中长期看好中国资本市场。2020年是重要的转折之年，国内外都发生了可以载入史册的重要事件，这使得我们对中国资本市场的前景更加看好。从国际的角度来看，美国大选的结果对全球经济和金融市场产生了两大影响。一方面，这使得中美关系在未来一段时间暂时缓和，避免中美脱钩。另一方面，同样重要的是，种种迹象表明新任美国政府将采取新的政策框架，进一步推高美国债务，尽量保持低利率。这一政策框架将利空美元，利好包括中国在内的新兴市场，对于全球市场未来四年的走向影响非常关键，我们在最近的保银投资公众号文章《美国放水到何时》中重点讨论了这个问题。

从国内的角度来看，也有众多变化。一是政府在2020年推动了新一轮的开放：从一系列开放金融市场的政策，到加入RCEP，再到年底签订中欧投资协定，力度之大，近年罕见。这些政策的推出将提升中国未来几年的生产力，提振国内投资者信心。二是国内发生的地方国企债券违约事件，打破了刚兑的信仰，使得投资者正确认识到金融市场的风险定价。三是政府推进的注册制改革，以及在历次高层经济会议中，强调房住不炒的政策原则，都对国内的权益市场产生结构性的利好。

2021年基本面健康，但是已经体现在股票价格中。中国实际GDP增长今年会达到8-9%的高水平，名义GDP增长大概会超过10%。这也是2008年金融危机以来，中国经济少见的没有明显下行压力的一年。从全年的走势来看，应该是前高后低，随着政策逐步正常化，信贷增长回落，下半年经济预计会有一定放缓。

今年的通胀水平预计前低后高，主要由猪肉价格的基数导致。通胀应该不会成为货币政策的主要驱动因素。一方面，我们预计到年底国内CPI通胀超过3%的可能性比较低。另一方面，从全球来看，因为疫情影响，美国的产出缺口到年底还不会完全消除，因此今年通胀也不会迫使美联储退出当前的宽松政策。

两大风险值得关注：疫情和货币政策收紧。第一个值得关注的风险，是疫情的恶化在国外和国内都比市场预期的要更严重。从国外来看，新变种的病毒传染性非常高，美国和欧洲的新增病例都在近几个月大幅上升（图1）。同时，被大家寄予厚望的疫苗发放速度非常慢。此前的市场一致预期是欧美经济会在二季度强劲反弹，最近一段时间疫情的数据显示经济的反弹可能会更晚。在国内，最近疫情的恶化也值得重视。沈阳和石家庄两座省会城市相继出现众多新增病例。到目前为止，国内的金融市场尚未对国内疫情的恶化做出负面反应。但如果随着天气变冷，有更多的大城市出现类似疫情，这对中国宏观经济的负面影响值得考虑。这是我们认为短期内市场面临的最大风险。第二个值得关注的风险，是国内货币政策收紧（图2）。这一风险可能出现在国内的疫情被控制之后。但是经济工作会议定调不能急转弯，而且最近疫情也出现反复，我们判断货币政策转向在一季度可能并不明显，流动性短期内会保持充裕。但是疫情好转之日可能就是政策收紧之时。

（图2：摘自中金公司报告）

行业表现分化会更明显。一些被热炒的行业估值过高，我们不追逐。对于有基本面支撑的行业，我们继续看好。比如去年我们一直看好的光伏产业，我们认为未来还会有大发展，详情请参阅保银投资公众号11月和12月的系列文章。未来，众多行业内部的集中度会继续提升，这会为我们基金的对冲产品带来很好的机会。

相对更看好港股和美股。从美股，港股和内地三个市场的相对表现来看，我们认为全年美股和港股可能会比内地相对表现更好，因为全年海外货币政策会保持充裕，而国内政策的收紧应该只是时间问题。另外港股相对A股的价值优势可能在国内流动性收紧后体现出来（图3）。

国际疫情不停，人民币升值不止。我们预计人民币升值趋势在一季度会继续（图4）。当前，人民币升值的重要原因是全球生产能力因疫情导致的供应链断裂而不能满负荷运转，新一轮疫情的加重会使得中国的出口保持强劲，从而支撑人民币进一步升值。疫情好转后，中国的出口增速会有所放缓，减轻人民币的升值压力。