“固收Pro”
门槛高、额度少的套利策略

其实，“固收+”是一个很宽泛的概念，并不一特指某类基金。上文我们也仅是拿公募混合型债基这类产品举例。像“银行理财”这个名字一样，提到“银行理财”，我们想到的是银行信用理财产品。而银行理财种类其实很多，投向也各不相同。

“固收+”也是一个概括性的描述。提到“固收+”，我们想到的是它比“固收”加了些收益，多了些波动。现在最常见最简单的“固收+”基金的做法，其实就是在组合里配置80-90%的利率债和高等级信用债获得年化4-5个点的固定收益的“固收底”，然后再加上10-20%的股票、可转债来获得“收益加”。

然而，你若想实现比“固收”多一些收益，多一些波动的稳健投资，其实并非只有“债券+股票”或者“债券+其他”这种方法。

全球闻名的千禧年基金，在1990到2021的31年里，有30年实现了正收益，年化回报近15%，年化波动不足5%（数据来源：Millennium，数据日期：1990.1.1-2021.9.30）。千禧年这种类似于“固收+”的业绩可不是简单的配置“债券+股票”做出来的。千禧年做的是套利策略。

所谓套利策略，就是利用市场的短期定价错误，低买高卖赚钱。例如美股市场突然出现异常波动，某家公司在香港市场标价11元/股，而在美股市场标价则变成了10元/股，那在美股市场买入，在港股市场卖出。如果把握好买卖的数量和时间差，相当于以低风险甚至零风险赚套利的钱。

由于市场错误定价有限，错误往往会快速修复，所以套利策略容量有限，且对投资机构硬件基础、经验积累要求非常高。套利策略的门槛很高，而做好套利策略的头部管理人，则能为投资者提供风险收益性价比较好的稳健型投资选项。如果“债券+股票”策略产品被称为“固收+”的话，套利策略产品值得“固收Pro”这个名字。

海外投资机构千禧年做了31年套利，而国内也有许多私募在精研着各种各样的套利策略，而且做出了非常不错的成绩。接下来，我们就看一下国内私募都在做哪些套利策略。

私募套利策略汇总
股指套利、商品跨境套利、股票T0

一、股指套利策略

股指套利策略，即股指期货套利策略，是利用股指期货合约的错误定价赚取收益。策略又可细分为跨期套利和跨品种套利两种。

股指期货跨期套利，以中证500股指期货IC合约为例。市场上存在着不同到期期限的IC合约，比如有的合约2022年3月份到期，有的合约2022年6月份到期。不同期限的合约，其定价会有一定关联。但有时外部因素会打破这种关联，使一类合约较另一类合约更贵或更便宜，此时买入便宜的、卖出贵的，即能实现套利回报。

造成股指期货错误定价的原因有很多。比如某量化机构有对冲需求，可能会短期在某合约上开大量仓位，导致该合约价格的异常波动。机构投资者和个人投资者在交易股指期货时可能并不在意合约之间的价差关系，这就为持续关注合约价差的套利机构提供了机会。

股指期货跨品种套利也是类似的道理。套利机构捕捉的是不同品种股指期货间的错误定价，比如沪深300期货合约和上证50期货合约，两者价差偏离正常值时即存在套利机会。

当然，无论是跨品种套利还是跨期套利，都存在一定风险。如果不同期货合约间的价差没有回归常值，而是持续走向极端，则套利策略会出现回撤。这就涉及到套利交易中的风控问题。

一般而言，套利机构都会有严格的风控规则，当某笔套利交易回撤达到一定程度时会立刻平仓。每家套利机构的风险承受能力和风控机制会有差异，但大家做的，是在自己能把握的波动范围内，不断累积收益，同时以风控的手段规避极端波动的尾部风险。

国内做股指套利的量化私募，我们跟踪下来，做得好的2020年以来的年化回报能达到12%以上，最大回撤和波动可以控制在4%左右。

二、商品跨境套利策略

商品跨境套利，顾名思义，就是利用同种商品在不同国家的定价差异进行套利。比如上海期货交易所上市的铜期货，和伦敦金属交易所上市的铜期货，虽然都是交易铜，但有时两者价格会出现较大偏离，这就产生了套利机会。

上文仅是以铜期货为例，事实上全球有多个大型商品交易所，活跃的上市品种涵盖贵金属、有色金属、能源化工等等类别，所以会催生出很多商品跨境套利机会。

商品跨境套利的门槛非常高。首先，套利机构要打通国内、国外的交易通道，确保能够及时、快速的交易。

其次，套利机构要有足够的经验积累，要能确定境内境外同种商品的合理价差，这里面涉及到关税、汇率、运费等等变量。只有确定了合理价差，才能发现不合理定价的套利机会。

第三，套利机构要能快速获取并处理国内国外影响商品价格的最新信息，比如政策的变化，关税的调整等等。这样才能快速更新跨境商品的合理价差，在不合理的定价错误中获取收益。

因为门槛较高，所以国内做跨境套利的机构较少，但仍有少数私募长期坚持了下来。好买跟踪的做商品跨境套利的头部私募，2016年以来的年化回报能达14%以上，年化波动与最大回撤均能控制在3%左右。

三、股票T0策略

股票T0策略，所谓T0，就是在一只股票上进行短期的日内买卖。比如若某只股票短期出现大量买单，致使其价格快速冲高，T0交易者就可以先卖出该股票，后续价格回落时再买回来。

以上仅是简单举例，实战中，量化机构是基于统计规律对单只股票的短期涨跌进行预测，并快速交易，个股平均持仓周期可能仅有几分钟。

由于A股是T+1交易制度，当日买入的股票第二个交易日才能卖出。所以开展T0策略，量化机构的普遍做法是先构建股票底仓，然后用股指期货对冲掉底仓的风险。这样在有股票底仓的情况下可以进行T0的日内买卖。

T0策略同样门槛较高，一是需要管理人有支持高速交易的软硬件条件。二是需要在价格预测和风控上的长期积累迭代。不过由于T0策略买卖迅速，在单只个股上暴露的时间短，承担的风险较低，所以T0策略也有“唯快不破”，风险收益性价比高的特点。

我们跟踪下来，优秀的T0策略量化管理人2020年以来年化回报能达10%以上，年化波动与最大回撤控在3%左右。

对于以上提到的股指套利、商品跨境套利、股票T0策略，我们各选了一只代表性私募产品，对比了三只产品2020年1月到2021年12月的累计收益曲线，同时我们以80%的中债指数+20%的沪深300指数构建了一个股二债八的组合作为对比。

可以看出，三类策略走势较为独立，都在以不同的路径累计收益。低波动的套利策略最大回撤能做到1%以内，相对高波动的套利策略最大回撤也仅在4%左右。可见优秀的套利策略私募普遍具有低波动、高风险收益性价比的特征。

稳健型投资新选项
套利策略FOF

基于以上汇总，我们看到套利策略风险收益性价比普遍较高，但策略门槛也很高，且策略容量有限。

同时，套利策略捕捉的是价格非理性波动带来的机会，所以策略也可能面临价格长期低波动造成的机会缺失的困境。

为了解决这些问题，我们构建了一个套利策略FOF产品，该FOF的底层是多家量化私募的套利策略基金。除了配置上文提到的股指套利、商品跨境套利、股票T0等策略以外，我们的套利FOF还会不断选取其他有竞争力的套利策略基金。套利FOF一定程度上解决了单一套利策略额度有限的问题，同时多元化的配置也让套利FOF不会依赖于特定的市场环境。

对于有稳健型投资需求的投资者，套利FOF也会是一个不错的解决方案。

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