鉴别诊断
出口和资本支出的减缓、消费者支出的疲软、房地产市场的低迷和股票价格的暴跌，出现其中任何一个因素都值得关注。而根据许多观察中国的经济学家的看法，当所有这些问题同时出现时，经济迫切需要被拯救。
印钞机需要尽可能快地、尽可能多地印制人民币——就像近年来包括疫情年在内的大部分发达国家那样——同时，一个大规模的刺激计划应该已经在中国的经济中发挥作用。
然而，自从四年前疫情首次袭击中国武汉以来，我们没有看到任何刺激计划的迹象，更遑论引人瞩目的刺激政策。印钞机一直静悄悄的。
日本野村研究所的首席经济学家辜朝明警告说，中国经济正在遭受资产负债表衰退，正如1990年代初的日本一样，这引起了经济学家、国际货币基金组织和投资者的关注和争论。
在辜朝明的资产负债表衰退理论中，消费者和企业将更多的资金用于降低他们的债务，而不是消费或投资。据辜朝明称，这是日本陷入通缩，以及美国和欧洲在2008年全球金融危机后得以反弹的主要驱动因素。
辜朝明的诊断和处方在过去的一年中在中国的经济和金融界广为流传，他于今年9月来到上海，讲述这一当下的热门话题。辜朝明重申了他的友好建议，即“如果政府迅速、充分、持续地实施财政刺激，那么中国的GDP没有理由崩溃。”
我从上世纪80年代末在东京的时候就认识辜朝明，每年我们都见几次面。他是一个才华横溢、直言不讳的经济学家。关于中国是否已经经历了“日本化”，凯恩斯主义者辜朝明是否真的正确呢？因为这意味着十年或二十年的令人沮丧的通货紧缩，房地产价格可能会进一步下跌50%-70%，股票价格从目前的水平下跌一半，这绝非儿戏。
为了避免这个厄运，北京是否应该启动大规模财政刺激政策，比如，将全球金融危机后的4万亿人民币刺激计划再加倍推出？像10月24日宣布的用于特定领域的1万亿人民币的财政计划可能是合适的。
也许中国的经济状况并不是最好的，但它真的像一些人担忧的那样糟糕吗？4%-5%的GDP增长率是否低于标准？中国必须以7%为目标吗？中国是否像辜朝明和其他经济学家所提出的那样，已经遭受了资产负债表的衰退？
我将从投资者的角度提供我的观点，这些观点来自于我在日本泡沫经济时期的中心地带作为一名投资经理的生活和工作经验，以及在此之前，我在东京求学的五年时间，还有之后在中国投资25年的经验。
APS中国副主席陈光炎博士将从经验丰富的经济学家和前政策制定者的有利视角，进行他的经济分析，并分享他对这个主题的看法，作为我们开启2024年的开场。
我将比较和对照中国的房地产市场、股票市场、中央银行的政策制定、银行贷款和企业借款，以及中国的经济发展阶段和日本的情况。我还将稍微偏离常规分析，并比较高尔夫球场上充分展示的人类的终极过度行为和疯狂习惯。
房地产市场
在1980年代的日本，房地产价格飙升至前所未有的高度，而在2000年后的中国，经济持续增长数年后也出现了类似情况。一个显著的区别是，在“日出之国”，整个国家——上班族、家庭主妇、银行家、商业领袖、政策制定者——都相信“土地神话”，即日本的土地价值将永远增长，这是一个“万无一失”的投资，但最终使许多投资组合都成为一片废墟。他们都参与了现代历史上最大的房地产泡沫。简而言之，整个国家都沉浸在我所称之为“傲慢的狂热（hubristic exuberance）”中。打个比方，日本的银行、企业、家庭、中央银行，甚至其政治家，当房地产和股市两个巨大的泡沫破裂时，都被困在了同一艘船上。
我来和您分享我的亲身经历。
在1990年代的某个时刻，东京皇居所占据的土地据说价值与整个加利福尼亚州相当。相比之下，北京颐和园的土地现值，尽管其面积几乎是东京皇居的三倍，但与2022年估计的旧金山2万亿美元的房地产总值相比只是很小的一部分。
穿越东海，尽管房地产价格也飙升——尤其是在一线城市如上海和北京——但中国的房地产泡沫明显小于日本，而且，两者的情况迥然不同。
根据国际货币基金组织的报告，中国从2010-2011年开始逐步收紧了住房政策措施，在2013年再次采取行动。在2016年末，21个主要城市的市政府为回应同年9月30日的中央政府政策，对投资性房地产的购买实施了新一轮限制。2017年，为了抑制价格增长，主要城市首次购房者的首付和按揭利率都被提高。中央近年来也多次重申“房住不炒”。
2020年8月，推出了著名的“三条红线”的严厉政策，以限制开发商的过度借款，限制他们每年的新借款额度。银行也被命令减少贷款。当时中国人民银行的副行长潘功胜是这些红线的策划者。
在主要城市，购房者需要根据一长串的标准获得分数等级，然后才有资格参与一个传闻中成功率很低的抽签。“奖品”是一个新公寓，其价格大约比附近的二手房低10％-30％。这是许多人不知道的中国房地产市场的独特之处。过去两年在主要城市购买新公寓的购房者可能仍然盈利。尽管如此，到2023年的一线城市二手房的平均价格下降为4.6％——或从2021年6月的峰值下降了14.7％ ——尽管新闻中充满了厄运和阴郁，但这一数字仍然是温和的。四线和五线城市的房地产市场可能会更加严重，但对国家的影响不会很大。
综合所有这些要点，由于情况截然不同，中国重演日本式的房地产市场崩溃、导致系统性危机和通缩的可能性非常小。
股票市场
在傅高义的1979年的书《日本第一》之后，无论是外国投资者还是日本公民，都被新兴且成功的日本的独特性所吸引，因为日本在技术实力和人均GDP方面迅速赶超美国。这种“傲慢的狂热”支持了他们的信念，即日本会在除了军事力量和核武器的大多数方面超越美国。
基于我作为日本股票基金经理的15年以及在中国股市投资的25年经验，我想深入比较两者之间的差异。
经过一段持续的经济繁荣、公司利润增长、房地产市场旺盛和股市活跃之后，1980年代末的日本股市充斥着对于过度自信、傲慢、洋洋得意和非理性的专业投资者，我称其为“傲慢的狂热”。
在1980年代的泡沫年代里，除了少数谨慎的人，每一个日本公司都将其过剩的现金投入到股市中，很多公司都借钱来加杠杆。个人投资者利用经纪人提供的保证金来增加他们在日本股票的投资。在大量的流动性和“傲慢的狂热”的驱动下，市场的市盈率飙升到70倍！投资者并没有变得谨慎，而是在Tobin Q比率中寻找安慰。日本和美国的学术界都发表了论文，为高收益倍数辩护，认为市场实际上定价合理，正如Q比率所示。
当Tobin Q比率在市场估值经过几次大幅上涨后不能完全证明其合理性时，野村研究所(NRI)提出了一个新的衡量标准，称为“对未来账面价值的价格”，这主要是基于土地价格的持续上涨！
虽然这对于年轻的明星基金经理来说足够了，但一些冷静的投资者感到 “音乐可能即将停止”。在野村研究所推出这个新的衡量标准几个月后，股市从70倍的市盈率高峰跌落，粉身碎骨。
二十年来，股市持续低迷。回想起来，几乎没有任何主要的公司高管、银行家、政治家、官僚、经济学家、策略家或学者警告投资者，他们可能对势不可挡的经济成功和永无止境的牛市产生了错觉。
中国在2019-2020年的上一个牛市市盈率达到15倍，远低于日本的70倍。虽然两者之间可能存在一些相似之处，但差异也是显著的。
由于贪婪、从众行为以及经验不足和缺乏独创性，投资者确实大量涌入被认为是成长股的股票，这在互联网、电商、移动游戏、教培、创新药、物流等领域被证明是幻影。
许多中国基金经理，包括一些全球知名的经理，为了产生引人注目的超常回报而疯狂地追逐这些成长股。国内的经理希望强劲的回报能帮助他们募集更多的资金，所以他们大量购买这些股票，并没有充分分析其未来的基本面和估值。结果，拥有强有力而诚实的管理团队、强健的经营模式和健全的ESG实践的公司，都被当时只想“一鸣惊人”的明星基金经理忽视了。
然而，2019-2020年的中国两年牛市主要是由中国版的“漂亮50（Nifty-50）”股票，或者一些中国投资者喜欢称之为“赛道股”所驱动。尽管这些受宠股票的市盈率飙升到了天文数字，但市场的大部分仍然保持清醒。幸运的是在APS我们保持了冷静，坚守我们的投资流程，这指引我们投资于拥有强大的业务特许权的价值型Alpha股票，它们的市盈率很多仅有为4x-6x，而“赛道股”被疯狂地追逐到了50x-100x的市盈率。因此，中国一半是火焰一半是海水的“双层股市”从未达到巅峰的程度，因为这种狂热并没有渗透到其股市的每一个角落。
中国的情况与银行家、公司和个人都深陷于房地产和股市的泡沫之中的日本泡沫时代截然不同。中国的股市不受其房地产市场和股市之间的反馈循环的影响，因此这种系统性风险是不可能的。
对于日本的蓝筹公司，特别是财阀集团，在他们的系列制度中持有多达一百家公司的股权是很常见的。他们也投资于房地产。相比之下，中国的大公司基本上不投资于房地产，即使中国的房地产市场和股市崩盘，它们也不会受到影响，因为它们不参与其中。
当今中国和1990年代的日本之间的这个巨大差异可能被那些坚信中国日本化的经济学家所忽视。
中国人民银行不是日本银行
日本银行在1980年代并没有努力防止或控制日本的资产泡沫，也没有保持冷静、沉稳和中立，而是陷入全国的“傲慢的狂热”。遗憾的是，他们成为了那场派对的一部分，创造了大量的流动性。
在东海的另一边，中国人民银行多年来一直担心房地产市场的单向趋势。住房价格与可支配收入的比率在城市中飙升到了两位数。中国人民银行担心如果房价崩盘，可能会出现日本式的系统性危机，于是在2020年秋季发布了严厉的“三条红线”政策。银行必须减少对开发商的敞口，同时开发商被迫减少他们的杠杆。中国的房地产市场正在经历其有史以来最大的衰退，这是政策导致的，但与1980年代的日本相比，这种下滑还是相对较小的。
多年来，银行家和购房者都相信，尽管有反投机措施，但由于财富迅速增长、缺乏投资产品、资本管制等原因，房价必须持续上涨，就像日本一样。幸运的是，中国人民银行在十年前就持有不同的观点，并采取了一系列措施，包括三条红线政策，以防止日本式的“土地神话”。
向中国人民银行致敬，因其在2020年的疫情期间，在关键时刻采取了前瞻性的政策，如果不采取强硬的措施，“爆雷”可能在某个时间摧毁整个银行系统。
截至写作时，中国的主要银行仍被禁止扩大其对陷入困境的房地产部门的敞口。即使中国的房地产价格在今天基础上再下跌50%，系统性银行危机仍然有可能被避免。
银行贷款
当日本的房地产泡沫破裂时，几乎每家银行在一夜之间都破产，有超过200家金融机构宣布破产。没有一家大银行是有偿还能力的。为了生存，他们不得不与其他银行合并，并从日本银行获得救助。即使经过合并，他们疲弱的资产负债表也不允许他们增加贷款。
他们是如何陷入如此困境的呢？当泡沫处于全盛时期，日本企业决定也必须在股市中分一杯羹。日本公司被“财术（Zaitech）”的支持者说服，这是“利用金融工程技术”来轻而易举地获得财术利润。“财术（Zaitech）”是日本财务交易词“Zaimu”（財務）和工程的合成词。
几乎每家上市公司都以每年3%-5%的利率从银行贷款，投资股票，一时间，与制造业的艰难生意比起来，两位数的年化回报简直唾手可得。随着他们的投资组合的增长，许多人开始将投资功能从他们的财务部门外包给专业基金经理，但这次赌注更大。
正是在这样的背景下，我遇到一位日本钢铁公司七十多岁的会长。在一个为感谢我过去一年出色工作而举办的奢华午餐中，这位经验丰富的企业领袖自信地预测日本将成为世界上最大的经济体。也许《日本第一》在他的书架上占据了首要地位。每当日经225指数创新高时，对日本更为乐观的预测就会增加。
所有这些疯狂的事情都是由日本银行的货币政策所推动的，提供了充足的、低成本的流动性：为股票的投机交易提供保证金融资、财术投资、低廉的抵押贷款、遍布全国的新高尔夫球场项目、以及标志性的海外房地产购买，如洛克菲勒中心及其Radio City音乐厅和棕榈泉高尔夫天堂的酒店。
尽管只挣微薄的息差, 银行们仍然积极地增加他们的房屋抵押贷款，就像二十年后的美国次级市场一样，这被认为是一个不费脑筋的、不可能亏钱的生意。贷款职员会说服那些罕见的怀疑者接受一笔超过财产估值的贷款，坚信那块土地的房价只会越来越高。
在日本房地产泡沫的巅峰时期，1.15平方公里的皇居的价值与整个加利福尼亚州一样高！信不信由你，当时，无论是政策制定者（包括日本银行）、学术界，还是日本企业，都没有警告说房地产市场的崩溃会使“日出之国”陷入危机。
在中国，情况再次有所不同。目前没有迹象表明四大银行中的任何一家面临破产的压力。事实上，即使已为不良贷款提供了拨备，这四家大银行都计划报告300亿至600亿美元的利润。他们对开发商和住房抵押贷款的贷款敞口分别约为10%和20%，考虑到后者是完全追索的贷款，对它策略性的违约并不是现实的选择。
再次强调，中国主要银行的健康财务状况与1990年代日本的破产银行形成了鲜明的对比。如果有适当的借款人，中国银行现在有意愿和能力提供贷款。
公司借款
在1990年代，即使日本的僵尸银行愿意且能够提供贷款，日本企业也不愿意借款。1985年的广场协议旨在使美国出口更具竞争力，减少美国的贸易逆差，导致了日元的大幅升值。这使得许多日本出口产品失去了竞争力。
公司破产事件层出不穷。北海道拓殖银行、日本长期信贷银行、第一银行（DAIEI Bank）、安田信托银行、山一证券、八王子百货店、日本航空、世嘉、赤井、Onkyo等众多公司在泡沫破裂后都遭遇了困境。
对于那些在泡沫破裂后可能幸存下来的人，从首席执行官到新入职员工的首要KPI都是确保公司能避免陷入“第11章”破产。他们都是“薪酬员工”，或者说几乎没有公司股权的员工。
在日本的终身雇佣和资历制度下，你在同一家公司入职并退休。这是最好的结果。在泡沫破灭后的几年里，薪酬员工最担心的是他们的雇主倒闭，他们不得不另谋高就。首先，因为工资会大幅减少，其次，与从毕业开始就在该公司工作的“正式员工”相比，新入职的中年雇员的晋升前景会明显较差。因此，当时的管理层根本不考虑通过加杠杆来拿新的项目，承担新的风险。当时企业借款增长缓慢的主要原因是这一独特的日本企业文化原因，但在中国情况并非如此。
认同辜朝明资产负债表衰退理论的支持者考虑到了这一独特因素吗？我不敢苟同。
另一方面，中国许多领先和有前景的公司要么由创始人领导，要么是国有企业。后者的杠杆比率受到政府的严格指导，处于非常审慎的水平，同时也受益于国家的暗中支持。总的来说，他们不被允许在房地产上进行投机，因此不太可能成为中国银行体系的压力来源。例如，某电信运营商拥有900亿美元的现金，相当于其市值的50%，而且每年的股息率为8%。
由创始人领导的公司通常不会回避增加债务，只要投资的资本回报率远高于资本成本，尽管目前许多公司在面临国内外经济增长缓慢的情况下，几乎没有增加产能的动机。电动汽车、半导体和其他硬科技领域的企业家可能是少数的例外。
今年，我与许多创始人领导的公司交流后了解到，当本地和全球经济好转时，他们会毫无疑问地增加借款。
技术不断进步，国家却仍然停滞不前？
中国，全球STEM（科学、技术、工程和数学）毕业生的顶级生产国之一，在技术成果方面正在取得巨大进展，如AI、半导体、电动车、5G智能手机、卫星、航空航天、AI、量子计算、工厂自动化、绿色能源、电信基础设施等领域都取得了进展，2023年9月，中芯国际和华为在5G Kirin 9000S 7纳米芯片设计和大规模芯片制造方面取得了突破。华为的5G手机有很大的机会从苹果和三星手中夺取市场份额。
在疫情期间，中国的电动车整车制造商和零部件公司静静地设计和生产出了今天正在树立新标准的电动车。今年我试驾了两次，必须说它们的车身和内饰设计、AI功能和驾驶舒适性简直令人惊叹。我认为他们已经把国际同行远远甩在了后面。所以，对我来说，大众汽车在8月份对电动车新星小鹏投资了7亿美元并不奇怪。
我认为，中国将成为全球每年3万亿美元的汽车制造业的新“汽车之王”。
当一个国家的许多技术产业仍在技术上取得巨大进步时，我无法想象这个经济体已经达到天花板，中国不应该是例外。为什么世界上有那么多人对它的未来做出如此悲观的判断，这真是令人费解。
有些人可能会认为，由于美国不懈地尝试并努力阻止中国的技术进步，采用技术禁令、贸易关税、实体清单等手段，中国会像日本那样崩溃。但我再次强调，中国不是日本。因为日本依赖美国的核保护伞，所以它无法对抗美国在技术上的封锁。
毫不夸张地说，美国成功地策划了日本在半导体产业的领导地位的崩溃。当日本屈服时，中国加倍努力，通过动员其STEM毕业生，说服其海外工程人才返回，敦促其公司大力投资研发，并让其地方政府共同投资数十亿美元。
对于人民币，它可以并将在短时间内抵御一种与广场协议风格相似的升值。矛盾的是，现在的政府实际上希望人民币更强。但是，中国的出口不会像广场协议后日元的突然、大幅升值导致的日本出口那样失去竞争力。
回顾一下，日本的半导体公司如NEC、东芝、三菱电机、富士通和日立，在1980年代超过了像Intel和Fairchild Semiconductors这样的美国玩家，成为了世界领先的芯片制造商，而冷战在暗中继续。
然后，美国采取了行动。它首先瞄准了东芝，声称其子公司东芝机械向苏联提供高度先进的铣床，用于建造更安静、因此更难以追踪和拦截的核动力潜艇。
东芝公司因其子公司的所谓不当行为遭受了广泛的打击。为了安抚华盛顿，日本政府对该公司实施了严厉的经济制裁；正如一位不愿透露姓名的日本政府官员所说，“除了让东芝破产，我认为这是我们能采取的最严厉的制裁”。
到1987年7月，这场轰动事件逐渐平息，但在1987年8月，CIA向国家安全委员会和国务院官员通报了新的、强有力的 —— 但最终不确定的 —— 证据，证明东芝公司至少从1979年开始向东欧转移了重要的微电子技术。根据2014年解密的一份CIA机密文件，东京否认东芝公司有任何违法行为，政府中的许多人希望相信该公司，希望这个问题会消失。但是，根据该文件，美国国会中的许多人将此视为对付日本的一种武器，强化已经由贸易逆差加剧的反日情绪。
在美国对东芝实施制裁后，东芝的半导体部门再也没有恢复到世界第二大芯片制造商的地位，这个集团现在只是其过去的影子，并正在出售。在Chris Miller的《芯片战争》中，他认为日本半导体业的衰退是由于未能从存储芯片转向微处理器，这其实只是一个小因素。
日本汽车工业成为下一个目标。在第二次石油危机后，高质量、节能的日本汽车在美国销售得相当好。最终，日本汽车公司屈从于美国的政治压力，接受了“自愿出口限制”(VERs) 并在美国建立了工厂。
1979年傅高义的书《日本第一》可能是日本的一个重要的转折点，给了日本人信心，认为他们终于取得了成功，他们的经济成功是不可阻挡的。西方管理大师纷纷赴日本研究一切创造经济奇迹的日本事物。奇怪的是，终身雇佣和资历制度被吹捧为日本公司的基础性强项和成功。经济崩溃后，没有管理大师再称赞他们。
十年后，另一部畅销书《日本可以说“不”》进一步增强了日本的自信。这本书由已故的日本交通大臣、东京都知事(1999-2012)石原慎太郎和索尼公司联合创始人盛田昭夫合著。该书主张一个更加自信、不那么依赖美国的日本。总的来说，这两部书以及其他书籍，有效地概括了支撑日本“傲慢的狂热”的精神。
高尔夫狂热
在“傲慢的狂热”的推动下，房地产和股票市场的泡沫在日本的高尔夫狂热中得到了最佳体现。
那时住在东京并不能使我免受“高尔夫病毒”的感染。我所有的男同事都玩高尔夫。经过他们三年的劝说和吸引，我终于开始打高尔夫。我像大多数初学者一样挣扎，因为我总是切到右区或勾到左区，但我最珍贵的记忆是在打了六个月后，我打出的两个一杆进洞中的第一个。多亏了我那些痴迷高尔夫的前同事，我现在每周打一次，非常享受。
那时高尔夫非常受欢迎，东京甚至有一个5层的24小时高尔夫练习场！似乎每隔一天就有一个新的高尔夫球场竣工。距离东京90分钟车程的高尔夫球场会员资格售价在50万美元到150万美元之间。你如果只愿意付25万美元，就只能获得单程2.5小时在普通球场打18洞的“特权”。注意，那是35年前！
银行认为他们不应该被排除在外。他们参加了这个派对，提供高达80%的贷款。1500万名高尔夫球员在周末挥杆，在工作日猜测哪个新球会会员会受到高尔夫球员的青睐并飙升，这与近年来对冲基金追逐技术初创公司类似。
在那些疯狂的岁月里，人们甚至可以在日本高尔夫交易所（离我的办公室仅一步之遥）上像交易股票一样交易400个高尔夫会员资格。信不信由你，当时甚至有一个为2000亿美元的高尔夫球会会员市场编制的日经高尔夫指数！
许多人无法抵制这种上瘾的运动和会员狂潮。我当时的许多同事都拥有多个高尔夫球会会员资格，每次他们获得一个新的会员资格，都会邀请我去打球。他们试图说服我加入“稳赚不赔”的会员，理由是土地供应不能增加。我标准的回答是：“让我考虑一下。”我就是无法说服自己为一个普通的高尔夫球会会员花那么多钱。说实话，当时充斥着东京的“傲慢的狂热”与我格格不入。
日本顶级高尔夫品牌本间因其镀金的球杆成为日本高尔夫运动傲慢高度的花俏象征，2005年申请破产保护，受到了包括过度投资高尔夫球场在内的负担的压迫。日本有3000个高尔夫球场，人口为1.25亿，而中国有600个高尔夫球场，人口为14亿。从某种意义上说，可以说中国仍有很长的路要走！
习近平主席并没有为中国赶超这个所谓的“荣誉”提供多少帮助。他实际上从十多年前就禁止党的干部、政府官员、军事人员和国有企业高管玩高尔夫。他甚至下令关闭100个高尔夫球场，因为这些土地是在可疑的条件下获得的。
在中国的APS员工中，没有人打高尔夫球；这更多是巧合而非法令。中国人不如日本人那么墨守成规，大多数日本人都遵循“枪打出头鸟”的格言。如同高尔夫这个运动所见，在日本，不要与众不同是一种社会压力。总的来说，我在中国没有发现任何我在日本经历过的高尔夫过度现象。
中国化的中国
一些经济学家匆忙地得出了一个错误的结论，认为中国的经济深陷困境。果真如此吗？
在为期三年的疫情期间，中国的GDP增长并不差；甚至可以说是“如火如荼”。尽管中国并没有进行大规模的补贴和放水，但中国的GDP增长率领先于所有主要的世界大国。这一壮丽的成就无疑是令人称羡的。
在中国第3季度的强劲数据公布后，几位外国经济学家将他们全年的预测上调至5%的GDP增长。5%真的那么惨淡吗？考虑到中国过去的卓越表现，这可能不是中国的最佳数据，但这仍然是一个令人尊重的数字。因此，近几个月来声称中国经济面临巨大问题的报告数量增加实在是难以理解。
那些今年将实现1%-2%增长的经济体呢？他们难道不面临更大的问题吗？新加坡今年的GDP数据将落在这个范围内，但我没有看到报告警告经济即将受到“资产负债表衰退”的影响。
有人认为GDP数据可以被篡改。但贸易顺差是连一美元都无法调整的经济数据。在疫情的三年中，中国的贸易顺差达到了惊人的1.69万亿美元，并且今年有望达到创纪录的8470亿美元。一个被描述为陷入大麻烦的经济体是如何实现这些成果的？
诚然，房地产市场目前可以说处于低迷状态，但我们不应忘记这是一个由政策导致的低迷状态。某些行业表现不佳也是事实，但进一步诊断整个经济体非常疲弱，因此需要强烈的财政刺激措施，这样判断是否正确呢？
我了解到，辜朝明、IMF以及许多其他经济学家所持有的观点——认为中国已经受到日本式资产负债表衰退的影响——是完全错误的。阅读辜朝明的书《从资产负债表衰退和量化宽松陷阱中逃脱》，我并没有感觉到他为日本开的处方适合中国。
尽管采取了多次财政刺激措施，日本在泡沫经济崩溃后的GDP增长一直乏善可陈。建设“绝路桥（bridges to nowhere）”等并没有使经济重新启动。这其中有政治关系的气味，例如在人口稀少的农村地区建设的基础设施与自民党的势力范围不成比例。
中国本可以选择通过注入流动性来刺激经济，从而实现7%的GDP增长。但中国避免了这条路，转而采取措施遏制影子银行系统，包括对过度杠杆化的开发商实施严格的三条红线政策。
过去四十年中国的经济快速增长确实带来了需要解决的失衡和过度现象，但它们与日本有很大的不同，无论是在范围、性质还是根本原因上。因此，为了更强劲的增长而采取强劲的财政刺激措施将是一个严重的错误。我认为这可能会加剧其目前的许多问题。
在我看来，中国采用针对性的方案来解决其独特的一系列问题，会比推出一揽子的财政刺激计划更适合一些。以下仅提出三点我的想法：
1. 由于地缘政治是出口减缓和制造业疲软的一个主要原因，中国可以加倍努力增加与金砖国家和其他友好国家的贸易。
2. 中国可以部署更多的金融和人力资源，加速关键高技术产业的发展。这种产业政策当然比专注于基础设施的财政刺激计划更有效。
3. 如果中国需要更多的增长，一种成本较低且更有效的方法是提供更完善的商业法律营商环境。例如，公平和一致地执行法律、法规并提高透明度，给予企业家信心，这有时似乎是缺乏的。新加坡在这方面做得非常好，中国可以从中借鉴。多年来，我遇到的中国企业家勤奋、聪明、雄心勃勃，渴望创造财富。他们需要的是一个有利于建立成功业务的营商环境。彼时，更多有才华的中国国民也将从国外回归。
最后但并非最不重要的一点是，邓小平以中国特色的社会主义开创了中国的经济奇迹。这一经济奇迹的问题难道不也应该用同样的中国方式来解决吗？今天中国面临的大多数失衡和过度现象都是过去宽松的货币政策、松懈的监管和不受约束的财政刺激的结果。我看不出一个新的财政刺激方案如何能解决它的问题。在我看来，中国化将是最佳的方法。
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