来收益预期下降。房地产行业投资、销售仍在下行，政策利好能否带来行业的企稳，仍需时间的检验。投资上建议规避非国企地产。

3.在债券收益率不断下行、投资难度明显上升的大背景下，可以适当考虑通过可转债、可交债、境外债等资产增厚收益。

（二）美国固收

今年以来在美国经济基本面与降息预期处于此消彼长的“动态平衡”的背景下，美债指数呈现一定波动。截至6月21日，年内美国综合债指数微跌0.08%，投资级债指数微涨0.16%，高收益债指数上涨2.51%。新兴市场以及欧洲市场的高收益债券也均获得不错的表现。

当前美国经济及就业市场边际走弱但仍具韧性，目前市场对美联储年内降息的预期已较充分定价。在降息时点进一步明确之前，美债收益率仍可能维持高位震荡走势。考虑到当前美国经济基本面继续降温的概率偏高，且通胀下行或可期，中期来看美债投资胜率不低。

投资建议

1.美国降息预期呈现反复，在基准利率继续维持高位的情况下，美元货币基金的配置价值依然较高。

2.短期来看美债利率进一步冲高的动能有限，在降息时点明确前，仍可能维持高位震荡走势。当前配置短债确定性较高，长债仍将呈现更高波动性。在降息预期进一步明确前，可以择机增加久期，进而捕捉中长久期债券价格的反弹机会。

3.当前美元信用债到期收益率处于历史较高水平，但利差处于较窄区间，中短久期投资级债品种投资性价比较高且波动更小；近期违约率略有提升，但欧美信用风险总体可控，可适当配置相对优质的高收益债资产。

CTA

宏观情绪下趋势行情显著

过热板块降温后或利好截面策略

要点速览：

1.市场波动率上行，趋势行情显著

2.下半年截面策略或有表现

2024上半年，商品成交持仓比有明显放大，活跃度上升，市场整体波动率有所上行。结构型行情下趋势策略表现强势，其他策略较为平稳。展望下半年，过热板块行情预计会有所降温，板块之间的波动差异将回归均衡区间，截面CTA策略或迎来更适宜的市场环境。

CTA与权益类资产长期保持低相关性，并且从历史走势看，二者有比较明显的互补性。尤其在近两年A股整体下行的背景下，CTA策略的配置优势明显。因此，长期来看CTA策略作为资产配置的意义显著。

投资建议

1.上半年宏观情绪带动下，仓位集中于金属板块的趋势策略表现较好。到下半年，基本面数据尚未出现明显改善，预计过热板块会有所降温，相对利好截面CTA策略。

2.潜在风险：海内外宏观经济仍面临着不确定性，政策博弈加剧的背景下价格扰动或增加，对CTA策略来说可能会带来磨损。

股权

投资节奏继续放缓

市场资源持续支持硬科技产业

要点速览：

1.2024Q1投资节奏继续放缓

2.持续支持硬科技产业，AI融资火热

2024年一季度，投资案例数继续下降，投资金额同比2023Q4有所增加。近期，国家集成电路产业投资基金三期成立，注册资本高于前两期规模总和，彰显了中国对半导体产业发展的强力支持。行业来看，半导体及电子设备、IT、生物技术/医疗健康、机械制造、化工是2024Q1投资较热的领域。

并购方面，2024Q1并购市场被并购企业领域仍以生物医药、清洁技术、半导体、能源矿产、IT等科创领域为主，其中新能源转型类并购交易显著活跃。

投资建议

1.当前中国经济处于从增量时代向存量时代转变的过程中，一级市场对于支持实体经济发展仍然发挥着不可替代的作用，尤其是对新质生产力等科技行业。

2.2024年一季度，一级市场投资案例和投资金额继续出现下滑，不少优质项目估值回归合理区间，当下或是一级市场“播种”的好时机。另外，资本寒冬、估值下调、上市审核趋严的大背景下，更多并购投资机会涌现。

3.建议关注：1）在泛科技领域深耕多年、兼具产业资源和投资业绩的股权管理人；2）有丰富的项目运作经验和退出业绩的并购基金管理人；3）具备账面折扣、回款速度、增值潜力项目等方面优势的S基金机会。

保险

万能险、分红险利率“限高”

内地赴港投保热度不减

要点速览：

1.监管指导多次调降万能险、分红险利率

2.内地赴港投保关注传承和储蓄需求

2024年来，监管部门进行书面和窗口指导，多次下调普通型、分红型、万能型的预定利率/结算利率。其中，要求中小公司万能险结算利率水平不超过3.3%，大公司万能险结算利率不超过3.1%。此外，分红险的实际分红水平也要求被降至与万能险同等水平，甚至更低。

在利率下行的宏观背景下，监管部门一降再降预定利率和结算利率更有利于保险公司长期稳健的发展和保险产品发挥安全保障功能的产品特点。

海外市场，内地赴港投保热度不减，新造保费同比上升63.44%，其中终身寿险无论从保单还是保费规模来看，占比均为最大的险种，说明内地客户依然关注身故保障和传承问题。此外，相比2023年一季度，内地客户对储蓄险和定期寿险的关注程度提升。

投资建议

1.国内保险：万能险和分红险利率限制可能是暂时的，将随宏观变化而调整。保险消费者应关注保险公司的偿付能力、投资收益率、利润情况等指标，寻找经营稳健的保险公司，根据自身情况相应投保。

2.海外保险：储蓄险的新造保费增速同比上升明显，说明内地保险消费者在储蓄方面有更大的需求提升。保险消费者可结合所需现金流的情况选择不同定价策略（偏向前期或后期）的储蓄险，并结合自身情况选择具有特色功能的储蓄险。

家族信托

家族信托2.0支持保单置入

香港新投资者入境计划已接受申请

要点速览：

1.家庭信托2.0模式支持保单置入

2.香港新投资者入境计划已获131宗申请

2023年下半年，共有54家信托公司开展2798笔家族信托，成立规模466亿元；共有38家信托公司开展2077笔家庭服务信托信托业务，成立规模37.85亿。2024年上半年，中信证券推出家庭信托2.0模式，支持将保单置入家族信托。在原有功能基础上，打造通过保单增加杠杆且含有隔离功能的二合一功能性家庭财富管理账户。此外，上半年已有多家机构落地养老服务信托。

国际身份规划方面，香港于今年3月推出新资本投资者入境计划，现已接获131宗申请、逾2,500宗查询，已通过33宗净资产审查。自2024年4月 30日起，加拿大全面暂停接受自雇身份规划计划的申请，同时对热门项目SUV创投身份规划计划进行改革。加勒比五国统一将投资入籍项目的投资门槛涨至20万美金，6月30日前生效。

风险提示：投资有风险。基金的过往业绩并不预示其未来表现。相关数据仅供参考，不构成投资建议。投资人请详阅基金合同，并自行承担投资基金的风险。高端合格投资者要求：符合中国证监会规定的私募证券投资基金的“合格投资者”条件。即：具备相应风险识别能力和风险承担能力，投资于单只私募基金的金额不低于100万元。且个人金融资产不低于300万元或者最近三年个人年均收入不低于50万元。好买提醒：本文版权为好买财富所有，未经许可任何机构和个人不得以任何形式转载和发表。