二季度以来，宏观经济基本面缓慢复苏，宏观经济数据好坏参半，其中社会消费品零售总额、出口数据和固定资产投资数据温和增长，工业企业利润则出现了明显的负增长，综合起来，考虑到去年二季度的低基数原因，实际经济体感是有压力的。

从中观层面，我们也观察很多行业出现主动去库存的现象，主要是由于供求关系改变导致产品价格下跌，引发产业链上主动去库存动作，进一步压制需求。在缺乏盈利基本面支持的背景下，市场风格偏向主题投资，二季度中特估、人工智能等主题成为资金追逐的方向。而两地市场指数在二季度均出现小幅下跌，反映大部分行业和板块在二季度均录得负收益。

很多投资者回顾1990年后的日本经济，认为中国经济未来会有相似的问题和走势。从人口数量和结构、城镇化率和全球出口份额看，中国经济确实在未来会面临总需求增长放缓的风险，必然会对很多行业的增长带来压力，大多数传统行业可能会出现成长属性下降，周期属性上升。从这个角度出发，研究日本过去三十年行业和公司的表现是有一定借鉴意义的，也驱动我们从宏观因素的变化去思考长期的行业方向选择。

但是，从另一个角度看，当前的中国经济和市场和当年的日本也存在很多的不同之处。日本经济失落三十年，除了上述宏观因素外，更重要的原因是没能实现产业升级，原有产业面临后来新兴国家的竞争，逐渐失去竞争力，使得国民收入无法进一步提升，宏观经济停滞不前。当前中国人均GDP仍在中等收入国家水平，产业升级的空间还较大，产业升级带来的收入提升有机会抵消宏观因素的负面影响。

目前看，无论是国家产业政策还是企业自身都在努力实现产业升级，投资者有理由对长期更加乐观一些。此外，中国当前的资产价格相对水平也远低于当年日本，尤其是资本市场估值中隐含了较多的悲观预期，使得其估值水平处于历史较低分位，即使是地产价格，除去价格较高的一线城市，大部分二三线城市的地产价格已经回落到较为合理的水平，资产价格出清的风险远比当年日本要小。

基于以上的思考，我们对优秀的行业龙头企业仍然有较强的信心，结合公司的估值和成长性，相当多的优秀龙头企业的长期回报远较市场无风险收益水平有吸引力。考虑到经济增长放缓将加速行业出清，一些集中度相对较低的行业龙头在未来几年有可能提供较高的投资回报，短期基本面压力导致的低估值则提供了良好的长期买入时机。同时，一些具备全球竞争力的行业龙头企业仍有巨大的海外市场空间，伴随海外市场的逐步开发，将拉动其收入和盈利增长超越行业平均水平。从当前时点看，权益投资仍然是未来最有吸引力的方向，无论是低估值高股息标的，还是高成长标的，都有机会创造远超无风险利率的回报水平，只是市场整体回报将伴随经济增速放缓而下降，因而标的的选择需要更加谨慎。

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