01 国际部分

5月份美国三大指数表现不一、差异较大，标普涨0.25%、道琼斯跌3.49%、纳斯达克涨5.80%，主要是美国AI龙头公司的出众业绩带领纳斯达克指数上涨。香港市场恒生指数的跌幅为8.35%，恒生国企指数的跌幅为8.04%，主要跌幅在月末几个交易日。

美国中小银行业危机暂时告一段落，符合我们前期认为风险总体可控的判断。中小银行危机的暴露始于美联储的持续加息，所以美联储的加息步伐会受制于这次危机。但同时目前美国的就业数据和通胀数据还很难支撑降息，因此市场预期的今年内美联储开启降息周期可能过于乐观。但加息见顶、降息周期开启只是时间早晚的差别，这是我们的基本判断。

对于香港市场，要强调历史上没有一次美联储进入降息周期但港股市场不涨的。短期看，中国经济的复苏低于市场预期，同时中国政府没有进一步释放出刺激政策，这让一部分资金选择暂时离开了香港市场，但相信这部分资金不会像去年有一些长线资金离开后短期就不回来了。港股市场已经反应了不少悲观的预期，任何潜在的催化剂都可能带来一波涨幅。

02 国内部分

5月，上证指数下跌3.57%，深证成指下跌4.80%，创业板指下跌5.65%，港股则下跌幅度更大。市场连跌4月，悲观情绪不断加剧与蔓延，新能源等主要板块跌跌不休，市场人气低迷。

宏观方面，各项经济数据出现边际走软态势。5月PMI出现分歧，中采PMI快速下降，而财新PMI仍然处于扩张区间，经济复苏向下传导遇到阻力，工业品期货大跌、PPI走负；4月青年人失业率突破20%、创下历史新高；同时，地方政府债务风险再次引发担忧，市场普遍期待政策加码以提振经济修复动能。今年2月以来，人民币对主要货币贬值3-5%，我们认为是相对比较正常的宏观币值波动，不必过于担忧。由于房地产业萧条、消费不振等原因，疫后经济复苏遇到了挫折，在悲观情绪下，投资者此时进一步将人口生育老龄化等长期问题短期化。

其实萧条也是经济发展中的一种客观现象，2013-2014年，经济同样遇到了内需不振、PPI负值、长债收益率下降的类似情况，最后市场给予长期坚守的价值投资者良好的奖赏。虽然时间过去了很多年，证券基本规律很难改变，人弃我取、在低迷期买入并持有优质证券，能够很好地提升长期投资回报率。作为长期投资者，我们坚定对中国经济的信心，相信中国的规模经济优势、企业家精神，相信中国证券市场的长期内在收益率。

03 可转债部分

上月中证转债指数下跌1.56%，相对而言表现优于正股，体现了防御属性。5月份仅有1只新债发行，募集资金4亿元，新债供给出现收缩。11只转债上市，首日平均涨幅为30.07%，新券上市溢价率仍有提升，均体现了在资金面延续宽松下，债市对转债的配置需求仍然较高。

5月资本市场对基本面预期悲观，风险偏好大幅下行，权益、大宗商品显著调整。转债市场在流动性充裕和债底支撑下，整体表现优于权益。蓝盾、搜特等转债因正股发布退市风险提示，使得转债的信用风险再次进入大众视野，低评级、小规模、财务资质差的转债资产抛售增加。我们坚持企业价值是可转债价值的重要支撑，发行人的基本面是择券的重要标准。估值方面，转债发行节奏有所放缓，但配置需求仍较高，预计估值可能继续维持高位。

具体到投资策略上，我们聚焦复苏和科技主线，关注景气度底部回升、业绩有支撑、有债底保护、绝对价格和估值合理的转债标的。

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