市场简述  

 2月虽然中国整体经济恢复不错，但市场对复苏强度与持续性仍有存疑，同时内外部政策预期波动形成压制，市场震荡，指数显著分化，其中上证指数涨幅+0.74%，深证成指跌幅-1.81%，创业板跌幅-5.88%、沪深300跌幅-2.10%，中证500涨幅+1.09%。行业和风格层面，本月小盘活跃、权重承压，通信、轻工制造、计算机领涨；电力设备、银行、有色金属领跌。

节奏上，月初美国紧缩预期边际回升、中美冲突和国内经济恢复验证等带来扰动，部分绝对收益型资金有顺势止盈迹象，杠杆盘回补支撑概念炒作氛围；月中外部宏观约束和A股概念炒作极端化使得存量博弈的市场情绪面脆弱，技术面压力进一步放大情绪波动；下旬外部宏观约束影响有所加大（汇率、北上资金等），国内经济政策前景疑虑也放大，市场延续震荡态势。

对于后市，我们维持偏积极的基准假设，节后复工数据也进一步验证了经济的持续恢复，但由于当前仍处于复苏早期阶段，市场信心仍然不稳，需要政策强化经济、产业、企业的信心，我们相信随着产业趋势明朗和投资人信心的修复，市场风险偏好有望逐步提升。着眼中期而言，今年趋势向上的迹象将逐渐清晰，投资者需要积极应对，抓住中长期战略布局的良机。

广度与强度的分歧

春节之后A股整体表现疲软，各大指数分化的同时，普遍进入调整，其中创业板的回落尤为明显。从悟空视角观察，我们认为当前市场拉锯的主因，还是对经济复苏的广度与强度存在较大分歧。从高频数据来看，春节后中国经济已经开始广泛复苏，经济企稳并转好的趋势是有市场共识的，但大家对于后续经济复苏的强度则有较大分歧，一方面不同板块的复苏力度确实不同，这也和此前的预期高低有关。另一方面投资者对于政策的持续性和复苏的持续性也有所疑虑。从历史来看，其实每次经济从底部爬坡，都会经历这个过程，资本市场在复苏的初期也总是犹犹豫豫，体现在股市上就是目前的窄幅震荡，走势纠结。

对于本轮中国经济的复苏进程，我们认为在海外经济衰退，国内疫情也刚结束的当下，中国经济复苏的第一阶段主要体现在韧劲的显露，整体爬坡的斜率趋于平稳是符合预期的。往后看，我们相信只要复苏进程不被黑天鹅事件阻碍，复苏的力度将逐步显现，因此即使当下节奏平稳，但其实也意味着未来的空间也将更大。所以总体上，我们认为当前市场的短期调整，更多的是对未来复苏加速度的分歧，并不影响股市底部反转的长线逻辑。

行业景气比较

目前国内节后开工加快，海外经济短期也有韧性，总体上经济景气度显著回升。制造业和非制造业PMI均超预期，前瞻需求的订单数据恢复，包括市场比较担忧的出口订单，也有环比改善，当前处于企业信心修复阶段，库存周期底部位置，随着经济改善，补库周期有望启动。结合行业中观数据跟踪对比来看，经济修复也正在推进。下游行业复苏更快，地产销售仍然是二手快于一手，一二线城市修复较快，三四线偏慢，需要等待动销进一步修复，才能传导至投资和拿地。汽车需求季节性淡季，短期景气度一般。下游消费复苏主要体现在出行链和服务业，去年挤压的商务出行需求和压抑已久的旅游需求集中释放，服务类消费受益线下活动恢复。基建端恢复较快，资金压力下，开年信贷集中投放后，快速开工，也有去年受疫情影响的进度，集中在节后可能出现赶工。综合来看，局部复苏显著，全局复苏需要时间和更多刺激政策。

底部夯实，积极应对

虽然海外紧缩预期近期又有所升温，但A股的定价权在于国内资金，因此核心矛盾仍是中国经济的基本面。春节过后，市场反弹受阻，行情拉锯，结构极致轮动，让投资者可能再次感受迷茫。

但对于当下位置，我们认为市场的调整并不会剧烈，底部区域是较为夯实的，主要在于：1、宏观经济趋势还是向上的，政策支持基本盘还是在的，流动性虽然不算很宽松，但大体还是宽松氛围，宏观逻辑上有基本的支撑，2、美国加息周期尾声阶段还是比较明确的，虽然阶段性有些压力，但也不至于往加息预期在目前这个水平上继续大幅上修的失控情景演绎。3、A股估值水平处在中性偏低水位，性价比不错，在宏观经济环境明显改善的背景下应该不容易直接就重新回落。4、虽然中观行业的趋势在半年度维度还不算比较明朗，但确实大部分行业在去年下半年是阶段性的景气低位，基本面支撑也算是比较合理，5、市场处于8000亿到万亿的成交额，8000亿附近的支撑在反复考验之下，也基本确认了是交易额的底部区域，也代表了市场流动性缺失的风险也算是可控。

因此虽然国内经济政策力度仍不算是很强的刺激，外围的流动性约束边际上也有所抬升。但对投资者而言，配置的性价比和确定性仍然较高，基本面的情景也都指向了A股此前的底部区域是较为牢靠的，市场虽然起起落落，但无需过度担忧本次调整的幅度，而更应该重视此次调整所带来的机会。

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