市场回顾

纠结中的震荡行情，结构性行情快速切换显示出风险偏好的收敛。10月的A股市场，尽管只有18个交易日，市场却快速的走出了2起2落的M形态。银行+地产代表的低估值在月初的躁动，以及下旬区块链为代表的主题式行情，快速的升起然后落下，最终体现出的赚钱效应并不显著，或者从投资行为的角度，感受到的是市场风险偏好的回落。市场的交易数据也同样佐证风险偏好回落的状态，10月全月日均成交额仅4200亿元，远小于9月日均5600亿的水平，国庆长假后资金回流市场的期待并没有兑现。

短期市场下有底的支撑来自于对中美谈判达成阶段性协议的预期。关于中美博弈的影响，至少在贸易领域，我们维持市场已经给予了相对充分定价的观点，一方面体现出来的是边际上正负面的信息对市场导致的直接冲击越来越小，另一方面的意义在于，过去历次因负面担忧冲击出的市场低点，对于短期市场指数的表现将体现出一定支撑。10月10至11日华盛顿高级别磋商取得了阶段性结果，市场短期对谈判的预期再度修正偏向乐观，对市场下方形成一定程度支撑。

但市场担忧的因素在增多，包括经济层面、市场制度层面。首先是经济层面，10月是3季度宏观数据及上市公司业绩的集中披露期，结构上有一些亮点，如企业中长期信贷的回暖，但总体上来说，还是偏弱的。像市场比较关注的，3季度单季按照不变价计算的GDP同比增6.0%的低点，市场担忧政策对增长放缓的容忍度提高。又如CPI高增与PPI下行背离产生的对经济滞胀的担忧、高CPI对宽松货币政策的制约等。另一方面来自市场制度的变化，包括集中的新股发行、并购重组认定的放宽、减持规则松动等，无论是资金流、还是持股筹码的角度都形成一定的负面预期。

投资展望

进入上市公司业绩真空期，3季报业绩指引下阶段行情分化。年末至次年1季度末将是上市公司业绩披露空窗期，因此3季报的业绩是下一阶段市场结构性差异的重要驱动因素。根据3季报披露的情况，扣非归母净利润口径，整体法计算下全部上市公司(剔除金融板块、两桶油)业绩同比去年同期仅基本持平，环比2季度下降了6%，季报表现与3季度的宏观经济运行态势相互佐证。

但其中也不乏部分细分行业的业绩环比、同比都出现改善，主要集中科技、金融以及部分相对逆周期的行业。中长期的角度，业绩始终是股价的试金石，当然3季报数据代表过去，对未来形成一定程度指引，也需要密切跟踪基本面高频数据的变化。

年末交易行为带来的结构性行情规律，截至目前涨幅居中的板块年末相对强势的概率更大。回顾2010年以来的历史行情，将每年1-10月、11-12月的市场行情分成两段，按申万一级口径统计行业涨跌幅情况：除2017年的食品、家电板块领涨贯穿全年之外，其余年份的年末2个月市场均出现了强弱切换的迹象，年初以来涨幅居中甚至偏弱的行业，大概率在年末迎来相对强势的行情。

理由两方面因素，其一是机构锁定年度收益的交易性动机， 其二是年初以来走势相对居中的行业，多意味着基本面不太差且估值相对更有优势的品种，是年末寻求稳定收益的重点筛选区域。

11月MSCI纳入A股的权重将再次调升，投资者结构变化潜在影响市场的定价逻辑，盈利稳定性对股价有重要提升。11月将迎来MSCI指数对A股再次扩容，预计流入资金约2000亿元。过去一段时间，市场对于外资流入的关注更多集中于资金流的直接冲击，但实际结果看效果并不显著，今年5月、8月的两次扩容无论是市场指数的绝对涨幅，还是大小盘股的相对差异角度看，期望的外资流入后低估值、大盘股行情并没有十分显著。

我们认为更重要的一个潜在影响，在于投资者结构逐步改变后对资本市场定价逻辑的话语权改变。美、日等市场历史经验看，机构投资者占比提升后股价的主导因素从PE过渡到EPS，盈利稳定性对于股价的影响逐步变得重要。

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