好买说

马上一年就快要过去了，A股让人很忧伤。

好买基金研究中心做了一个今年以来全部A股涨跌幅的数据统计：

近乎腰斩的个股有398只；跌幅在30%以上的有1910只；跌幅在20%以上的有2626只；跌幅在10%以上的有3010只。

正收益以上的只有335只。

(数据时间：2018/1/-2018/11/5)

跌的有点多。

前段时间，一系列利好政策出台后，有家财经资讯网站做了个A股投资者情绪调查，结果如下。

先来看看大家对股市阶段的判断：

35.6%的股民认为当前是政策底；5.7%的股民表示当前A股处于市场底；还有5.5%的股民觉得当前是估值底；6.9%的股民表示当前是情绪底；7.2%的股民较为乐观,认为当前是四个底重合；25.9的股民较为悲观,认为当前A股仍处于筑底过程中,尚不能够确定是什么底；12.8%的股民觉得自己不清楚。

再来看看大家对后市的态度：

26.5%的股民坚定看好后市,考虑逢低加仓；39.3%的股民将逢反弹减仓；34.2%的股民表示暂时按兵不动,以不变应万变。

从数据上看，普通投资者对后市没那么乐观，分歧也比较明显。那私募有什么变化吗?

这次先不看它们的观点，来看下具体的行动。根据投资快报的报道，私募平均仓位在提升：

10月份私募的平均仓位相比上个月出现了显著上升，结束了长达5个月的连续下降。10月私募平均仓位为62.50%，而9月份为52.61%，环比上升接近10%的仓位。

20.49%的私募目前处于满仓状态，相比9月份的12.61%有明显上升;

54.10%的私募在五成仓位(不含)以上，相比9月份的35.14%上升了接近19%，高仓位的私募占比明显有所上升;

21.31%的私募维持半仓状态，即累计75.41%的私募处于半仓或者半仓以上的水平，普遍处于中等偏上的仓位水平;

24.59%的私募处于半仓以下，其中5.74%的私募处于空仓观望状态。

比较明显的感触是，最近看多的机构在增加：

比如，丰岭资本的金斌抛出了一个鲜明的观点：A股市场见底了!他说，11月丰岭计划增加风险资产的配置权重。

比如，世诚投资提出:本次市场底已与政策底同步出现。而传统的底部认知逻辑为，政策底先出现，随后出现市场底，最后是经济底。

比如，瑞银资管中国股票主管施斌明确表示：转守为攻。他主要加仓了估值具备吸引力的行业龙头公司。

.....

不过，这只代表了部分私募。从仓位上看，大家都没有达成一致性预期。有乐观者，有悲观者，有中性者。

分歧的背后无非是对A股所处阶段不同的认知。那该怎么做投资决策吗?

“我们永远都不会知道我们将走向何方，但至少要知道自己身在何处。衡量市场的温度能帮助我们做到这一点。”这是橡树资本创始人霍华德·马克斯说的一句经典的话。“你不能预测，但你可以准备。”

霍华德·马克斯曾成功预言了2000年的科技股泡沫破裂和2008年的金融危机，他写的书籍《投资最重要的事》，是海内外投资人的必读书。他坚持撰写的“投资备忘录”更是华尔街的必读文件，巴菲特甚至盛赞道，“我第一时间打开并阅读的邮件就是霍华德·马克斯的备忘录。我总能从中学到东西。”

霍华德·马克斯认为认识周期是投资中重要的事。我们从他过往的备忘录以及《投资最重要的事》节选他对周期相关的一些思考。了解A股当前所处的阶段，或许可以从他周期的理论中寻找蛛丝马迹。(文末有A股当前判断问卷，玩一把再走?)

01

认识预测的局限性

1. 我坚定地相信了解宏观未来很难，很少人拥有可转化为投资优势的知识。

不过我要补充两点：对细节关注越多，越有可能获得知识优势。通过勤奋的工作和专业的技术，我们能比旁人知道更多关于个别公司和证券的信心，但想要在对于整个市场和经济的认知上做到这一点就很难。因此，我建议大家努力做到“知可知”。

投资者应尽量弄清自己在周期和钟摆中所处的阶段。这不会令未来变得可知，但它能帮助人们为可能的发展做好准备。

2. 调查发现，除了取胜的那一次外，胜利者通常预测得并不准确，其次胜利者的错误预测中有一半比共识预测错的还要离谱。

3. 我们面临着两难境地：投资结果完全取决于未来发生的一切。然而，尽管在一切“正常”的大部分时间里，我们有可能推知未来将会发生什么，但是在最需要预测的紧要关头，我们却几乎无法预知未来将会发生什么。

4. 多数时候人们根据过去预测未来。这不一定是错的：未来在很大程度上是过去的重演。

但这种预测即使大多数是正确的，也不提供赚大钱的机会，因为市场也会根据既往价格延续性定价。

02

要关心的是价格和价值的关系

1. 你要想知道今天买还是卖，不要问市场。我们真正要问自己的问题，是今天的市场价格相对内在价值来说，是高了还是低了，市场情绪是过度乐观还是悲观。

2. 在橡树资本，我们说，“好的买进是成功卖出的一半”，意思是说，我们不花太多时间去考虑股票的卖出价格、卖出时机、卖出对象或卖出途径。如果你买的足够便宜，那么最终这些问题的答案是不言而喻的。

3. 确定价值的关键是熟练的财务分析，而理解价格、价值关系及其前景的关键，则主要是依赖去其他投资者思维的洞察。投资者心理几乎可以导致证券在短期内出现任何定价，而无论其基本面如何。

4. 投资是一场人气竞赛、在人气最旺的时候买进是最危险的。在那个时候，一切利好因素和观点都已经被计入价格中，而且再也不会有新的买进出现。

最安全、获利潜力最大的投资，是在没人喜欢的时候买进。假以时日，一旦证券受到欢迎，那么它的价格只可能向一个方向变化：上涨。

5. 低于价值买进并非万无一失，但它是我们最好的机会。

03

周期永远胜在最后

1. 投资就像生活，完全有把握的事非常少。价值可以消失，预测可能出错，环境可以改变，“有把握的事”可能失败。

不过无论如何，我们有信心把握住的概念有二点：

法则一：多数事物都是周期性的。

法则二：当别人忘记法则一时，某些最大的盈亏机会就会到来。

2. 在周期顶部，通常有这几个特征：

1)人们认为风险很小，而且强调风险是投资者的朋友;

2)资产价格高;

3)潜在回报低;

4)风险高。

此时，应该保持高度警惕。

3. 在市场触底时，通常是这些特征：

1)承担风险被认为是“另一种赔钱方式”;

2)资产价格低;

3)潜在回报高;

4)风险低。

4. 当人参与进来的时候，结果就有了可变性和周期性。我认为其中的主要原因是，人是情绪化并且善变的，缺乏稳定性和客观性。

5. 周期是自我修正的，周期的逆转不一定依赖外源性事件。周期的发展趋势本身就是造成周期逆转的原因，正所谓:祸兮福之所倚，福兮祸之所伏。

6. 有时候，当一个上行趋势或下行趋势持续的时间很长并(或)达到极端时，人们开始说“这次是不同”。他们援引地缘政治、机构、技术或行为的变化，表明“旧规则”已经过时。他们做出投资决策，推断近期趋势。然而随后的结果却证明，旧规则仍然适用，周期重新开始了。最终树木没有长到天上，也很少有东西归零，但大多数现象是有周期性的。

7.在多数时间里，未来看上去和过去极为相似，既有上行周期，又有下行周期。证明“一切会更好”的最佳时机是存在的，那就是当市场触底、人人都以廉价抛售的时候。危险发生在市场创纪录地触及既往从未达到过的高点的时候。这种情况过去有，未来也将会再次发生。

04

一个6英尺高的人

可能淹死在平均5英尺深的小河里

1. 不恰当的风险规避是市场中的重要组成部分。即使价格已经完全反映悲观情绪、估价已经低的离谱，过度的风险规避也会导致他们仍然不敢买进。

2. 我对钟摆的认识包括：理论上，恐惧与贪婪是两个极端，多数时候钟摆应处于两极之间，但它在中点停留的时间并不长。

3. 在钟摆最黑暗的极端，人们需要强大的分析力、客观性、决断力乃至想象力，才能相信一切将会更好。少数具备这些能力的人能够在极低风险的基础上获得高额利润。但在另一个极端，当人人开始推测价格将永远以不可思议的速度上涨时，痛苦亏损的基础已悄然奠定。

4. 正像周期的波动一样，我们永远不会知道——钟摆摆动的幅度;令摆动停止并回摆的原因;回摆的时机，随后朝反方向摆动的幅度。

我们能够肯定的事情之一是，极端市场行为会发生逆转。相信钟摆将朝着一个方向永远摆动——或永远停留在端点的人，最终将损失惨重;了解钟摆行为的人则将受益无穷。

5. 期待胜利却没有足够的时间安然度过极端期的你将会成为最典型的市场受害者：一个6英尺高的人淹死在平均5英尺深的小河里。但是如果你对市场的钟摆式摆动保持警惕，你就有可能认出那些偶尔出现的机会。

6. 有个简单的练习，可以帮助你测量未来市场的温度。我列出了一些市场特性，你需要从任意一对词语中选出一个最能贴近现状的。如果你的标记大部分在左侧栏里，那你就要像我一样，看紧自己的钱包。

05

智者开创，愚人模仿

1. 牛市有三个阶段：

第一阶段，少数有远见的人开始相信一切会更好。

第二阶段，大多数投资者意识到进步的确已经发生。

第三阶段，人人断言一切永远会更好。

形势严峻时股票最便宜。沮丧的前景令投资者裹足不前，只有少数精明勇敢的便宜货猎手愿意建立新的仓位。或许他们的购买行为吸引了某些注意，又或许前景变得不再那么令人沮丧，无论如何，市场开始有了起色。

随后，前景似乎变得逐渐明朗起来。人们开始意识到正在发生的进步，成为买家不再那么难以想象的一件事。当然随着经济与市场脱离危险，人们买进股票的价格逐渐反映股票的公允价值。

最后，人们开始被胜利冲昏头脑。受到经济以及企业表现进步的鼓舞，人们开始踊跃地推测未来。人们激动(并且嫉妒)于早期投资者斩获的利润，迫切希望分一杯羹。他们无视实物的周期性，断言收益将永远存在。

这就是我为何喜欢“智者开始而愚者终”这句古老谚语的原因。

2. 熊市的三个阶段：

第一阶段：少数人善于思考的投资者意识到，尽管形势一片大好，但不可能永远称心如意。

第二阶段：大多数投资者意识到势态的恶化。

第三阶段：人人相信形势只会更糟。

重大底部出现在人人都忘记潮水仍会上涨的时候，那就是我们期待的时机。

3. 杰出投资有两个基本要素：

看到别人没看到或不重视的品质(并且没有反映在价格上)。

将这种品质转化为现实(或至少被市场接受)。

应明确的是，杰出投资的进程始于投资者的深刻洞察、标新立异、特立独行或早期投资。这就是为何成功投资者多寂寞的原因。

4. 我敢肯定的一件事是，当刀子停止下落，尘埃依然落定，不确定性得到解决的时候，利润丰厚的特价股也将不复存在。

5. 投资面对的是未来，在投资领域，做正确的事情很困难，始终在正确的时机做正确的事情是不可能的。也就是说，即使我们做的事情是对的，我们的时机可能不是完全正确。

你必须有勇气、有信念，如果自己做的事情有充分的理由，最后事实终将证明你的行动是理智的。

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