01
宏观事件
1、2023年2月社会融资规模增量为3.16万亿元，比上年同期多1.95万亿元。2023年2月末社会融资规模存量为353.97万亿元，同比增长9.9%。2月份人民币贷款增加1.81万亿元，同比多增5928亿元。2月末人民币贷款余额221.56万亿元，同比增长11.6%，增速分别比上月末和上年同期高0.3个和0.1个百分点。2月份人民币存款增加2.81万亿元，同比多增2705亿元。2月末人民币存款余额268.2万亿元，同比增长12.4%。
2、1-2月份，规模以上工业增加值同比实际增长2.4%。
3、1-2月份，社会消费品零售总额77067亿元，同比增长3.5%。其中，除汽车以外的消费品零售额70409亿元，增长5.0%。
4、1-2月份，全国固定资产投资（不含农户）53577亿元，同比增长5.5%。
5、1-2月份，全国房地产开发投资13669亿元，同比下降5.7%；其中，住宅投资10273亿元，下降4.6%。
6、1-2月份，全国城镇调查失业率平均值为5.6%。
02
事件点评
1、2月的金融数据继1月之后再次超越市场预期，显示信用扩张还在稳步进行，反映经济回暖的势头仍在延续，经济的内生动能也在修复。是对之前市场信用收缩和货币收紧悲观预期的修正。具体来看信贷增速、M2 增速、社融增速均回升。2 月新增人民币贷款 1.8 万亿元，同比多增 5800 亿元，大幅超出市场预期，而且信贷结构也保持向好，中长期贷款延续较强的增长。分部门看，住户贷款增加2081亿元，其中，短期贷款增加1218亿元，中长期贷款增加863亿元；企（事）业单位贷款增加1.61万亿元，其中，短期贷款增加5785亿元，中长期贷款增加1.11万亿元，较去年同期多曾6048亿，票据融资减少989亿元；非银行业金融机构贷款增加173亿元。居民中长期贷款也出现了一些修复迹象，房贷利率与经营贷利率倒挂会使得一些非法资金中介帮助客户套取中长期经营贷去偿还房贷，从数据上会看到居民中长期贷款增速放缓和企业中长期贷款的加快，不过银保监将于3月15号开展相关专项整治活动，预计这种原因造成的数据失真将很快得到修正。除了信贷以外，政府债发行同比多增，2月政府债券新增8138亿元，同比多增5416亿元，有利的支持了社融的增长。我们维持今年财政靠前发力的判断。存款方面，2月份人民币存款增加2.81万亿元，同比多增2705亿元。其中，住户存款增加7926亿元，非金融企业存款增加1.29万亿元，财政性存款增加4558亿元，非银行业金融机构存款减少5163亿元。
2、1-2月工业增加值分三大门类看，采矿业增加值同比增长4.7%，制造业增长2.1%，电力、热力、燃气及水生产和供应业增长2.4%。分行业看，表现较好的行业包括电气机械和器材制造业增长13.9%，化学原料和化学制品制造业增长7.8%，黑色金属冶炼和压延加工业增长5.9%，有色金属冶炼和压延加工业增长6.7%，煤炭开采和洗选业增长5.0%，石油和天然气开采业增长4.2%。增加值同比下降的行业主要是受外需影响较大的行业，包括计算机、通信和其他电子设备制造业下降2.6%，纺织业下降3.5%，通用设备制造业下降1.3%。汽车制造业下降1.0%，1-2月汽车产量365.3万辆，同比下降14%。
3、1-2月消费按照类型分，商品零售68638亿元，同比增长2.9%；餐饮收入8429亿元，增长9.2%，线下出行增加带来的服务性消费复苏的势头继续保持。从限额以上商品零售的品类看，主要拖累项是汽车类，同比下滑9.4%，通讯器材类同比下滑8.2%。必须消费品保持较好的增长，粮油食品类同比增9%，饮料类同比增5.2%，研究类同比增6.1%。线下消费的恢复也带动服装、鞋帽类消费同比增长5.4%，化妆品类同比增3.8%，金银珠宝类同比增9%。地产销售虽然有所回暖，但同比仍处于下滑区间，地产后周期消费同比仍然表现较弱，但较12月降幅明显收窄。建筑装潢类同比下降0.9%，家用电器类同比下滑1.9%，家具类同比增5.2%（前值分别为-8.9%、-13.1%和-5.8%）。
4、1-2月固定资产投资中，第二产业投资16058亿元，增长10.1%；其中工业投资同比增长10%，工业投资中采矿业投资增长5.6%，制造业投资增长8.1%，电力、热力、燃气及水生产和供应业投资增长25.4%。第三产业投资36373亿元，增长3.8%，其中基础设施投资（不含电力、热力、燃气及水生产和供应业）同比增长9.0%。
5、1-2月份，商品房销售面积15133万平方米，同比下降3.6%，其中住宅销售面积下降0.6%。商品房销售额15449亿元，下降0.1%，其中住宅销售额增长3.5%。1-2月份，房地产开发企业房屋施工面积750240万平方米，同比下降4.4%。其中，住宅施工面积527695万平方米，下降4.7%。房屋新开工面积13567万平方米，下降9.4%。其中，住宅新开工面积9891万平方米，下降8.7%。房屋竣工面积13178万平方米，增长8.0%。其中，住宅竣工面积9782万平方米，增长9.7%。
6、2月份，全国城镇调查失业率为5.6%，比上月上升0.1个百分点。16-24岁、25-59岁劳动力调查失业率分别为18.1%、4.8%。31个大城市城镇调查失业率为5.7%。
03
市场策略
从最新发布的经济数据看，经济维持复苏态势。从结构上看，基建和地产的表现超越市场预期。市场之前对今年基建的增长速度略悲观，主要是基于去年的基数较高、今年留抵退税和利润上缴等不如去年等因素考虑。从1-2月的情况看，财政保持加力提效和靠前发力的态势，在外需没有明显好转前，基建仍然是扩内需的重要抓手，政策性金融工具在后续保持基建合理增速水平中将发挥重要作用。而地产虽然销售和投资仍然同比下滑，但下滑幅度照前期大幅收窄，按这个趋势上半年销售同比有望回正，全年看地产投资回正的可能也在加大。
我们维持今年宽信用稳货币的流动性判断，当前信用扩张的趋势仍然在延续，因此我们坚定看好今年信用债市场的表现。尽管当前经济有所恢复，但整体还处于复苏早期，复苏基础仍然薄弱，远没到过热的地步。在外需走弱，出口承压的背景下，无论是货币政策还是财政政策今年都更加注重内需的拉动。金融政策环境将更为友好，各种不利于经济复苏、信用扩张的限制性政策都在缓解。对于信用债市场的投资而言，最大的风险是政策风险，企业的信用资质变化往往是渐进式的，是有迹可循的，而政策方向的调整和执行的力度往往存在一些不可控的因素，这也是去年我们看到信用债市场比较难做的原因。而今年我们对政策的稳定性和执行效率保持乐观的态度，比2021年和2022年要更好。2023年是党的第二个100年的开局阶段，换届后新的领导班子会有更强的动力去开创新气象，同时也是走出三年疫情影响的首年，生活重回正轨，人民群众也有强烈的经济发展诉求，从上到下对躺平式干部的容忍度也在降低。政治稳定、目标明确、执行提升，政策的透明度和可预期性都在加强。我们判断今年稳内需、宽信用的政策方向有利于微观信用环境的改善，各企业主体的信用利差将更多的反映企业自身的经营能力和信用资质。不同资质主体，无论是产业债、地产债还是城投债的信用资质将进一步分化，单纯依赖信仰搏刚兑的风险在提升，信用研究的价值将进一步凸显，基于信用研究的信用债投资将有更好的收益空间和发挥余地。
产业债方面，扩内需下信用扩张的方向已经明确，随着地产销售逐步企稳中上游钢铁、水泥、建材的需求也将进一步修复，内需相关的产业景气度有较好的表现而出口导向的外向型行业面临需求端的压力。从配置角度看，一方面把握景气度阶段性下滑行业里国企的机会，另一方面在行业景气度向好的行业里，把握一些品种的利差机会。一些大型的民企产业集团在经历2022年反垄断的打击后，随着资产处置进程的深入和银行端融资的修复，整体的信用风险在收敛。2023年外需走弱的背景下，政策的关键词是不折腾，一些大集团的民营企业家的政治风险短期降低。
地产债方面，受疫情管控全面松绑、购房预期扭转等因素影响，百强房企前两月销售明显改善，后续随着传统供应旺季到来、二手房热度向新房传导，三月小阳春值得期待。2023年1-2月全国商品房销售面积同比跌幅明显收窄至-3.6%（2022年12月-32%，2022年-24%），销售金额同比基本持平（2022年12月-28%，2022年-27%）。3月前两周10个重点城市周均推盘数已恢复至4000-5000套（接近2022年均值）。当下房地产债的投资更多的是基于主体信用资质的持有至到期策略，交易策略的空间已经较小。而部分弱资质主体当前价格相较于基本面的改善情况有一定高估，建议把握情绪火爆的时间窗口，通过同资质主体间和同主体不同期限品种间的转换，进一步提升组合的信用资质。
城投债方面分化在进一步加大，一方面以遵义为代表的网红地区在银行贷款展期之后仍然面临着较大的债务压力，债券的还本付息资金仍需要政府的协调解决。而另一方面去年底的赎回潮过后，理财资金迎来申购增加，造成城投债的配置压力加大，同时增量高收益债玩家资金也在入场，城投债特别是一些网红地区的高收益城投债2月以来出现一波较大的涨幅，这背后反映的是市场对刚兑信仰的阶段性加强而不是这些主体债务压力的下降。今年在扩内需的大背景下，城投平台仍是政府加杠杆、拉动基建的重要抓手，也是信用扩张的重要一环，迅速全面的城投信用危机是不会出现的。但区域性、阶段性，分品种的展期协商的风险在提升。从策略上要加大研究力度，仔细甄别，公募债、企业债优先。避免对尾部区县的下沉，特别是非标已经出险的一些地区。规避存在结构化发行和非标转标发行的相关主体。
免责声明：本文转载自合晟资产，文章版权归原作者所有，内容仅供参考并不构成任何投资及应用建议。
