人工智能（AI）的发展能够通过提升趋势性增长以及长期实际利率预期切实地改善宏观环境，但目前而言，何时带来改变以及有多大程度的改变都是个未知数。下面我将通过一个初步框架来帮助我在去全球化和人口变化的背景下对上述问题做出解答。

AI如何改变宏观背景？

生成式AI技术有望提供模仿人类的成果，同时在自然语言处理和广泛的潜在应用领域的双重加持下，具备较高的实用性。

如果能够成功付诸实践，由AI驱动的自动化装置可以通过提升效率以及释放资源用于更有效益的任务，从而提高生产率。这一结果将广受欢迎，毕竟在过去十年间，最受关注的市场主题之一就是对长期停滞的担忧，即在趋势增长和R*（经济充分发挥潜力时的实际利率）如此之低的环境下，利率下降幅度不足以刺激投资。

宏观影响几何？

由于缺乏数据，我们很难预测AI可能产生的宏观影响。一些学术研究（图1）试图根据各行业自下而上的AI自动化潜力细分以及过往技术进步的采纳速度进行预测。因此，AI对生产力潜在提高程度的预测范围很大，且取决于对任务自动化水平、相关的结构性工人流失以及采纳进度的假设。

总之，这些研究预计AI对生产率的提高介于0.2%-3%之间，其宏观影响必然大不相同。如若取这六项研究的平均值，生产率预计将提高1.5%，而潜在趋势增长（从生产中劳动力的份额推断）可能会增加0.1%-2%，平均为1%。这些预估值非常大。

图1：不同研究机构的预估数据：生成式人工智能对生产力增长的潜在推动作用

资料来源：威灵顿投资管理，数据截至2023年10月

对债券收益率有何影响？

自全球金融危机以来，我们看到实际债券收益率大幅下降，主要由于两大驱动力:

风险溢价大幅缩水，从2008年之前的平均+100至+200个基点，降至2008年之后大部分时间的-100至0个基点。

R*预估值急剧下降，从2008年之前的200个基点降至2008年之后介于-100到+100个基点之间。

R*与生产率和实际GDP增长(图2)的趋势日益趋向于强相关，因此，R*预估值下降与全球金融危机后生产率的急剧下降相吻合也就不足为奇了。投资者认为，发达经济体的R*已降至零的原因是缺乏创新、人口老龄化、教育水平下降和收入分配不平等等因素所引发的供需失衡。进而导致各国央行难以将利率降至足以刺激支出和投资的水平，随之引发了关于取消利率下限、甚至在某些情况下将利率降至负值的探讨。

图2：G7国家生产率和收益率的历史变化（%）

资料来源：经济合作与发展组织（OECD）、威灵顿投资管理，部分数据由Refinitiv提供并享有版权。

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如果人工智能能够扭转生产率下降的趋势，过去15年足以减缓经济增长的利率水平可能已经不再足够。高企的利率可能伴随着风险资产估值的提升，因为利率的上升主要反映了对资本长期回报的更高的预估。事实上，有初步证据表明，市场可能已经开始对人工智能将提高生产率和趋势性增长的预期进行定价。

与之对立的观点是什么？

我们对转型速度、可能的自动化程度以及可能被取代的工作比例仍然缺乏明确的了解。在我看来，仍待解决的两个最关键的问题是：

更宏大的背景是什么？

另一个重要的考量因素是人工智能并非孤立存在。某些领域采用这些新技术的动机更高，因为其它几种结构性力量正在推高劳动力成本并降低生产率，其中最显著的是高收入国家的人口变化和去全球化。

结论：

我们认为，人工智能显然可能会改变宏观格局，缓解长期停滞的问题，我们看到初步证据表明，市场最近已开始预期这一潜力。

虽然市场需要对未来进行预测和定价，但鉴于迄今为止投资匮乏，以及政府对潜在的就业岗位流失的应对措施不明确，因此现在进行预测和定价还为时尚早，这可能会在人工智能的发展过程中带来更多的通胀。

此外，发展速度、应用范围和使用水平也是需要考量的重要因素。人工智能的潜力还应在去全球化和人口结构的大背景下进行评估，因为这两者都可能制约趋势性增长和长期实际利率。

总体而言，我认为，在市场参与者试图衡量人工智能可以在多大程度上提高生产率和趋势性增长时，投资者应为利率和资产价格的重大调整做好准备。

注释：
1 S. Briggs和D. Kodnani，《人工智能对经济增长的潜在巨大影响》，高盛，2023年3月。

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