市场回顾

9月市场继续维持震荡。全月上证指数上涨0.68%，沪深300上涨1.26%，创业板指上涨0.95%，恒生指数下跌5.04%，恒生科技指数下跌7.66%。申万一级行业指数中，公用事业、食品饮料、农林牧渔涨幅居前。跌幅居前的行业包括有色金属、钢铁、综合，国防军工。本月我们维持了较高仓位，进一步优化持仓品种。

市场观点

回顾前三个季度，市场呈现大幅分化和快速轮动的特征。春节前茅指数获得市场追捧，中小市值股票表现惨淡，二季度宁组合崛起，茅指数回撤较大，三季度上游资源股表现强劲，中下游股票承压。

板块分化的背后反映的是经济和产业的结构性变化，在缺乏主导性产业的存量经济格局下，股票市场的机会往往来自于集中度的提升。在主导性产业明确的增量经济格局下，渗透率提升带来的投资机会更加激动人心。因此，对产业趋势的判断和定力是超额收益的关键。

立足未来3-5年，我们认为最大的时代机遇是中国先进制造的崛起。站在当下，市场对先进制造又存在一些疑虑和分歧，一个是限电背景下原材料价格上涨侵蚀利润率，或者影响开工率；一个是对于宏观需求回落的担忧。悲观的论调甚至认为中国经济已经陷入滞涨。我们认为当前中国的经济环境与美国70年代完全不可比，美国70年代滞涨的本质是技术进步和制造业的效率提升达到阶段瓶颈，外生性的能源价格冲击只是诱因。当前我们在中国看到的是，新的主导性产业已经形成，诸多制造业门类都在快速升级和突破。如果我们给与一些时间和耐心，能源供应紧张，限电等等问题是可以通过产业政策调整，产能释放解决的。

如果把眼光放长，我们想强调的是，先进制造的大发展有一个抓手，两大支撑，这是前所未有的战略性机遇。

一个抓手就是电动智能汽车，未来5-10年明确的主导性产业。当然，新能源发电、国防建设等也是重要的需求引擎。之所以如此强调电动智能汽车，第一是产业足够大，我们认为电动智能汽车能够推动汽车ASP提升和应用场景扩展，我们假设国内的价量天花板能够达到20万均价，5000万销量，同时可以确信，全产业链将实现深度国产化，诸多优势环节还可以实现全球供货，这是一个10万亿以上大市场的重塑。第二是产业链足够长，对制造业的牵引和提升是全面性的，除了市场最关注的电池、资源外，我们认为，在整车、零部件、材料、汽车电子、芯片等领域也将涌现出一批具备全球竞争力的公司。第三是产业增长周期足够长。新能源汽车国内渗透率刚刚达到14%，全球渗透率刚刚达到5%。如果我们参考中国房地产产业链、智能手机与移动互联网产业链的经验，渗透率达到50%以前，制造环节和资源品都有比较好的机会，渗透率达到50%以后，还有微创新带来的ASP提升、产业整合、以及后市场和应用平台的机会。投资机会绵延不断，时间跨度会很长。

两个支撑就是芯片和材料，也是国内制造业发展最卡脖子的环节。在过去几年贸易战的背景下，国产化的紧迫性急剧提升，在大量的金融和人力资源投入下，我们看到这两个领域国内公司的水平在快速进步。国产化率的提升对先进制造业的发展是有力的保障，其中也必将有一批专精特新的公司成长起来。

我们认为当前是先进制造板块绝佳的配置窗口，我们关注的行业包括新能源汽车、半导体、军工、新能源发电、新材料、关键资源品、医疗器械与CXO等等。我们重点关注三种类型的公司：第一类是产业引领者，管理层积极主动，效率远高于同行，不断创新推动产业发展和变革；第二类是产业协作者，他们可能没有产业方向的引领能力，但客户响应速度和成本控制能力突出，在细分行业有比较强的竞争力，展望明年，从PE或PEG角度，我们可以找到一批低估的企业；第三类是产业中的关键紧缺环节。

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