雪压枝头低虽低不着泥

对于投资，每次经历，无所谓好与坏，都是一场去伪存真、提升认知的修行。好的年份，需要有危机意识，分析收益来源和潜在风险；难的年份，更需冷静应对、深度思考。

回顾资配FOF收益（文中用新方程存续时间最长的某资配FOF代表，下同），可以明显看到2021年四季度是个分水岭：

2021年四季度前，FOF虽然也偶尔横盘震荡，但震荡时间很短。并且每次震荡后都会有一段时间收益明显放大，貌似每次的“阵痛”，都是在为下一次的上行蓄力：

但自2021年四季度触顶后，画风好像变了，随之而来的就是长达两年的横盘震荡：

究其原因，资配FOF并非无本之木、无源之水，其收益和波动，也受底层资产表现的影响，尤其受像股多类、CTA等策略的影响。当其中之一或二者均表现较好的时候，FOF也就有了“主心骨”。2022年之前的年份，其实就是这样的。然而当多数策略万马齐喑，FOF在收益端也确实不会有太好的表现。而此时，风控端的表现，也就成了资配FOF珍贵特质，这也是资配FOF 22年以后的真实写照。

资产配置类FOF的设计初衷，并非是收益优先的思路，在降低风险的同时追逐高收益是不切实际的。资配FOF在极端市场行情下的回撤控制能力其实比收益获取更重要。

这几年，我们隔三差五就可以“见证历史”，市场极端时点较多，多数策略随底层资产极致表现，展现出较大的波动和回撤。而对比这些时点资配FOF和几类重要资产表现，多数极端时点资配FOF均能有效控制市场回撤风险，有些是以危机Alpha的CTA策略上扬贡献的，有些是稳健策略的收益增厚贡献的。但不管哪种形式，多数时点FOF均能实现各策略有效对冲，达到回撤控制的目的。其实细看FOF每次的极端回撤控制，多数也都对应着一段收益增厚。

新方程资配FOF仅在2022年9、10月份配置方案短暂失效，此期间多数策略集体下跌，下尾相关性陡升。其它时段，“配置胜率”均较高。当然，也不能神化资产配置，其实资产配置能做的也仅是通过资产的有效组合，熨平单一资产波动，并通过动态配置和左侧化增厚部分组合收益。各底层资产的收益分布并不会改变。

新方程资产配置FOF投资理念是“长期均衡、边际逆向”，对于各资产左侧预判，在整个决策流程中占据比较重要的位置。站在当下，各资产预计会有怎样的表现呢？

• 宏观上拥抱风险

在资产配置理念中，由于定价逻辑不同，在不同的经济运行环境中，经济预期、企业盈利、上下游供需等变化，各资产就会体现出轮动现象。从美林时钟的角度来看，当前国内宏观经济指标触底反弹明显，政策端积极信号频出，八月份通胀数据触底有所反弹。因此接下来国内经济运行于复苏象限概率较大，股票、商品等风险资产预计会有所表现。

• 库存周期利好风险资产表现

由于我国制造业大国的定位，并且A股绝大多数上市公司与制造业相关，因此库存状态能够直观展现国内经济现状、上下游供需格局和上市公司整体盈利情况。长期来看，股票、商品两类风险资产与库存周期整体正相关，债市与之负相关。当前，以工业企业存货同比数据代表的库存周期，已运行至被动去库存的尾部阶段。接下来伴随着需求反弹和盈利改善，大概率利好风险资产表现。

• A股“政策底”已现

鉴于国内金融体系的特殊性，A股仍然是“政策市”。纵观多次市场底部，多为政策频发的时点。当前地产消费端政策密集出台、资本市场相关政策持续落地，我们有理由相信“政策底”已现，而由政策底传导到市场底，大概率也会逐渐显现。

一朝红日出依旧与天齐

立足当下，放眼未来，当前宏观经济触底反弹明显，政策发布密集。对于以地产为主的国内经济，和资本市场形成关键利好。

经济周期大概率运行于复苏阶段，库存周期预计进入主动补库阶段，风险资产中的股票和商品预计会有较好表现。

至于方法论，通过对不同时点、时段的拆解分析，我们认为全资配方案依然有效，近两年的“阵痛”远不足以改变我们的信仰和方法论。反而在表现较差的时段，更要耐得住

寂寞、守得住信仰，珍惜市场给予的每一次成长机会。

所以，请放心去拥抱配置，也请给配置多一些时间去陪伴。

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