经济环境变化与方向

最近海外新冠疫情相对来说出现了第二波高峰，比第一波还要严重，让我们真切地体会到因疫情引发的变化过程还在进行中，而并非结束。中国在整个过程中扮演了与众不同的角色，但这个角色能否扮演好？还有不确定性。因为中国经济不可能“一枝独秀”，当进入到“下半场”，甚至进入“加时赛”后，场面是否还可以持续下去？还不确切，所以对于环境的变化还是应该高度重视。

1.疫苗研发出现实质性进展，后续将加快全球经济恢复

短期来看，大家对于疫苗研发出现实质性的进展非常乐观。例如海外一旦疫苗有新的进展，或者是临床一期、二期、三期有很好表现，资本市场马上就会出现巨大的波动。这个过程中，肯定会加速全球经济的恢复。

2.9月出口数据超预期，外需将持续改善

中国率先从疫情影响的谷底走出来，进入相对比较好的恢复状态。去年大家担心由于科技封锁以及中美贸易摩擦所导致的中国出口问题，因为今年的新冠疫情，反而得到了缓冲。在此过程中，由于海外供给出现问题，而中国的复工速度非常快，因此出口数据超出了预期。随着海外新冠疫情进入相对常态化的状态，人们的消费需求会逐步恢复，但供给还需要相当长的时间才能恢复过来。这样的情况下，中国刚好进行了补充。

除去疫情，还有货币的因素。大量货币进入市场，基本面极其宽裕，导致资本市场包括资产价格都产生剧烈波动。换句话说，资本市场阶段性作为“称重机”的功能部分失效，资产进入到相对失重的状态。资金是水，同时也是蜜。当资金进入，水一下子漫过来，所有的东西都飘了起来。等过一段时间后变成了蜜，使得局部地方鼓包，局部地方塌陷。水性和黏性是同时存在的，这就使得今天的市场非常难把握。

股权投资行业发 展与价值

以前的股权投资市场，在常规的经济发展环境中一直是配角。无论是直接融资，还是VC、PE，相对债券市场、固定收益市场等很多 市场，都是非常小的一块。因为无论从资金供应角度来说，还是从退出资本市场的角度来说，这部分的通道都还是比较窄的。如今这个通道逐步被打开，有退出通道的打开，还有流动性被打开。资金链端而言，过往大多数的社会化资本，多停留在二级市场。但随着整个市场调整开始演进、深化，我们相信二级市场当中很多资金也会开始往一级市场走。因为二级市场在波动的过程中收益空间会降低，资产的过度溢价会体现得更快。

从2009到2019年，私募股权投资在互联网、先进制造、医疗、物流供应链，包括消费等行业的不同阶段都在扮演重要的角色，私募股权投资机构所支持的企业规模也越来越大。过往A股市场很难出现通过早期的风险投资或者成长期PE投资，在5、6年内成长为1000亿美元以上市值的公司，但今天这样的案例会越来越多。一方面因为资金的充沛，另一方面由于资本市场的效率在提升。从目前的市场政策导向来看，资本市场正在扩容，扩容的节奏可能快也可能慢，但大方向基本不会变。有VC/PE支持的上市公司，尤其是技术创新、模式创新的创新性企业上市数量越来越多，不再像过去是以往国有企业以及传统产业为主。

政府大力支持创新创业及股权投资行业发展的同时，也会引导行业往规范化方向发展。随着私募股权投资机构支持上市的公司越来越多，监管部门对私募股权投资人的专业、透明要求也越来越高。规范化、透明化和资本市场的开放、快速发展是并行的。相应地，也就要求股权投资市场上的基金管理人要变得越来越专业。所谓专业的基金管理人，一方面体现在投资能力上，另一方面对于透明度规范性的要求也越来越高。

资本市场流动性充裕，估值维持高位并出现“失重”现象，倒逼一级市场估值攀升，具备长期价值判断能力的管理人才能穿越周期获取超额收益。在未来5到8年的时间里，我们认为资本市场和资金市场是宽裕的，但获得收益的难度在提高。

君联资本投资分享

作为君联资本来说，今年是不平凡的一年。一、二月份我们预判今年经济、行业都会比较难过，结果到三、四月份，我们认为不但行业难过，还有可能是波动非常大的一年。

君联资本今年投资数量保持与去年持平，但是投资金额上升了30%到50%，这意味着单一项目的投资强度在加大。

政策面的利好由于去年到今年资本市场股权分置改革全流通，科创板开板以及注册制放开，君联资本所投企业的上市数量越来越多，现金回流也在加速，君联资本今年预计会分配超过100亿元人民币给到出资人。

在每一个领域都需要形成产业链与投资根据地。细分的行业，我们需要针对产业链的不同环节，以及针对这些环节在未来三到五年时间会发生的变化，进行一定前瞻性的投资与布局，这是君联过去20年形成的策略和系统性研究。在这个过程中，除了产业链、系统性投资、根据地的打法外，还要结合复杂交易。

未来，用简单交易获取估值的增长这种赚钱方式的空间会越来越小，在这样的情况下，复杂交易就需要结合到我们的投资中，无论是分拆、并购、国企混改还是与一些已经形成龙头和上市地位的大型企业去展开一些投资合作。过去两三年君联资本在复杂交易上已经积累了丰富的经验，比如参与东航物流的混改、参与顺丰快运的分拆、做医药企业的并购型投资等。这些手法以及复杂交易的能力，使得我们一定程度上可以对冲简单交易、简单项目由于资金面问题所造成的成本快速上升。复杂交易对于基金管理人整个行业经验、专业人才储备、人脉关系、资源网络搭建，包括后续的增值服务、投资后的管理能力都提出了很高的要求。从今天君联资本取得的成果来看，我们的产业链投资策略、根据地投资策略，适度参与复杂交易的投资策略都是行之有效的。

产业链投资：在早期投资布局了新能源汽车产业链的新材料、自动化装备、电池之后，继续围绕宁德时代进行上下游的投资。我们判断，电动化本身是一个阶段性的过程，真正导致这个产业发生重大变化的并不仅仅是电动化，还可能是下一步的智能化。在这种情况下，我们在传感器、半导体、高级辅助驾驶、自动驾驶等领域都持续不断进行投资。

与龙头上市公司投资合作：珠海纳思达是是中国最大的打印机耗材公司。君联资本是其早期的投资人，在其上市成为行业龙头之后，君联资本在2016年又与其一起并购美国打印机巨头利盟国际，再将奔图打印机自主可控的整机分拆进行投资。上市龙头企业借助资本市场的力量，在二级市场中未来依然有巨大的发展空间，这样的投资机会对我们来说不是自然而然产生的，需要借助资本的合作伙伴来帮助它进行投资、并购、分拆、重组。这种情况下，可以有效地避免把自己完全曝露到纯粹的市场成本竞争中，从而凭借自身的差异化优势进入到相对复杂交易的环节当中去创造价值。

这样的差异化优势一方面源于我们多年积累的投资经验，具备复杂交易的能力，另一方面源于我们的产业链、根据地投资所积累的产业及人脉资源，及君联资本的长期价值投资，与所投企业建立了深厚的伙伴关系。如康龙化成这样比较长周期的投资项目，君联资本前后累计用四个基金，接力式地投资，投资长达15年的时间，双方相互认同，陪伴多年共同成长，最终君联资本在这个项目上获取差不多三四十倍的回报，这个项目单项目的回报过百亿。康龙化成经历15年的发展也成长为A股CRO的龙头企业之一。

国企混改：东航物流作为国内央企首批首家混改试点，君联资本三年前参与了东航物流的投资，直接主导了其从上市公司分拆，混改，增长之后再在A股主板筹备上市。整个项目做完长达一年时间。君联资本前期的一系列投入，为后面的收益创造巨大空间，而不是简单等着空间“长”出来，是投资人主动制造投资机会、创造价值投资空间。

君联资本以系统性、复杂性交易以及产业链投资作为整个基金的组合式投资打底，在此之上叠加TMT及创新消费相关的投资项目，获取可能的超额收益，从而形成基金的投资组合。