说到长期投资，人们总是会首先想到那些如雷贯耳的大师，他们大多科班出身，履历辉煌，而且拥有足够长的投资生涯和顶尖的投资业绩。西班牙著名的基金经理，弗朗西斯科•帕拉梅斯因为掌管贝斯因特基金20年里实现了每年16%的收益率，经常被人们拿来与大师们比较。

与巴菲特等人的成长背景相比，他在看起来并不肥沃的投资土壤中，也开出了美丽的花朵，结出丰硕的果实。作为一名非科班出身的基金经理，自学成才的投资者，他是如何成长、成熟，进而创新出自己的资产管理风格？对于普通投资者或许会有不一样的借鉴意义。

在其所撰写的《长期投资》一书中，他详细的回顾了自己20多年来的投资经历和思考。作为奥地利学派的“粉丝”，作者在书中花了大量篇幅讨论人的本身，如何了解自己，约束自己，进而成为更理想的投资者。相信对你会有所启发。

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人类总是倾向于非理性？

人类并不总是理性的。即使有着非常清晰理性的目标，我们所有人，无论资深的投资者、知名的基金经理都会或多或少地倾向于非理性。而这种非理性行为导致了与相关资产业绩无关的波动，尤其在市场的转折点上。

为什么所有人都会有非理性的倾向？

奥地利学派早期经济学家庞巴维克把人们的非理性行为归结为三个因素：一是人们对未来需求缺乏规划；二是他们缺乏意志力；三是人类生活的短暂和不确定性。20世纪更详细的研究表明，问题的根源在于我们情感和理性之间的冲突。前者迅速、自动，几乎毫不费力，而后者则需要我们自身努力控制。

投资的过程也面临这个问题。投资的目标是保持和提高储蓄的购买力，从历史统计看，对所有长期投资者来说，股票资产不仅能提供最高的报酬率，其波动性也更小。但在绝大多数国家，大多数人的储蓄都被用于地产、现金等。即使在金融最发达的国家也是如此，一项调查显示，80%以上的美国人更愿意持有地产和储蓄等资产，不到20%的人愿意长期配置股票。

这背后最重要的理性缺陷是我们极度厌恶风险，很容易将风险与波动性混为一谈。投资者厌恶亏损，尤其厌恶短期亏损，损失带来的痛苦比从同样数量的收益中获得的快乐还要多，这使得人们很难接受股票投资带来的暂时性损失。

投资中另一个非理性行为体现在对均值回归的理解和处理上。作为资本市场中最清晰的结论之一，也是逆向投资的主要逻辑基础。令人惊讶的是，直到今天，它们似乎并没有被市场逐步修正，投资者仍有利用它们的空间。

我们面临的第一个问题是，人们倾向于根据过去，尤其是最近推断未来，很难相信事情会改变；

第二是从众心理，人们难以违背周围的主流观点。在人类进化的历史中，离开群体通常不是一个好办法；群体通常是正确的，或者至少是安全的。当我们感到被排除在群体之外时，会激活大脑中与身体疼痛相同的区域，在集体之外的感觉很痛。套用凯恩斯的话，我们宁愿一起犯错，也不愿成为唯一对的人；

第三个因素是我们倾向于将当前价格作为立即行动的参考点。这三点阻碍了我们遵循过往验证的投资策略或在股价较低时买入股票。

无论是对于投资股票的认知，还是对均值回归的理解，我们的情绪都是主要的障碍，它使我们很难做出正确的投资决策。

面对非理性的冲动，我们首要的工作是面对问题。这样你才会想方设法的解决它，而不是刻意忽视。其次是分析具体的情感缺陷，找到自身对应的问题和应采取的措施，耐心是投资过程的关键，它能帮助我们控制那些更短视的冲动。而我们在决策中运用的知识越多，头脑就会越平静，不断地补充知识会是我们改善情感缺陷重要的支持来源。

同时在投资方式中建立简单且几乎自动的机制，尽量减少自己的感情偏见。比如降低监控投资组合的频率，避免频繁地审查结果，亦或者以固定频率投资，坚持自动这样做，而不考虑市场下一步会如何变动。

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无效的“精准预测”

人们总是习惯于做预测，无论是经济学家、企业家还是投资者，特别是在努力或投资取得初步成功之后，往往容易过度自信，认为自己可以精准预测一些事情（经济或市场前景，或短期市场价格），以至于产生一种特别灾难性的控制错觉，认为自己可以解释发生了什么，以及早知道它将发生。

作者对奥地利学派推崇备至，把相关理论作为投资的基础，并取得了不俗的投资业绩。在奥地利学派的观点来看，尽管有经济学家曾经做出过成功的预测，但试图精准预测未来是一种夜郎自大的行为：寻找并相信已经找到了其实不存在的因果关系，过度强调完全不可预测但却反复出现的现象的存在。

信息总是主观的、不完整的，并且是由经济行为者不断创造的，所以任何人都不可能对正在发生的事情和将要发生的事情有完全的把握，具体的预测是不可能的，因为它们依赖于在大多数情况下还没有被创造出来的知识。

投资人尤其要避免陷入这样的思维陷阱，即我们可以精准预测将会发生什么。我们做投资时所做的是尝试预测人的行为，尤其是企业家未来的行为方向，能做的只是有限的总体预测，是模糊的长期估计，根据先验分析的基本原理去判断怎么做才有较大的成功机会，并在此基础上做出投资决策。
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03

波动是长期投资者最好的朋友

“应对波动”是另一个投资人必须学会处理的问题。我们首先要明确的是：波动是风险吗？

波动和风险不是一回事。波动性并不是衡量风险的最佳指标，投资风险是由于投资判断失误而导致购买力永久丧失的概率大小，而波动性衡量的是资产价格变化的强度，可能与资产变化有关，也可能无关。事实上，波动性是长期投资者最好的朋友，让投资者有可能抓住原本不存在的机会。更大的短期波动意味着更多的投资机会，长期报酬率将增加，风险更小。

但每位投资人都不可避免，也需要耗费极大的精力来应对极端波动的考验，这在股市中并不罕见。在作者的职业生涯中，成功应对21世纪初的互联网泡沫危机，让他声名鹊起。面对如火如荼的互联网泡沫，坚定回避互联网相关股票，积极拥抱被严重低估的传统股票，也因此跑输市场、遭受质疑。

在写给投资人的信件中作者提到“我们不打算投资热门的科技股，我们主要关注的是投资的长期保值增值，尽管可能在某些年份遭受轻微的损失，但我们必须避免卷入投机行为。”

在随后的2000-2002年，泡沫破灭，市场反转。基金在市场下跌40%的情况下获得了49%的回报。

正如彼得林奇的鸡尾酒会理论中所言：“这段时间应该是客户告诉你如何投资。应对周期末端普遍存在的狂热的唯一方法就是时间和耐心。”

或许，好事总是发生在那些善于等待的人身上，但同样真实的是，疯狂的市场情况迟早会出现。非理性总是潜伏在每个人的内心深处，随时等待着喷薄而出。你必须保持足够警惕，因为它总是会伺机伏击你。

对于价值投资者而言，等待时间是最大的问题，人们总是有过早买入，过早卖出的冲动。归根结底要培养正确的个性特质来利用市场波动：当别人感到恐惧时，把船推出去；当别人贪婪时，把船控制住。

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坦诚和透明是最好的方法

顶峰时期，作者管理了超过65亿欧元的资产。从未专注增长，也从未在设定的具体目标下工作，反倒获得了比能事先想象到的更高水平的报酬率。过去这么多年，是如何做好投资者的沟通和服务的？作者给出的答案是坦诚、透明。这帮助作者实现了长期资产管理规模的稳定和增长，即使在08到09年的金融危机期间，其基金的赎回金额也仅占管理资产的20%左右。

在贝斯因特公司，处理客户关切是比营销宣传更为重要的事情，公司从来没有对团队设定销售目标，这一点对一个公司来说并不常见。采取这种相对被动的方式，好处在于当客户决定合作，他们会产生更强烈的信任感，因为这是在没有压力的情况下做出的有意识地理性决定。这就为以后基金碰到困难的时候建立了一定的弹性机制。

透明度是维护客户关系的重要组成部分。尽管存在着一些限制条件，但在允许范围之内，作者毫不吝啬的与投资人进行沟通，通过拜访、信件、电话会议等形式的交流，很好的解释了投资策略，尽可能地为客户提供有帮助的信息，尤其在市场的艰难时刻。这使客户能够更好的理解管理人的工作，反过来也有助于基金的稳定性及管理工作。

  05 结语

投资股票并不容易。你必须买别人不想买的东西，卖掉别人想买的。这违背我们的本性。所以长期投资意味着不同寻常——避开传统观念，避开显而易见的东西，逆流而上。我们必须耐心、好奇、谦虚和大胆。还需要始终如一，迫使自己坚持学习一门不断扩展和变化的学科。

“有耐心，愿意长期投资，享受过程，不太关注结果，不被情绪左右，愿意学习”，我们可以勾勒出理想投资者的一些特征，没有人会完全成为这样的投资者，但我们可以不断努力，尽可能地成为这样的投资者。

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