国君策略:“保收益”背后,下行有限

好买说: 市场调整已经较充分反应流动性收紧等风险,消费与出口接棒投资成为复苏动能。国君认为,盈利超预期将驱动市场震荡向上,科技+可选消费为配置重点,关注金融地产年底机会。

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  “保收益”的背后:无需过分悲观

保收益的背后:到底是收益还是风险?其实不用过分悲观。估值整体偏高与利率高位之间的矛盾、估值内部结构分化的矛盾以及各赛道间业绩预期的差距,使得市场近期少了一丝坚定,多了一分疑虑。由此,“保收益”之说成了当前市场的讨论热点。但保收益的背后,是市场出于对风险的规避,而非对收益的确定。我们认为,本周市场对于未来的风险预期已经变得更加确定。市场10月短暂冲高后调整近2周,主要受以下因素影响:

(1)流动性方面,10月21日央行行长易纲再提把好货币供应总闸门,随着国内经济修复,宏观流动性收紧预期提升;蚂蚁集团上市在即,2020年IPO规模已达近10年新高,股东减持规模同样较大,加剧微观流动性紧张。

(2)海外风险方面,越临近美国大选,不确定性越高,且欧美疫情风险有抬升趋势;同时美股同样持续调整,从海外映射角度压制A股。

(3)估值方面,经历2年的反弹,优质标的整体估值不低,市场兑现盈利意愿较高,本周机构重仓股跌幅较大。

我们认为,盈利将成为影响市场核心因素,支撑市场上行。一方面,经过市场回调,前述风险已经得到较充分释放。另一方面,当前市场估值尽管不低,但也非显著偏高,且结构上看估值较高的公司质量较好,向下压力有限。当前DDM模型分母端难有明显边际变化,我们认为分子端的盈利修复有望超预期,支撑市场向上。从三季报看,当前公布季报或盈利预告的1458家公司(剔除异常公司)预计Q3单季度净利润增速中值为45%,这些公司上半年盈利增速(整体法)为5%。尽管较早公布业绩的公司普遍业绩更好,但重点公司预告显示Q3盈利有望超预期。随着五中全会临近,市场重心将从关注短期盈利趋势转向展望长期行业机会,盈利逻辑将改变(类似下半年的风电行业)。从盈利修复动能看,消费回暖和海外供给替代接棒投资,可选消费、科技板块将展现盈利弹性。上述盈利占优的板块估值较复苏初期占优的基建产业链更高,结构角度上有利于市场向上。

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  逢跌加科技:盈利修复与政策预期共振

科技板块在Q3盈利修复叠加长期增长路径清晰下,为首选进攻方向,回调带来布局机会。近期由于市场风险偏好下行,科技板块部分优质标的显著回调,我们认为科技布局窗口已经来临。从盈利情况看,新能源汽车、新能源、信息安全等科技龙头Q3盈利景气度回升显著,Q3盈利超预期将成为科技板块化解估值压力,打开向上空间的重要支撑。对标海外,中国科技股基本面优势得到国际投资者认同,2020年以来美股中概股(剔除中国移动等传统行业蓝筹)上涨47%,领先于纳斯达克指数(上涨29%),随着我国科技龙头加快港股及科创板上市,海外映射效应将支撑A股科技板块。此外,科技板块存在估值重塑的机会。风险偏好低迷下,市场对科技板块短期问题担忧较多,如半导体相关的美国制裁,新能源汽车及新能源行业补贴退坡。长期增长预期确定性提升下,新能源行业的关注点从短期的补贴转向长期成长的确定性,已经引发估值重塑(见《策论光伏:平价时代,估值重构可期0913》、《策论新能源汽车:电池日叠加行业排产复苏,一触即发0920》)。随着“十四五”规划、“双循环”相关政策落地,市场将预期政策力度足以对冲中美、行业补贴政策等短期扰动,从而提升科技板块估值。短期看,中美、流动性等风险对科技的压制已近极限,布局机会已现。

细分赛道推荐:新能源及新能源汽车/消费电子(苹果链)/网络安全/光模块/IDC/半导体(国产替代)。

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  弹性看可选:国内消费复苏与海外供应替代

可选消费受益于国内盈利修复及海外供应替代。从盈利层面看,可选向上弹性大于必选。内需层面上,国内经济修复使边际消费倾向提升,且聚集性消费正常化,地产后周期产业链需求修复均提升可选盈利向上弹性。外需层面上,一方面拜登胜选概率提升,美国对华关税存在下调甚至取消预期,汽车、轻工、家电、纺服等可选行业受益明显;另一方面疫情冲击下海外产能受限,纺织服装、家具等可选行业出现供给缺口,且欧美居家办公提升家具、家电等产品需求。往后看,疫苗大规模接种后欧美经济复苏将拉动可选消费需求。从估值层面看,可选性价比明显。边际上看,当前利率已经重回向上趋势,利率环境对可选较必选友好。估值比较上可选则处于估值洼地。必选的高估值与龙头竞争优势突出密切相关,可选消费中,酒店、家电、家居等行业龙头也已经在疫情中加速强化行业优势,而可选龙头的估值较必选龙头优势显著。

细分赛道推荐:酒店/汽车/家居/纺服/旅游/家电/游戏。

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  下行风险释放充分,当前上行风险更甚

短期下行风险主要包括全球疫情二次蔓延,美国大选等,但我们更需要关注上行风险:金融、地产板块的年底行情。下行风险维度,市场担心的是货币政策大拐点的到来,抑或是经济修复的不及预期,当前市场对流动性风险已经反应较充分,盈利复苏则难以证伪。回到10-11月窗口,疫情二次蔓延导致海外市场震荡,美国大选不确定性增加均可能带来A股波动加大。同时,仍需关注上行风险,尤其是资金向金融、地产等低估值、稳盈利板块切换的可能。一方面自7月初的大级别行情后,上述板块的估值持续处于低位,性价比凸显,近期市场表现已经体现机构风格再平衡的意愿;另一方面明年修复的盈利预期有望催化年底实现估值切换,二者合力之下我们需关注金融、地产板块的年底行情。从近20年A股日历效应看,第四季度金融、地产、交运、公用等低估值、防御性板块跑赢市场概率较高。银行板块Q3盈利数据仍将承压,但市场已经充分反应悲观预期,本周平安银行Q3季报后引领银行板块跑赢市场,3季报落地有望使大金融板块展开向上行情。

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  五维数据全景图


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