组合回顾

11月市场先扬后抑，震荡分化，沪深300下跌2.14%，创业板指数下跌2.32%，上证指数上涨0.36%，万得全A上涨0.35%。本月所有中信一级行业指数中6成取得正回报，其中涨幅居前的行业是煤炭、传媒、商贸零售、综合、汽车，跌幅居前的行业是建材、非银、电力设备与新能源、有色、银行。11月我们保持高仓位运作，增持的行业包括传媒、电力设备与新能源等，减持的行业包括汽车、机械等。

策略回顾

尽管美联储11月会议纪要显示谨慎态度，强调货币政策仍需保持“限制性”。但随着制造业PMI、非农就业数据、核心CPI等关键经济数据的走软，市场普遍预期本轮加息周期已经结束，降息预期正在快速升温。CME期货市场显示美联储加息周期结束的概率已经超过99%，2024年3月第一次降息的概率升至42%，期货市场预期2024年整年降息125bp。10年期美债收益率从10月份高点下跌60 bps，美元指数显著回落，美股大幅反弹。

国内方面，中国11月官方制造业PMI为49.4，预期49.7，前值49.5；官方非制造业PMI为50.2，预期50.9，前值50.6。地产方面，统计局数据显示，前10月商品住宅累计销售7.94亿平，相比去年同期下降15.7%。根据克而瑞百强销售排行，TOP100 房企11月单月销售金额同比-25.6%，降幅较 10月份扩大5.6pct。1-11月累计销售额同比为-10.3%。

从经济数据来看，房地产市场还没有出现明显恢复，复苏基础仍有待进一步夯实，库存周期的回升和政策的利好可能要在1-2个季度内发挥实质性作用。

产业层面，汽车和电子等行业维持高景气度，11月生产经营活动预期指数为55.8%，继续回升。广州车展新车密集发布，“智驾”、“高压快充”等高阶配置进一步下探到20万元以下车型。华为开放车BU业务的股权合作，打造中国版的博世和FSD，或加速L3以上智能驾驶的商业落地。

市场层面，沪深300经过长达两年半的调整，整体估值水平已不高，我们认为市场当前正处于中长期非常重要的底部区域。从结构上来看，不同类型的资产估值分位不均衡，与宏观经济相关性强的资产由于短期的经济压力，处于相对低的分位；产业发展前景好的部分标的，前期已有不错表现，股价隐含了不低的增长预期，股价处于相对较高的分位水平。结合历史情况来看，中长期重要底部往往是多重因素共同作用的结果，过程通常会比较复杂，但仍需保持信心，结果一定是非常光明的。

市场展望

展望未来，我们主要看好四类资产的投资机会：

1、紧跟时代浪潮，寻找3-5年内有突破性进展的新兴产业，主要包括分布在AI应用、智能汽车、机器人、MR等蓬勃发展、逐年向好的产业。

2、价值充分显现的蓝筹股，这一类公司经过较长时间的调整，股价已经隐含了很强的悲观预期，下行风险较小，有望随着宏观经济修复回归价值。

3、可选消费，在当前形势下虽然面临较大压力，但居民资产负债表修复明显，压制的需求未来仍会释放，看好汽车、医疗服务、中高端化妆品、次高端白酒、境内外旅游等可选消费未来的发展潜力。

4、细分行业中竞争格局明确，发展前景好的优质企业，与第1类产业不同，这些产业容量适中，但成长速度快，竞争格局清晰，长期持有可能带来很好的回报。

我们将继续秉承“大胆假设，小心求证”思路，保持耐心，相对均衡来构建和调整组合。

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