量化alpha沉降
周期性增强，波动加大

提到量化alpha沉降，多数人想到的是收益下滑，未必尽然。alpha沉降会体现在收益上，同时也会体现在波动上，alpha会有beta特征，会变成风格，通俗的讲，就是量化alpha周期性增强，波动加大。

随着量化资金越来越多，个人投资者越来越少，市场变得越来越有效，整个超额的沉降是大趋势。另一方面，量化alpha会周期性的有涨有跌，这个周期性和整个市场的资金流向有很大关系，alpha的波动会加大。

历史上，量化alpha即体现出一定周期性，各方条件有利时，alpha强，各方条件不利时，可能跑不出alpha。

下图红线是2018年以来量化私募500指增的超额曲线，灰色阴影部分是超额回撤，即跑不出alpha的时期。

我们看到，量化alpha会周期性走弱，而且今年9月份，量化alpha出现了2018年以来的最大回撤。

未来，量化alpha的周期波动可能会更加剧烈。波动加大意味着夏普下降，意味着风险收益性价比下降。所以，如果资产配置FOF死守在量化策略里面，势必也会面临产品性价比的下降，面临历史业绩无法复制的问题。

那应该怎么办？我们觉得，未来做FOF一定要回归FOF的本源。Fund of Funds，做好大Fund，做到真正的配置，不是固守在单一策略里去躺赢。选好小Funds，不停的筛选新的基金，筛选好的策略，抓住新的alpha。

做好大Fund
离失败越远，离成功越近

FOF是Fund of Funds的缩写，基金的基金。很多个小基金组合成了一个大基金。我们说的做好大Fund，就是做好大基金，做好配置。

过去几年量化类资产风险收益性价比非常好，所以就显示不出配置的意义，你主投量化就行了。但未来量化alpha的周期波动加大，做好配置就显得格外重要。

资产配置FOF，你不仅要去选量化指增基金，也要去选主观基金经理；你不仅要去选量化市场中性产品，也要去选债券策略。量化里面，也有量价策略，基本面策略；CTA里面，也有趋势策略、截面策略、基本面策略等等，这些你都要想清楚怎么配。

做好配置，做好大Fund，就是做好防守，这是一切的前提和底线。

好买接触过许多私募股权GP，有的GP最成功的项目能涨100倍，但这个GP的基金没涨100倍，为什么？因为他知道自己可能犯错，对的时候会有100倍回报，而错了没准就归0，所以他不敢把资金都放到一个项目里。

好买看基金、选基金这件事做了十多年了，但我们知道我们仍然有可能犯错。未来是不可预知的，总会有一些预期之外的变量出现。所以我们一直强调配置，强调均衡。

投资中，犯错是常见的事。所以你一定要先想好怎么防守，然后再去想进攻。你离失败越远才可能离成功越近。

资产配置FOF，我们的做法是先划定每类资产的配比，这个配比是硬性的约束，是不变的，是定期再平衡的。每类资产里面，我们再去均衡配不同风格、不同策略的基金。吃饭不能只吃菜，也不能只吃肉，要均衡。均衡的前提是要能理解各类策略的特点和差异。什么时候量化基金强，什么时候主观基金经理更强，量化有哪些策略，主观基金经理又有哪些风格等等。

以下是好买对大类资产，以及大类资产内部的子类别、子策略的划分矩阵。

你离失败越远才可能离成功越近。做好防守，基本上就能拿个及格分了。全球最大的主权财富基金，挪威养老基金，最新管理规模约1.4万亿美元。这个资金体量在资产配置方面玩不出什么花样，长期以来就是70%的全球蓝筹股+30%的全球高评级债，1998年到2020年，它实现了6%的年化回报，10%的波动率，0.6的夏普。

国内的私募资产配置FOF，如果做好防守，及格分能更高。中国经济增速高于发达经济体，股市会有更高的beta；中国的无风险收益率也更高，对应更高的债券回报。而且私募FOF能够配置CTA，能够解决危机时期股债同跌的问题。及格的夏普应该在0.8到1，即10%的波动承受能力对应8%到10%的年化回报。

0.8到1的夏普是个及格分，而我们的长期目标，是希望把夏普做到1.5之上，10%的波动承受能力对应15%的年化回报。这不是一件容易的事，所以在做好防守的情况下，我们要进攻。进攻，就是要选好小Funds，要抓住alpha。

选好小Funds
想不跌倒，必须不断前进

引用爱因斯坦一句话，“人生就像骑自行车，想保持平衡就必须不断前进”。做FOF，选小基金也是这样，你要不停的前进才不会跌倒。

量化私募的迭代非常快，我们上文提到量化alpha会有周期性，会波动。其实周期性只是表象，每轮周期背后都有不同的驱动因素，整个行业在快速的变化、前进。

以下我们统计了量化私募高频、中频、中低频策略的超额曲线。

2019年之前中低频策略更强，2019年起高频策略开始爆发，一是市场活跃度、流动性好起来了，二是像机器学习这样的底层技术有了突破。而2020年中开始，中低频策略又开始显出优势，因为高频赛道日趋拥挤。

所以表面看来是各类量化策略alpha的周期波动，但背后是整个量化行业的迭代和演进。我们做FOF，要去应对量化alpha的周期波动，一方面，一些策略过热时我们要冷静，适当减少风险暴露；一些策略短期痛苦时，我们要理性，适当增加布局。但这不是最关键的。

2017年中低频策略做得好的，和2021年中低频策略做得好的，未必是相同的私募。所以最关键的是，我们要看清行业演进的方向，不停的筛选新的基金出来，筛选这个阶段最好的策略，不停的把它放进来，把衰退的拿出去，这样我们才能不停的前进，才能不跌倒。

VC机构都爱说“时代”，二十年前开启了互联网时代，十年前开启了移动互联网时代，未来十年是什么时代，大家都有各自的判断。基金行业也有时代变革。

2013年大家在说“双创”，2021年大家又在说科技创新；2015年有量化热潮，2021年又有量化热潮；以前有牛市，现在也有牛市。但是相同的现象之下，经济、政策、科技背景完全不同。

时代不是一成不变的，基金行业不断会有新的管理人站出来，也不断有老的管理人被淹没。我们要做的，是去感知那些最底层的变化，去研究不同策略的管理人，看大家都在做什么，都在想什么，都在朝哪个方向努力。量化也好，主观也好，股票策略也好，CTA策略也好，大家都在迭代。选小Funds，我们必须跟着时代不停的向前，找好的策略，好的基金。

选小Funds时，我们敢于进攻。此前一家CTA管理人，我们资配FOF投的时候它规模只有1亿，但我们确定人没问题、策略没问题就敢去投，后来这家CTA的业绩达到了我们的目标，它管理规模也增长到了20亿。

当然，我们也可能犯错，但我们不怕犯错，这又回到了大Fund的问题上。我们均衡配置多类资产、多类策略，每类策略中选基金时我们敢于进攻、求变。一些基金不及预期没关系，会有其他策略的其他基金超预期，运气好与运气不好的情况会互相抵消。十多年来，我们就专注于选基金这一件事，我们不依赖运气，把不可控的风险防守好，选小Funds，我们敢于下判断，敢于奔跑。

以上，是我们的答案。面对量化alpha的沉降，FOF要回归本源，做好配置，而不是固守于单一策略里躺赢。选好基金，不停迭代和前进，捕捉新的alpha。

不仅是量化alpha，许多策略，如果管理人守着旧模型，重复做着以前做的事，一定会有越来越多的资金涌进来竞争，过往的alpha未来不一定能够复制。作为FOF管理人，我们要做的，是在做好大Fund的基础上，让小Funds奔跑，追逐行业的变革，不停的选基金，选策略。做FOF，只有一直向前的人，才能够抓住alpha。

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