概要

最近几年，大国之间的政治博弈，叠加疫情冲击，以及碳中和碳达峰的约束，改变了延续多年的全球经济增长模式。美国在职位空缺数及时薪均创出历史新高之际，劳动参与率却未能回到疫情前的水平，这意味着通胀的持续性也许要超出市场预期；中国的2021年则是政策大年，教育、互联网平台、以及房地产等等，都受到了政策的严厉冲击，接下来可能要经过一段修生养息的时间。

展望2022年，我们预计美国将面临持续的通胀压力，货币宽松政策不得不逐步退出；中国则面临稳增长的压力，在稳增长与调结构之间如何取舍，考验政府的定力与智慧。

站在投资的角度，从宏观视野出发寻找投资方向，似乎难以有所作为。但如果我们从产业趋势、竞争格局以及企业自身出发，自下而上寻找，市场仍有较多的机会。

美国会陷入“工资-物价”螺旋上升的通胀组合吗？

2021年，美国CPI及核心CPI，均创出了近三十年的高点，很多人觉得这是疫情一次性的冲击。

但我们再看看另外两组数据：一方面，美国职位空缺数及平均时薪，均创出历史新高，这说明市场对劳动力的需求非常旺盛；另外一方面，美国的劳动参与率，却再也没有回到疫情前的水平。虽然有更多的工作岗位及更高的薪水，但是大家的工作意愿却下降了。

这几乎就是经济学教科书上经典的"工资-物价"螺旋上升的通胀组合。

过去几十年来，自由贸易及供应链整合，极大的刺激了全球经济的增长。中国制造的高效率和低成本，变相向全球输出了通缩，这在一定程度上对冲了美国货币放水带来的通胀风险。但贸易战、关税、及供应链危机，改变了这一切。

目前看来，只要这轮大国政治博弈不显著缓和，美国可能就不得不承受这种供应成本的持续上升。如果美国陷入“工资-物价”螺旋上升的通胀组合，低利率就无法持续。目前宽松的货币政策，在未来一段时间，也许将不得不逐步退出。

市场对此做好了准备吗？值得观察！

中国将如何在稳增长与调结构之间取舍？

由于2020年的低基数，在年初，市场普遍对中国2021年的经济增长持乐观看法，也许政府也是这么认为的。

2021年中国政策调整力度大、范围广，教育、互联网平台、房地产等等行业，都感受到了政策的严厉与寒意。2021年很多行业近乎是休克疗法，对相关产业、从业人员、以及整个社会的预期，产生了深远的影响。

最近，中央经济工作会议提出，“我国经济发展面临需求收缩、供给冲击、预期转弱三重压力”，明年经济工作的主基调以“稳”为主。政策已经开始自我修复，这样看来，2022年的经济增长，可能反而没有必要那么悲观。

回顾过去几年的政策方向，政府在经济转型的决心及力度上，是不容置疑的。但无论是在发展新产业还是调整淘汰旧经济方面，操之过急的结果，恐怕都会适得其反。过于严厉的调控政策，让2021年的煤炭价格超过了每吨2000元；拉闸限电重现，很多原材料价格暴涨，也让很多所谓新兴产业无米下锅。另外一方面，受到政策打击的相关行业的从业者们，大多都面临着职业的重现选择。

时代的一粒尘埃，落到每一个具体的人头上，都是一座难以逾越的大山。

从中央经济工作会议的基调来看，政府已经充分认识到经济上面临的困难和压力。在历次稳增长的时候，基建和房地产都挺身而出，扮演“夜壶”的角色。这一次会不一样吗？

我们倾向于认为，虽然政府可能会在政策的力度上有所调整，但大的方向不会发生根本的转变。更为关键的是，“房住不炒”的理念已经深入大部分老百姓的人心，整个社会一直以来对房地产坚定信仰的基础，发生了动摇。这个行业，也许会有结构性的变化，但总体上大趋势，可能再也难现过去的辉煌了。

总的说来，我们对2022年中国经济并不悲观，下有底。在政府稳定经济的过程中，市场的流动性也不会太差，这一点上，中国与美国可能是反向而行的。在房住不炒已经深入人心的背景下，居民整体资产配置会继续寻找新的出口。我们相信，资本市场上有未来、估值合理的优质企业，仍具有较大的吸引力。

碳达峰和碳中和

在全球意识形态日益分裂的今天，碳达峰碳中和是中美之间难得的共识。在新能源汽车、光伏、风电等领域，中国都站在全球相对领先的位置。我们相信，这些领域，在未来很长一段时间内，仍将快速发展。

但产业的快速发展，与企业的盈利趋势，并非是完全同步的。随着产业趋势越来越明朗，也意味着会有更多的人来分蛋糕，市场竞争将变得更加激烈。在产业快速发展的早期阶段，由于需求的爆发，而供给相对不足，站在风口的相关企业，大多都获得了不错的超额利润。但这也吸引了越来越多的资金进入市场。虽然产业需求还在快速成长，但潜在的供给方增长更快，未来几年产业将重新洗牌。

总体而言，我们认为在新能源制造领域，虽然市场仍在快速成长，但产业竞争更加激烈，相关企业的盈利能力将要经受一个严厉的考验期。优质终端产品和下游用户，将获得更好的议价能力。

或许在这个领域，优质的终端产品供应商和下游运营商，可能才是当下更好的投资选择。

股票市场展望：机会将更加多元化

展望2022年，海外方面，我们将密切关注美国通胀风险的演变及其对市场的影响；国内方面，我们重点关注政府在稳增长与调结构之间如何平衡。

我们相信中国经济下有底，市场流动性也会保持在合理充裕水平。但过去几年大热的新能源制造等领域，由于供给快速扩张，市场竞争将更加激烈，企业盈利能力将受到考验，市场机会将更加多元化。

在新能源领域，我们对制造板块保持谨慎，更关注下游运营商环节盈利反转的机会；在消费品领域，我们关注那些长期有空间，竞争格局良好的优质企业；在制造业领域，我们重点关注关键零部件和材料的进口替代及应用拓展方面有突出表现的企业；在稳增长方面，我们也关注部分优质企业的中长期机会。

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