近期，市场对于货币政策收紧的讨论较多，特别是当10月20日央行行长易纲的讲话再提“把握货币供应的总闸门”之后(边际宽松时往往不会这么提)。
对此，我们认为，无论是宏观经济修复，还是财政收支状况来看，现在谈货币政策收紧都为时尚早。
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关于货币政策的担忧来自两个方面
梳理一下，市场上关于货币政策的担忧，大致可分两方面：
担忧一：高层讲话进行预期管理，明年货币政策将边际收紧。
易纲行长金融街论坛上的讲话中有两点引发担忧。
一是关于货币供应的提法是，“保持货币供应量和民营国民生产总值增速基本上可以匹配”、相比“今年M2增速要显著高于去年”的提法，表述是收紧的。
二是讲话中重新使用了“总闸门”的措辞，按历史经验，这往往就意味着货币政策宽松力度边际上或弱化。
担忧二：美国明年经济活化，通胀会起来，货币政策会收紧，进而制约中国。
今年美联储进行了史无前例的宽松，但并没有带来其国内通胀的跳升。
原因在于疫情导致经济活动偏慢，货币在经济中流通速度慢（即货币乘数较低），最终实际的货币供应效果并没有那么大。
但随着疫苗研发成功，今年底或明年初，海外经济活动势必加速，从而带来货币乘数上升。
届时，美国通胀回升，从而倒逼美联储提前收紧货币。市场担忧此举是否会对中国形成掣肘。
往往，海外货币收紧，通过两种途径影响国内货币政策：
其一是通过人民币汇率，即美国货币政策收紧后，美元相对人民币升值，人民币也得通过收紧货币来跟随升值。
其二是通过中美利差，即美国货币政策收紧后其利率抬升，中美利差收窄，人民币资产的吸引力会下降，为对冲这一影响，中国也要收紧货币。
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当前经济基本面不支撑货币政策大幅收紧
我们认为，上述担忧有合理性，但是收紧幅度会小于预期：
（1）宏观经济修复势头只是刚刚出现，还不支持货币政策大幅收紧
第三季度，GDP单季同比增速回升至4.9%，生产和需求均有稳步回升，市场对于经济恢复也相对比较乐观。但是，如果仔细拆分，会发现这一势头仍然需要“呵护”：
固定资产投资对经济的托底还要巩固
房地产投资虽然仍然处于相对高位。但是，在“三条红线”融资收紧下，房地产投资或已见顶；
基建投资对宏观经济的托底将有所弱化。未来随着经济修复，来自政策带动的基建投资会弱化，同时地方债务压力较大，在稳定宏观杠杆率的背景下，基建投资向上的空间有限；
此外，工业企业利润被看做制造业投资的前置指标（大概领先2-3个季度），但9月工业企业利润显示，较8月回落了9个百分点，虽然仍处于改善趋势，但也说明制造业投资还需要“稳住”。
工业企业利润和就业反映中小微企业还需更多支持
昨天出炉的9月规模以上工业企业利润总额，同比增加10.1%，较前值大幅回落9个百分点。
这是对2000万营收规模的工业企业的统计，更多中小微企业在统计数据之外。而后者受疫情冲击要大得多。因此中小微企业的利润情况或许更困难。
中小微企业是吸纳就业的重要组成部分。从就业来看，按照统计，1-9月全国城镇新增就业898万人，累计同比-18.1%；其中，9月单月全国城镇调查失业率5.4%，相比去年同期还是略高，
所以，虽然从三季度的情况来看，消费可能是接下来经济修复的核心驱动；但是，仅仅依靠消费支撑经济的难度不小。
（2）经济修复难以仅靠财政政策，需要相对宽松的货币政策配合
根据上面的分析，当前经济仍然处于持续修复的过程中，政策的呵护仍然不可或缺。
但是，今年受疫情的影响，财政收入明显下滑，导致财政收支状况相对紧张：1-9月财政收入累计14.1万亿，相比去年同期下降6.4%；而同期财政支出17.5万亿，同比下降1.9%。
因此，如果仅靠财政政策支撑经济或许独木难支，仍然需要相对宽松的货币政策配合。
（3）即使美国明年通胀回升收紧货币，对中国掣肘不大
一方面，由于中外经济恢复的时间存在差异，人民币汇率仍然处于持续升值的过程中，人民币无需通过收紧货币，来跟随美元可能因收紧货币带来的升值；
另一方面，中美利差仍然高达 240bp，依旧处于历史高位，人民币资产吸引力的“安全垫”很足。无需担忧因为美元收紧利率抬升吞噬中美利差的空间。
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