无论宏观经济抑或股票市场，5月份的表现都与世诚投资上期月报中预判的“乘势而上”背道而驰。或者说，在与决策层政策定力的“赛跑”中，市场又一次暂时落后了。另外，外部因素的扰动也额外压制了本已羸弱的情绪。

或许，市场是对的。但我们知道，如果Spring压得够紧，一旦弹回，其力度也将异常的猛烈。

那么，弹簧会弹回来吗？

世诚投资的答案是“YES”，尽管我们知道市场对此仍存在巨大的分歧。

刚刚召开的二十届中央国家安全委员会第一次会议指出，要加快推进国家安全体系和能力现代化，以新安全格局保障新发展格局。会议强调的是安全，实则是为发展保驾护航。而高质量发展自然离不开高水平的宏观经济增长。尽管疫后经济在从恢复性好转向基于内生动力复苏的过程中因为“伤痕效应”等因素难免显得“磕磕绊绊”，但经济持续复苏的大方向是确定的，不可逆转。况且，决策层工具箱里的政策工具也是异常的丰富。目前市场一致预期是政策将迟至下一次政治局会议（7月底）才会有所眉目，而我们对于timeline的预期要比市场更加积极乐观（宏观杠杆从来不是一个绝对的硬约束）。这种政策预期并不是我们的一厢情愿，而是“形势所迫”，尤其考虑到超强大学生毕业季的来临。

需要强调的是，我们预期的系列工具里并不包含房地产这一选项。世诚投资的观点从来没有变化，即中国的房地产已经过了大周期的拐点，基本属于“回天乏术”了。自然，我们也不会考虑投资房地产股票，哪怕那些在民企开发商顺势躺平的时候借机一路高歌猛进的国企——仍抱有侥幸心理的读者可参见过去十年银行股的ROE／估值下行之路。

外部形势也有缓解的迹象。上周中美商务部长在美国会晤——这是疫情以来中美内阁成员级别的官员首次在华盛顿会面。这为接下来一系列的中美高层的接触——甚至两国元首在11月APEC会议的直接双边会面——打开了一扇大门。两周前G7会议声明所用的“derisk”尽管只是西方遏制中国的外交辞令，没有人愿意同中国实质“脱钩”——事实上也不可能。另外，2024年美国总统选举也为中美关系的阶段性修复客观上提供了一个窗口期。我们判断随着外部形势的缓释，国别风险溢价将随之下行，为中国权益资产的修复提供支撑。

投资人的情绪已然到了底部区域。随着市场的持续下跌，风险溢价再次回到了近年的极值附近。虽说历史是被用来打破的，世诚投资仍然相信“地心引力”，即在内外部形势缓释的过程中风险溢价有向均值回归的空间。不过由于宏观环境还没有出现根本性的转折，尤其考虑到股市流动性暂时还将维持“捉襟见肘”的局面一段时间，对于回归幅度作相对谨慎的判断是更理性的选择。不过哪怕如此，指数层面接近两位数的反弹并非空中楼阁。

在主题和行业层面，我们的观点并无大的变化。世诚投资的“三支箭”——数字经济（人工智能）、中特估、黄金股，虽然在5月份暂时失去了一些光泽，也是给顺势调仓布局提供了难得的机会。至于与经济复苏或者说景气度相关的消费医药新能源等板块，也将在重要会议临近之时重新恢复元气。

我们维持人工智能主题投资贯穿全年的判断。5月份板块内的分化（基础层算力侧因为海外龙头公司的映射而相对领先，应用层在“大模型show”告一段落后略显沉寂）为后续的行情结构提供了线索。近期我们乘势加大了AI应用层的投资，同时保有在算力侧的头寸。在接下来的右侧交易中我们将相机抉择，根据细分赛道的基本面和交易结构来动态调整该主题内的布局。

在上期月报中世诚投资判断中特估行情将迎来阶段性的回调。5月份的走势也基本验证了我们的观点。乘着股价的波动，我们正陆续重返部分优质国央企。中特估主题正在进入2.0阶段，主题内的行情将进一步分化，而我们在细分领域及个股层面将更有选择性——那些真正具有中长期行业逻辑的赛道（比如，云计算）及优秀的基本面（比如，扎实的资产质量及良好的现金流）、能持续呈现创造价值的公司才会被保留下来。当然，我们也会认清2.0阶段的高波动特性，并做好相应的风险管理。

同样在上期月报，我们告诫自己要耐心等待黄金股的入场机会。现在我们已基本等来了这样的窗口期。随着（6月）美联储加息预期到位、美债务上限接近达成协议，高企的美债收益率将迎来回归，由此带来美元的回调及贵金属价格的重拾升势。还有，目前的黄金价格基本没有隐含风险事件溢价。更加重要的是，黄金股的股价也已抹去了黄金价格上涨的预期。后续任何金价或者股价的下探都是进一步增加敞口的好机会。

至于消费等板块，乐观地看近期的持续回调，亦不啻为好消息。基于对经济复苏的积极看法，与复苏相关度更高的消费板块终将回归投资人的视野。当然，从时间节奏上，复苏交易略排在主题投资的后面。但考虑到市场交易越来越左移，重仓消费股的窗口期也正在无限接近，而我们要做的只是做好瞄准、耐心等待、时刻准备扣动扳机。

最后，关于港股市场。港股因其离岸桥头堡的地位和特性而每每更容易受到外部冲击。这次也没有例外，以至于专注于港股市场的投资经理甚至发出了“人都快跌没了”的感叹。研发管线略不及预期引发的创新药暴跌也就罢了，近日连出超预期财报的互联网平台公司也还在跌跌不休就有点“不讲武德”了。虽然近期时有传闻个别海外投资者撤离香港市场，港股（含中概股）的战略价值始终在那里。同样重要的是，港股并没有失去弹性——远的不说，去年底前后恒生科技指数在三个月内的翻倍行情应该不会那么快淡出投资人的记忆。

综上，复苏之星火将成燎原之势，而股市修复也将拉开帷幕。弹簧压得紧了、久了，终要弹回——无他，spring终究还是spring、弹簧终究还是弹簧、春天终究还是春天。

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