“如果你遇到的是前所未见的事情，那么你根本无法知道结果会如何”，霍华德·马克斯在最新一篇备忘录里高度概括了2020年至今所发生的一切。全球都经历着生产停滞、就业低迷、消费疲软等一系列问题，原油期货也历史性地出现负值。很多投资者们对短期事件或是投机、或是恐惧，更是放大了各类资产的剧烈抖动。
每天都能见证一次闻所未闻的历史时，我们该怎么办？
不要忘记，均值回归是资本市场的“牛顿第一定律”。正如资本集团（Capital Group）管委会委员Martin Romo最近在公开信中所言，“历史上的黑暗时期，都为长期投资者提供重要的视角。未知令人恐惧，但现实终将回归。尽管有许多坏消息，经济将会存续，好公司也将存续。”
只不过，人人都说长期好，短期回撤依旧很烦恼。关于未来的长期乐观判断，并不能真正消弭回归道路上的波动和回撤。
在互联网新媒体时代下，无论当下发生如何拨云诡谲的事件，社交媒体上第一时间都会充斥着各种各样的解读。市场上缺的永远不是观点或判断，而是方法。
那么，信仰长期主义的投资者们究竟该如何在这个充满荆棘的过程中生存下来呢？
1
择时会更好？
只要活得足够长，我们总会见到一些奇奇怪怪的事情，这就是所谓的活久见。对于资本市场来说，“活久见”的事情，在大多数情况下，并不是投资者乐见的消息，往往会给市场带来剧烈而磨人的波动。
趋势交易——顺势而为，严格止盈、止损；价值投资——便宜买好货，退潮正是进场淘金的好时刻。
在投资行业的历史上，不管是趋势交易还是价值投资，都不乏较好的业绩记录保持者，也就是说，作为投资的策略，这两种方式都能在市场上赚到钱。
而面对波动，价值投资者说，忍受短期市场的波动是一门必修课。趋势交易者，则试图通过不断地择时来实现趋利避害的目的。但后者真的能做到“常在河边走，还能不湿鞋”吗？它会是一种可行、可复制的尝试吗？
我们先想想抛硬币吧。只抛一次，正面的胜率可能是100%，运气好的人，也许可以连抛5次、10次都是正面，但抛1000次呢？大部分的情况下，只要你玩的是一个概率游戏，那么玩的次数足够多，待得时间足够长，你总是逃不出概率之手，胜率也总会回归。没人能够在一个概率游戏中永远维持100%的胜率。
事实上，既然是个概率游戏，我们能够做的就是寻找大概率的正确。比如，以“大概率非对称”为底色的罗晓春，这样解释他所寻找的标的——“当判断正确的时候，个股大概率会上涨且涨幅巨大，而当判断错误或者黑天鹅事件发生的时候，它下跌的概率小且跌幅有限。”
而能够支撑这套方法论的底层信仰，就是超长期价值投资，找到价格大幅低于内在价值的投资标的，并通过长期持有来兑现其应有的价值。换句话说，只有内在价值才是“投资时机”唯一的锚。
长期主义会在这个过程中，扮演一个奇妙的角色。它既会在我们足够长的生涯中带来接踵而至的变数，但也是长期主义，让大概率最终发挥作用，将其转换为高胜率的组合。
但大概率非对称，并不是投资的全部。
2
别忘了尾部风险
成功投资的第一步，是选择大概率的正确，但这也仅仅只是第一步。
我们假设一种情况，100万的初始资金，每年都有2/3的概率能赚50%，1/3的概率亏40%。如果用简单的数学算法来计算期望收益的话，每年就是2/3*50%+1/3*(-40%)=20%，如果我们回望过去三年的A股，在最专业的一批基金经理当中，这都是一个非常突出的成绩。
在这样一个看起来非常赚钱的假设中，我们不妨把三年后所有可能的情况都列出来。
现在，我们把所有可能的情况列出来。
最悲观的投资者就会发现，在这种情况下，我就算长期持有三年，仍然有1/27的概率100万只剩下21.6万了。当然，我们可以继续使用“这不过是个极端值”、“这只是小概率”的说辞，但它确确实实有发生的可能。
而且一旦发生，概率里的一粒尘，落在个体的身上就是一座山。
想象一下，发生这种程度的亏损后，想要再涨回去，得多努力——从100万亏到21.6万，是亏了78.4%，而从21.6万再涨回100万则需要上涨3.6倍。
另一个场景，也同样说明了小概率事件的风险。假如有一家赌场，输光的概率只有1%，那就意味着如果一个晚上有100个人去了这家赌场赌博，只有一个人会输光。这样看上去，到这家赌场赌博似乎不是一件特别危险的事情，毕竟输光率只有1%。但如果我们换个角度，一个人连续去了这家赌场100次，那么我们几乎可以肯定的是，终有一晚，他会全部输光。
对于更聪明一点的投资者来说，正是因为看到有这种尾部风险的存在，所以，ALL IN一种资产，并不是投资中的明智之举。
3
资产配置的应有之义
那么，怎么规避尾部风险？
我们在上一期的推送中（一季度私募业绩盘点：动荡之下，这些业绩坚挺的私募都做对了哪些事？），盘点了过去这个2020年一季度中，各大私募策略的季度表现。哪怕在全球共震，各类资产急剧波动的情况下，仍然有不少非常坚挺的资产。
一季度私募各大策略收益
也就是说，如果我们的组合能够在股票、债券、CTA、市场中性等多个策略中进行均衡配置，那即便是在如此动荡的环境中，仍然有可能做到独善其身。
事实上，从更长的维度来考察，如果拥有几个良好的、相关性非常低的资产，组成一个组合确实能够非常显著的降低投资者所需要承担的风险。
我们选取了一只债基、一只CTA基金和一只股票型基金构建了一个组合，组合初始采取等权配置，各类资产均占1/3，并采取买入并长期持有的策略。
组合和各类资产的净值走势
注：坐标轴采取对数刻度标识以便更清楚观察组合早期的波动情况
数据来源：好买基金研究中心
数据区间：20060331-20200228
虽然组合的整体收益低于股票，但夏普比率显著提升、波动率和最大回撤都显著降低，组合的风险收益得到了优化。换句话说，进行了组合配置的投资者，也不会经历超过30%回撤的痛苦体验。
组合和各类资产的风险收益指标
注：假设无风险收益率=1.5%
数据来源：好买基金研究中心
数据区间：20060331-20200228
4
简洁的真理——再平衡
写到这里，我们的投资有没有进一步优化的可能？
有。
牛顿勋爵曾说，“真理总是简洁的”，投资世界里，也有一条简洁的真理，就是均值回归。
对于长期进行资产配置的人来说，唯一的被动“择时”操作，就是基于均值回归的再平衡。
什么是再平衡？为什么要有再平衡这个操作呢？
我们继续以上面配置的组合为例，尽管初始的时候是平均配置，但是随着时间的推移，收益较好的资产在组合中的占比将会越来越高。
组合各类资产占比（从下往上依次是股票、CTA和债券）
数据来源：好买基金研究中心
数据区间：20060331-20200228
不难发现，随着市场行情的发展，不同资产的占比总是会偏离当初买入的百分比，上涨的资产占比会变高，下跌的资产占比会变低。而再平衡就是通过卖出上涨的、买入下跌的，把这个百分比重新调整为当初的目标值。直白一点说，再平衡本质上是一种被动的高抛低吸。
如果我们每年年底做一次再平衡，将组合各资产比重恢复成1/3，组合中各资产占比变动如下图所示：
每年一次再平衡组合各类资产占比（从下往上依次是股票、CTA和债券）
数据来源：好买基金研究中心
数据区间：20060331-20200228
再平衡后组合和各类资产的净值走势
数据来源：好买基金研究中心
数据区间：20060331-20200228
结果显示，我们的组合相比不做再平衡的情况得到了进一步优化——在年化收益率相差无几的情况下，年化波动率和夏普比率都进一步提升，而最大回撤也有非常明显的改善。
数据来源：好买基金研究中心
数据区间：20060331-20200228
再平衡背后的道理其实是一个很简单的常识——均值回归。任何资产价格都不可能永远无限上涨，而合规合法的大类资产也不太可能无限下跌。在无数次的检验和证明中，均值回归不断解释着，泡沫总要破灭，估值洼地总要被填平。
事实上，在实际操作过程中，资产配置可以让我们更轻松持久的持有某类波动大收益高的资产，组合内部其他资产的存在为平滑波动作出了贡献，避免了投资者在经受不住单一资产波动时出局之后与后面的收益无缘。
做好这几件事——
1）选大概率的正确；
2）做好资产配置分散单一资产的风险；
3）通过再平衡进一步抚平各种事件带来的波动，优化长期持有过程中的投资体验；
那么，你也会成为一个在波动中幸存下来的优秀长期主义者。
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