观点摘要

尽管今年出现了一些波动上升的时期，但主要资产类别仍处于数月以来的波动区间内。

这种区间波动的价格走势主要反映了两种因素的对立：一方面是经济比大多数人预期的更强劲，另一方面是央行决心抗击通胀。

我们认为，美国股市预期经济将软着陆，而债市预期中则反映出过度的衰退风险。由于美国经济仍保持韧性，近期收益率趋于上扬，而侧重于成长股的标普500指数趋于下跌。

总体上，相对于美国股市，我们更看好其他股市，特别是中国和欧洲股市。

我们对于经济韧性的展望面临的重大风险是美国政府未能在最后期限提高债务上限。

为遏制通胀，美联储依旧延续着加息的步伐，然而由于经济增长的起点较高，人们对金融业健康的担心并未立刻导致美国经济增长显著恶化。

对于近期经济的增长前景，我们比一致预期乐观些，但也认识到经济增长和通胀前景仍然具有较大不确定。我们认为，主要资产类别均反映了这种不确定性，股票、债券收益率和美元年初至今均呈区间波动态势。相对于美国股市，全球其他股市仍具吸引力，因为我们看到，增长动力正朝着有利于中国和欧洲的方向转移。

全球经济仍具韧性

我们认为：

全球经济正经历“缓慢地”增长放缓，

而非突然停摆。

美国和欧洲就业市场仍然紧俏，将继续支撑消费支出改善。美国和欧洲综合采购经理人指数均显示整体经济活动温和、稳步扩张。在过去的这个冬季，人们对能源供应和成本的担心已经消退，欧洲工业生产正在回升。

重要的是，美国房地产似乎正在趋于稳定，建筑业前景看好。在过往的周期中，住宅市场的疲弱就足以造成就业市场环境广泛恶化。在本轮周期中，我们认为，最严重的回调阶段已经过去。考虑到千禧一代的巨大结构性需求、美国移民人数回升和库存紧缺，现在可能需要有不同的催化剂，或显著提高利率，才会给就业市场造成严重影响。

我们尚未看到经济增长即将出现断崖式下跌的迹象。不过，我们的经济韧性预期面临的重大风险是美国政府未能在今夏提高债务上限。与债务上限相关的主要风险并不是主权违约（主权违约是发生重大金融危机的基础）。

在我们看来

美国主权债务违约的风险较低，因为我们相信美国财政部将会优先解决其债务的本金和利息支付问题。但为此其他方面的支出将需要削减，这可能会导致经济增长受挫。

尽管我们认为收益率存在上行风险，但我们也认为，债务上限谈判短期没有解决方案，并可能会对财政产生影响，进而将限制美国国债收益率的上升幅度。这整体上会限制公司债券的一些下行风险。从更广泛的角度看，财政政策可使经济增长低于趋势水平，因此可以作为解决长期通胀问题的部分手段。

资产配置观点

在2022年的市场环境中，主要资产类别均呈现某种趋势：

美元和美债收益率上扬，股市下跌。

2023年的市场环境更加动荡，这提升了信贷的相对吸引力，因为在无方向的市场中，票息可以在一定程度上确保稳定的回报。公司债券或许并不是从经济韧性中寻求最高贝塔收益的理想之选，但这种资产类别能够在既不过热也不过冷的环境中提供稳定的风险调整后回报。

具体而言，我们更青睐欧洲投资级信贷和新兴市场美元计价债券。尽管欧元区宏观数据回升，但欧洲投资级债券市场仍反映出经济过度下行的预期。估值吸引力主要来自金融市场利差扩大。我们认为，银行业面临的压力是温和且短暂的，利差还需要进一步收窄，以反映这种现实。

新兴市场美元计价债券的估值也具有吸引力。从历史水平来看，利差处于非常高的水平，这是高收益债市场，特别是该指数中最薄弱部分利差走阔的结果。在新兴市场全球多样化债券指数中，低评级部分的交易价格处于极端水平，只有少数几个国家有可能会得到国际货币基金组织的支持。而这有望带来非对称的优异回报。

全球股市，特别是美国大盘股的估值溢价较高，经济增长减速可能会给未来收益预期带来下行压力。

市场预期的美联储政策利率包括2023年下半年政策将趋于宽松。我们预计：就业市场会保持强劲，通胀率仍将超过目标水平，而美联储的政策将与此预期保持一致。随着降息预期被消化，这将给美国债券收益率带来上行压力，而且还有可能导致股价偏高的美国成长股下跌。我们认为，全球其他股市更具有吸引力，因为中国和欧洲经济相对强劲，而且股市估值也比美国有优势。

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