今年以来，全球不同市场以及不同板块之间呈现出分化格局。从宏观经济的逐步复苏，到通用AI的横空出世，再到全球政治经济关系的重新塑造，这些因素共同构成了一个多维复杂的投资环境。展望未来，全球股市和债市有哪些投资机遇值得重点关注？如何把握AI赛道的投资节奏？2024年国内股债配置策略又该如何布局？

带着上述关键问题，我们特邀摩根资产管理资深环球市场策略师朱超平，以及摩根资产管理中国研究部策略专家俞一奇，与您共话全球经济趋势与资产配置建议。

全球经济显韧性
股债均出现机遇

Q：对明年的成熟市场宏观经济有何展望？

朱超平  总体而言，我们认为2024年全球经济有望保持一定韧性。

就美国而言，今年美股势头良好，虽然加息速度较快，但美国过往的大规模财政刺激为经济提供了韧性，且较长的低利率环境为美国企业和家庭提供了缓冲。展望未来，其经济存量部分无须过度担忧，因为美国家庭和企业的存量债务成本相对较低，且该状况有望持续至明年。

对于经济增量的部分，压力或有上升，需持续关注。从家庭角度看，一些消费者，特别是中低收入家庭的超额储蓄逐渐耗尽后，其支出或需依赖信用卡及消费信贷。美国当前的消费信贷利率，受美联储加息影响已处于相对高位，因此导致部分债务展期回升至较高水平，从而可能对消费形成一定压制，进而影响GDP增速。从企业角度看，亦有部分企业感受到高利率环境所带来的融资成本上升压力，从而对企业的借新还旧形成一定掣肘。若明年美联储延后降息，或导致高利率环境持续，那么就可能引发企业投资下行风险。

不过，鉴于当前美国通胀水平已有较好回落，加之美联储的鸽派表态，我们预计，美国有望在2024年二季度左右进入降息周期，从而有助于减轻家庭、企业和金融体系的风险，帮助经济实现软着陆。在实际降息前，我们将继续监测潜在风险。

就欧洲而言，其三季度经济有所收缩，四季度增速或趋近于零。展望明年，欧洲经济有望实现相对稳定的增长，主要得益于以下有利因素：首先，随着通胀下降，家庭实际收入有所提升，有望促进消费复苏；其次，在低基数效应下，欧洲企业部门，特别是制造业活动，或将迎来回升；同时，欧洲制造业的当前订单量维持在较高水平，亦可支撑明年需求。

就日本而言，其物价和薪资增长已持续一段时间，且呈现可持续态势。如果日本能够摆脱通缩循环，其经济有望实现中长期增长，为投资者提供长期回报机会。

Q：如何看待成熟市场的债券投资前景？

朱超平  在过去的两年中，由于美国基准利率的持续上行，投资者持有现金的热情亦不断高涨，定存利率处于相对高位。但随着美联储及欧洲央行的降息概率提升，之后的中短期存款利率，或将伴随基准利率同步下降。同时，当定期存款到期后，届时也可能面临再投资风险。因此，现金存款的吸引力或将逐步下降。

另一方面，虽然债券价格受美联储加息影响而被压制，但其收益率却升至较高水平。因此，在当下买入债券，尤其是长久期债券，可锁定较高未来可能的利息收入，并在未来力争获取较稳定的现金流。当然长久期债券也有一个特性，即短期之内若出现政策波动，其价格波动也可能较大，投资者需根据自己的风险偏好做控制。

Q: 海外成熟股市中的哪些机会值得重点关注？

朱超平  通常而言，当美联储进入降息周期后，成长股的表现的相对更好。原因有二：

降息或带来企业资金成本下降，因此，上市公司盈利的分子端，即利润率有望获得一定提升；
利率下行后，分母端的贴现率有所下降，亦可提升成长股的估值水平。

结合近期AI技术的兴起，我们明年也将继续看好与AI相关的科技成长股。同时，我们将关注两个关键问题：

其一，当前与AI相关的公司和产品，能否进入盈利周期。现阶段来看，虽然上游的硬件供货商的前景相对乐观，但中下游的软件服务领域仍存在一定的不确定性。

其二，目前AI板块估值偏高，少数大型的科技公司占据了标普500总市值的较高份额。然而，这些公司的实际盈利并未发生显著变化。因此，未来如果这些上市公司的财报盈利低于投资者预期，可能会导致中短期股价波动。

综上所述，尽管AI板块可能在波动中逐渐上升，但投资者在中短期内仍需谨慎，注意控制潜在的回撤风险。

对于偏防守型的行业，我们较看重亚太地区的高息股标的。虽然在股市表现卓越时，投资者对其关注较少，但在股市表现相对平稳或面临下行压力时，高股息标的可帮助投资者对冲股价下行压力，且派息收益可进行再投资，有效提振投资者中长期的收益水平。因此，对于注重风险控制和采取防守策略的投资者来说，这类资产或是较好的选择。

短期利率仍有下行空间
需求主导或将延续优势

Q：2024年国内股市和债市的主要亮点有哪些？

俞一奇  债市方面，虽然当前我国的货币政策保持相对宽松，但是债券收益率曲线相对偏平缓。展望未来，如果我国货币政策进一步宽松，短端利率或仍有下行空间，这将有助于修正收益率曲线的斜率。届时，一些短久期债券或将迎来较好的投资时点。

股市方面，宏观经济是重要的影响变量，但并非是唯一的决定性因素。展望后市，若明年宏观经济预期企稳，股市的整体估值有望得到一定程度的修复。同时，目前一些行业正处于关键的转变时刻，如果这些行业明年进入快速发展阶段，可能会带来更多的投资机遇。

Q：A股中的哪些行业值得布局？

俞一奇  从供需关系角度而言，我们可将A股行业分为三大类：

需求主导行业：其过去的供给较为平滑，未大幅收缩或扩张，总体沿需求端变化而变化。例如有高端壁垒的消费品，以及一些运营类公司；

供给主导行业：其需求相对稳定，趋势相对明确，价格波动沿着供给端变化。例如一些有资源禀赋的公司；

供需双向主导：例如一些中游制造业。

从2023年的股价表现来看，供给主导行业的表现相对好于需求主导行业，原因在于今年市场对于需求端有较大不确定性，形成了投资策略的转变。明年，供给主导行业有望延续优势，原因在于供给主导的行业，其本身为了维护价格韧性，没有大量资本支出，所以能够用于分红和回购的现金相对来说更为充裕。其中，低渗透率的科技行业，若其产品创新保持动力，那么很大程度上无须过多担忧需求量。

此外，一些供需双向主导的行业，去产能已进行了较长时间，供需缺口在供给端已较好出清。因此，只要需求能够企稳或小幅改善，这些行业的盈利弹性可能相对可观。例如一些自动化设备，包括消费电子等行业，我们可以进一步追踪其需求端是否能够产生积极变化。

软件领域大有可为
AI应用端场景丰富

Q：如何把握AI板块的投资节奏？

朱超平  若将当前的AI行业比作淘金热早期，许多中下游软件企业正如淘金者般寻找他们的“金矿”，寻找可行的盈利模式，并实现向终端客户收费。当然，目前实现这一目标仍颇具难度。

国内多家头部互联网公司已参与其中，但在行业发展初期，真正的受益者可能不是直接参与AI开发的公司，而是那些提供工具和设备的企业。例如AI领域的芯片相关制造公司。

因此，在早期阶段，我们更加关注硬件企业的盈利增长潜力。随着技术浪潮的不断演进，软件企业也将逐步发展出自己的盈利模式。例如，一些办公软件和数据处理企业已开始收费，随着用户基数的增长，其收入有望进一步增加。

展望未来，AI有望在更广泛的领域取得进展，包括在制造业生产线等方面。智能驾驶电动车等行业也可能从中获益。然而，这些领域的参与者众多，需甄别出优质公司进行投资。

俞一奇  AI作为一种通用技术创新，可广泛应用于各个领域，类似于移动互联网的普及。

我们认为，今年AI行业的投资机会主要在供给端，尤其是能进入海外龙头厂商核心供应链的公司。展望明年，在需求主要由训练侧驱动的背景下，AI的应用场景有望更加丰富。

后续随着终端用户的正面反馈，有望进一步刺激供应端投入研发和新品推广，形成供需两端的正向循环。目前，AI应用的快速发展主要集中在自动驾驶、人形机器人，以及办公和娱乐软件。

此外，由AI创新带动的产品和服务，往往需要设备的更新升级，从而有望推动电子原材料和元器件，以及配件需求的进一步扩张，该方向亦值得关注和期待。展望未来，AI也可能在应用端等领域，出现更广泛的应用和更多投资机会。因此，我们对AI行业的发展仍持乐观态度。

结语

货币政策的转向、通胀预期的变化、以及全球供应链的重组，都在重新塑造投资领域的机会与挑战。我们仍会面临市场多种不确定性，不过风险与机遇并存。

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