Q：请问重阳投资，如何看待美联储降息及美元流动性前景？

A：11月以来，受到美国经济数据走弱的影响，市场对美联储的降息预期急剧升温，11月高盛美国金融条件指数创下历史最大单月降幅。

市场定价的基准情景是大幅降息促使美国经济软着陆。截止12月1日收盘，联邦基金利率期货对2024年和2025年美联储降息预期的定价约为5.5次和2次。相比于美联储9月议息会议给出的未来两年分别降息1次和5次的点阵图指引，当前市场对降息时间的定价大幅前置，对降息幅度的定价也从6次扩大到了7.5次。这样大幅快速的降息，对应的经济情景是什么呢？根据彭博一致预期，市场对2024年美国GDP季度折年增速的预期是逐季上升的，一季度仅为0.4%，但四季度会回升至1.6%；2024年末美国各口径通胀将回落至2.5%左右；失业率由目前的3.9%小幅升至4.4%。不难看出，市场认为快速降息后美国经济会渐进走强，失业率尽管上升但仍处于偏低水平。总的来看，市场认为美国经济可以实现软着陆。

超预期降息取决于衰退，数据关注的焦点从通胀转向就业。在美国经济软着陆的情景假设下，市场对降息的定价已经非常充分了，美联储是否会超额降息将取决于美国经济是否会陷入衰退。从观察指标上看，尽管市场认为2024年末通胀无法回到美联储的目标区间，但2.5%的通胀并不会构成降息的障碍，因此市场对通胀数据的敏感度可能下降。就业数据的重要性可能进一步上升，原因有三点。一是目前美国就业市场仍处于紧平衡状态，是当前美国经济韧性之所在。二是当前美国失业率的3个月均值已经升至3.83%，较本轮最低点上升了0.33个百分点。从历史经验上看，如果失业率的3个月均值较此前低点上升0.5个百分点，美国经济就会陷入衰退。三是市场对失业率升幅的预期较小，单月数据的扰动可能会对市场产生较大的影响。

美国长债利率和美元汇率可能延续震荡格局。从历史上看，降息后美债收益率曲线将陡峭化，历史上4%左右的基准利率大致对应3.5-4.5%的十年美债利率。如果降息无法扭转美国经济下行的势头，十年美债利率仍有下行空间，反之亦然。汇率是经济相对强弱的体现，当前美国经济相对于欧元区等其他主要经济体仍具有相对增长优势，但市场已经计入了未来两年美联储相对于欧央行更大的降息幅度，这样的预期可能面临修正风险。

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