（一）

毫无疑问，刚刚过去的一周是美股2008年金融危机以来的最差单周表现，指数全周跌幅超过10%。尤其是刚刚过去不久的周四，美国三大股指当天均创下历史最大单日点数跌幅，标普500指数和纳斯达克综合指数还创下了2011年8月以来最大单日百分比跌幅。

——同时，A股也跟随美股在周五大跌，以近期最为强势的创业板指为例，本周跌幅为6.96%，仅周五一天就跌了5.70%。而出乎许多人意料的是，上证综指2020全年涨幅已经彻底归负，转为下跌5.57%，所幸深成指依然维持了5.27%的年涨幅（创业板指为15.21%），但这也反应了结构性行情的差异之大。

从表面上来看，美股、全球市场以及A股的大跌是因为新冠疫情的快速扩散，截止2月29日的最新数据，日本、韩国、新加坡、伊朗、意大利、美国分别新增了9、813、4、205、239、7例新冠确诊病例，包括英国也出现了首例境内感染患者。

但是在实际盘面上，出现了一个异样的地方：

一方面是1-10年期的美国国债收益率，均出现了15-25BP不等的回落，10年期美国国债收益率甚至已经达到1.13%的历史低位，而且利率曲线倒挂的情况也依然存在；

另一方面，国际金价都出现了明显大跌，COMEX黄金周五收盘大跌-3.36%，盘中一度跌了-4.78%。

——这是一个非常奇怪而且罕见的现象，外资投行给出的解释是：由于黄金这个品种不久前刚刚创出近五年新高，由于美股下跌过于激烈，大型基金在卖出黄金套现以收回流动性，避免股票仓位爆仓。

但是，真实的情况可能并没有那么简单。

（二）

历史上，美国那边出现股市与黄金同步下跌（并伴随国债利率小幅回落）的情况虽然罕见，但是也出现过。——2008年7-10月，黄金价格快速从968美元跌至707美元，而标普500指数也从1277点跌到最低845点，是2008年金融危机期间，美股跌幅最为明显的一个区间。（图中绿色框内）

其中最为惨烈的是2008年10月10日那一周，标普500指数一周就跌了18.20%。——而本周美股的跌幅，也仅次于2008年那一周，在美股近20年周跌幅里排名第二。

再加上原油本周也有明显跌幅，无论是指数的下跌幅度，还是黄金、股指、利率、原油四者同跌的奇特走势，这里都与2008年金融危机后期有相似之处。但是笔者遗憾的发现，国内全市场几乎没有几个人注意而且分析了这一点。

“避险需求”，可以解释利率、股指、原油三者的共振下跌，但是无法解释黄金价格的回落。而从黄金的金融本质来理解，一个合理的解释是：市场预期通胀率的跌幅要比美债收益率的回落更大。

——换句话说，市场在预期全球可能陷入通货紧缩。

和我国野生经济学家理解的不同，全球主要经济体都在零利率甚至负利率的环境下，怎么可能还会有通缩预期，简直不可理喻。但你要知道，众多经济学家，单单拿M2与通胀、房价的关系图，就来来回回忽悠了无数国内听众。

通货膨胀其实是一个非常非常复杂的概念，它除了可以理解成货币放水的后果以外，还可以理解成更多的东西。

首先我们要理解货币投放量不一定会带来通胀（除非是恶性发币），因为货币的本质是人们的交易工具，释放基础货币，但是人们的交易量如果没有放大（经济增长），那么会怎么样，货币流转速度会放慢。

这就是大名鼎鼎费雪方程式：MV=PQ，由美国经济学家、耶鲁大学教授欧文·费雪在其1911年出版的《货币的购买力》一书中提出。

说人话版本，货币供应量（M）x货币流转速度 (V） = 物价（P）x 经济产量 （Q）。

也就是说，货币供应量M2的增加，不一定会带来物价P的上涨（也就是通胀），往往在实际操作中，有时会促成货币流转速度的回落。这个话题我们并不生疏，其中一个体现就是之前常说的“目前宽货币到宽信用异常艰难”，虽然货币供应量上来了，但是货币流转速度下来了——也就是银行不愿意贷、企业不愿/不能贷。

这个情况并不只是在中国发生，而是全球都在面临类似的困境。欧盟、日本和美国央行一直希望本地通胀能达到2%的目标水平，但是确实很难，有很长一段时间根本达不到。

没想到吧，通胀竟然还是目标，也是日欧美等国实行低利率甚至负利率的一大动机，虽然它们在全力投放基础货币，但是由于货币流转速度（也就是人们的投资消费意愿，以及银行贷款的货币乘数效应）回落，使得2%的通胀目标怎么都难以达到。

因为通胀的核心本质其实是产业链供需关系的体现，有经济增长才有通胀。通胀出现的真实原因是，实体经济需求的扩张快于供给的扩张，导致价格上涨。另外，温和的通货膨胀也会强迫人们降低储蓄，更多用于消费和投资，从而拉动经济增长。别老是觉得通胀一定是坏事，它很复杂。

最通俗的说法是：通货膨胀的存在，恰好说明需求旺盛，供不应求价格会上涨，这也是经济在正常增长产生的微些出汗发热的反应。而硬币另一面的通货紧缩，往往是需求开始不足，供过于求反而价格回落。

通缩的杀伤力与通胀相比完全不一样，尤其是它会自我强化，在通缩的大环境下，货币会自我升值，人们会倾向于保存货币而不是消费，那经济生产就彻底停滞下来了。

这也是全球经济体都像防贼一样，死防通缩，甚至要制定一个2%的通胀目标，保证经济不会陷入通缩困局的真实原因。

（三）

说真的，我这辈子都不想哪怕遇上一次通缩，绝对不想，永远不要。

许多读者不是学经济学这个专业的，可能很难理解通货紧缩下的经济和生活到底有多惨。

美国历史上发生过四次大规模的通货紧缩，每一次都导致了大量银行破产、失业暴增，甚至间接诱发了世界大战的到来，其中最著名的就是1929年的大萧条。

这四次分别是：

1837-1843年：为了抵御资本外流的窘境，英国宣布加息，最终导致全球利率上行以及美国本土出现通缩。影响：美国南方经济遭受重创，时任总统安德鲁·杰克逊拒绝美国第二银行（央行）的再授权（央行最后贷款人作用丧失），各个地方银行开始惜贷并自行其事。这一现象逐渐演变为流动性危机和兑付危机，部分银行的倒闭和公司债务违约；

1873-1879 年：1873年美国放弃了白银的本位货币地位（单一金本位），导致美国本土货币供应量大幅减少，融资成本开始上升，投资者开始追求流动性，减少对长期债券和股票的投资。随着标杆性企业杰·库克公司(Jay  Cooke Co.) 未能成功举债，市场出现恐慌，纽约证券交易所被迫关闭10天之久。影响：美国出现有史以来最长时间的通缩，达65个月之久。期间美国名义工资下降了四分之一，甚至在宾夕法尼亚州出现了腰斩的情况。

1920-1921年：一战后世界经济出现萧条，美国出现了史上最尖锐的通缩之一，达到-18%。战时经济的瓦解使得大量产能和退伍人员变得闲置——严重的供过于求。1919年后美联储还升息，更是加剧了经济萎缩的过程。但随着哈定接替威尔逊成为美国总统，他采取了财政减税、放任市场的方法，经济在1922年初便好转，又马上进入了繁荣周期。本质上来说，就是激发需求来匹配供给，让通缩转回到通胀。

1929-1937年：最广为人知的1929 年经济危机，起因是华尔街大崩盘，是资本主义经济史上最持久、最深刻、最严重的世界经济危机。影响：西方经济体系的经济体量回落了40%以上，对外贸易萎缩60％以上，并间接促成了二次大战前部分国家法西斯主义的抬头，促成了世界大战的到来。

而之前提出MV=PQ公式的大经济学家欧文·费雪，当时几天中就损失了数百万美元，之后负债累累，直到1947年在穷困潦倒中去世。深刻体会股灾之痛的费雪，终于在1932年首次提出“债务—通货紧缩”理论来解释大萧条，获得了广泛的认可。

过度负债和通货紧缩是互相作用的。

在通货紧缩的情况下，尚未偿付的债务价值更高了。如果初始的债务规模足够大，使得债务清偿引起的价格下降速度远大于所减少的名义债务时，虽然部分名义债务得以清偿，但是由于价格下降，尚未偿还债务的真实规模会上升。

这样，个人减少其债务负担的努力反而加重了债务的压力。由此出现一种悖论，即“债务人还得越多，他们就欠的越多”。这正是大萧条发生的根本原因。

Fisher计算了大萧条期间美国社会的债务变化情况，进一步验证了他的理论。根据计算，到1933 年3月，由于价格的下降，整个社会的真实负债比1929年初大约上升了40%。

一方面是通货紧缩本身在消灭经济增长和需求扩张的动力，并导致人们的真实债务不断上升；另一方面，当时年轻的美联储，也做了火上浇油、完全错误的决策，进一步加剧了“债务—通货紧缩”的自我实现负螺旋。

在1928年和1929年，美联储8次加息（提升再贴现率），将其由3.5%上升至6%，以图遏制证券市场的投机，减缓经济增长，这是标准的逆周期调节策略。

但是在大萧条出现后，在应对1930-1933年的银行恐慌中，美联储没有完成其最后贷款人的使命，任由银行苦苦挣扎，许多银行被迫走上倒闭命运。更让人诟病的是，为了维护当时的美元地位，美联储甚至在1931-1932年期间数次加息，完全放弃逆周期调节策略，彻底击垮了整个经济和银行体系。

而中国历史上最著名的通缩：就是明代末期的白银通缩，它直接导致了明朝的覆灭，以及3200万人的死亡。（详见本文六-附录）

让人恐惧的是，明末还发生了一件事情，进一步加速了通缩的进程和明朝的覆灭，就是当时爆发的华北鼠疫。

鼠疫最早爆发于山西，万历八年（1580），先是在山西大同“瘟疫大作，十室九病，传染者接踵而亡，数口之家，一染此疫，十有一二甚至阖门不起者。”而后在距离不远的潞安府，其治所是今天的山西省长治市，也“是岁大疫，肿项善染，病者不敢问，死者不敢吊。”

这场疫情一直持续了近60年，而在疫情开始7年之后，明朝就迎来了命运的拐点——大家广为众知的“万历十五年”。

——因为在极端情况下，当需求被彻底消灭和压缩后，通缩和恶性通胀就变成了唯二之解，无论哪种结果，经济增长都会陷入彻底的停滞。

（四）

当你想明白了全球市场在担心的，看起来好像是新冠疫情的蔓延，本质上可能是在担心新冠疫情导致的全球需求低迷，以及后续的全球通缩。那么，对于之前市场回调的如此惨烈，也就变得可以理解了。

如果有人只会用“美股涨的太多了，所以跌的多”来解释的话，是不是太股评风格了一点？

因为这里的前提假设不一样：大背景是日本欧洲等经济主体，即使动用了零利率甚至负利率工具，也没有让本地通胀达到目标水平。

换句话说：如果真的新冠疫情对它们的经济造成了比较严重的短期影响，需求出现了明显回落，那么，他们和我们的情况不一样，他们真的可能会陷入通缩的窘境。——因为本身通胀水平就很低（需求低迷），而货币政策的空间则更是有限。

这一点，甚至美国也感受到了深刻的压力：

在周四（2月27日）的大跌之前，美联储官员以谨慎的语气回应市场称，他们认为美国经济增长强劲，考虑到目前的情况，目前的政策是适当的。包括前达拉斯联储主席费希尔在接受采访时表示，他认为市场在动荡时期过于依赖美联储。 费希尔的言下之意是，他反对每次一有危机美联储就急着去救市。

所以2月27日当天，美股迎来了“黑色星期四”，当天标普500指数下跌了4.42%，是本周中跌幅最大的一个交易日。市场不是傻子，他们绝望地想，如果美联储都没有魄力采取行动来应对可能的全球通缩，那么还有谁可以指望呢？难道是已经达到零利率环境的日本欧洲？

同日，前美联储理事沃什（Kevin Warsh）恳求美联储采取行动。沃什在报告中写道：“如今，公共卫生安全事件对经济构成了重大风险。这是一个意外的冲击，美联储应该领导全球各国央行立即采取行动。” 沃什建议美联储与欧洲央行、英国央行和日本央行联合降息25个百分点。 他补充称：“全球行动将有助于充分利用稀缺的政策弹药。”

——稀缺的政策弹药的另一个含义其实是承认了市场的逻辑：除了美国、其他经济体的政策空间已经非常狭小了，早动手远比晚动手好。

最终，美联储主席鲍威尔在2月28日下午2点30做了一次新的表态，首先强调美国经济基本面很好，HOWEVER（但是），新冠确实给美国经济带来了风险，美联储确实将（we will use our tools）使用工具支持经济。

而美股也非常期待这个表态（以及后续表态），所有指数都在2月28日周五的收盘前大幅反弹，纳斯达克指数甚至从一度深跌3.53%涨到略微翻红。而在之后2月29日的新闻发布会上，美国总统特朗普甚至多次催促美联储降息。

包括特朗普在回应记者提问时也提到：“关于病毒，我们双方在交流。现在我们与中国的关系非常好，或许更紧密，由于这里发生的事情。这可以使世界走得更近，真的可以实现这一点。”

我还是第一次看到特朗普这么和蔼可亲。

（五）

其实从另一个角度来说，特朗普这种态度的变化这也是可以理解的，因为全球现在有能力释放流动性，来缓解全球短期通缩压力的，也就只剩下中美两国了。

两者之间又恢复了既竞争又合作的关系。

中美利差目前处在2015年以来的历史高位，别看我们的利率在降，全球的利率降的更快，现在全世界，在货币政策上还有空间的，几乎只剩下我们了。而全球经济发展到现在，想要独活的很好是很难的，尤其我们还是一个出口型国家。

中国毕竟是全球制造业商品的主要提供者，如果因为疫情导致强迫性的逆全球化，那么境外需求一旦大幅回落，这种通缩甚至有可能反向输入到本国。

当然，如果真的选择不参与这一轮针对阶段性通缩的全球大救援的话，其实我们的通胀水平目前依然在一个可以接受的范畴，尤其是疫情结束后的报复性需求反弹会推动通胀短期维持高位，那么我们要做的方向就是激发内需以及新基建投入。

不管如何，财政政策（激发内需）和货币政策（抵御全球通缩可能），必然有一方使大劲，甚至可能是双管齐下。

这种背景下，很可能我们会依然维持一个“温和通胀叠加积极政策”的特殊环境，甚至我们对于通胀的容忍限度会进一步提升，并导致政策更为宽松——毕竟这也是一种对于未来通缩输入的潜在安全垫和政策空间。

有意思的是，巴菲特近期近期接受了CNBC的采访，他提到：“我们持有大约80%的股票，大约20%的现金。如果利率保持在这个（低）水平，我们会希望在未来的10年或20年里，股票占比有 125%。我的意思是，股票比债券、长期债券便宜得多，所以，有些东西会发生重大变化，我只是不知道是什么。"

在全球暴跌的大环境下，我们迎来了一个前无古人的新环境和新时代，我们一起站在全球通缩的悬崖边上，仰望着宽松政策的出台，寻找着可以适应这种长期低利率环境下的有效资产，努力不让自己的资产贬值而不是升值。

现在还没到你抛弃股票资产的时候，因为问题是找不出比它更好的长期资产了，以至于巴菲特希望自己未来的股票持仓能提升到125%的仓位。

正如巴菲特所说：有些东西未来会发生重大变化，只是我们都还不知道是什么。

（六：附录）

以下内容摘自《明末通缩白银：比特币的前世今生》，详细解释了为什么明朝覆灭于通货紧缩，供读者参考。

1926年，一位辗转到上海、考取庚款留学资格后赴日苦学10年的中国学生，在日本京都完成了自己的经济学教育。临别之际，他和京都帝国大学的老师们一一告别，其中一位日本老师对他说：“中国（China）这个名字只能算是个地理名称，不像个国家。北京政府的政令不能出都门，各省各地区群雄割据，各自为政，各自发钞票铸铜元。你现在准备回到哪个地区去？我看，你要回去，很可能无路可走。”

这位年轻学生后来回忆，当时两人的经历和立场不同，对于当时中国的金融局势判断自然有很大的差异，但是他听完依然气愤，立即动身回国。回国后他先入北京中华汇业银行，后面很快得到中国第一代银行家、时任上海商业储蓄银行总经理陈光甫的赏识。在陈光甫的器重和提拔下，这个年轻人逐步成长为中国第二代银行家。

他就是资耀华。关于王莽、刘邦、叶帅等人疑似“穿越者”的讨论已经铺天盖地，但是如果让我评选几名中国金融领域“穿越者”的话，资老的人生之奇、遇贵人之多，可高分当选。船王卢作孚、实业家范旭东、日本评论家室伏高信、经济学家何廉、刘少奇、周恩来、南汉宸都曾是他的贵人。

时间回到20世纪30年代，这位方正不阿的年轻人，当时亲自见证了白银一步步退出民国货币舞台的历史，对其触动极大，驱动他后面编写了《清政府统治时期货币史资料》、《中华民国货币史资料》等四部中国货币史。而质疑他的那位日本老师，正是日本著名的汉学家内藤湖南，“唐宋变革论”即由他首先提出。内藤湖南当时的观察其实相当准确，货币的混乱解释了中国当时政治与经济的萎靡，而这一状况可以追溯到明朝的中后期——明朝最辉煌而又转瞬陨落的时代。

（六：一）

大明宝钞被放弃的一个理由：“自古百官俸禄之薄，未有如此者。”——顾炎武

穷苦出身的朱元璋，曾亲眼看着自己的父母、亲人和邻里在贪官污吏的盘剥下被活活饿死，因此在起义成功当上开国皇帝后，他高度强调中央集权和实物经济，后世称之为“洪武体制”。军事方面主要包括世兵制和屯田制；财政税收则回归实物经济；中央力推重农轻商政策，甚至实施海禁；社会方面，建立严密的里甲、黄册制度，人户分为军、民、匠、灶四大类世袭身份，人人服役。——一个幸运的农民孩子当上皇帝后所能设计出来的最典型的小农经济管理模式。

货币方面，朱元璋延续了宋元发钞的传统，发行了大家耳熟能详的大明宝钞，这是一个典型的不能兑换铜钱等任何金属货币的准法币，但是它又没有足额储备金作为保证，这使得它具有高度的滥发风险。大明宝钞从一开始就不受欢迎，在洪武末年（1368-1398），民间价格已经坍塌到160文铜钱换一贯钞（官方为1000文=一贯钞），商人开始拒绝用钞并交替使用金银。

明政府对此其实有所觉察，最开始采用的手段是禁止民间使用白银，洪武七年“禁民间不得以金银物货交易，违者罪之；以金银易钞者听”；到了英宗一代才开始放松用银禁令，但拒钞者仍旧有责，“阻钞者追一万贯，全家戍边”。即使如此，民众依然拒绝使用宝钞，铜钱与白银流行。

但是作为辅币的铜钱，也出现了一些问题：一个是铜钱的铸造成本低而且便捷，民间私铸铜钱成风，无法和宝钞/后来的白银形成“金银复本位”那样的缓冲和调节作用；另一方面，铜钱的面值低而且繁重，也无法撑起经济的交易体量。

按理说出现了流通货币的缺位和比较高的通货膨胀，应该会在国家的经济和社会上有所体现，但是洪武之后的永乐盛世看起来并没有什么问题，郑和七下西洋、编纂《永乐大典》、建造紫禁城、修书征鞑靼等等都无愧于后来康熙点评的“治隆唐宋，远迈汉唐”。徐瑾的《白银帝国》里提到，这里是因为明朝鉴于前朝的通胀后果，逐步放弃纸币制度。但仔细深究，朝廷层面放弃大明宝钞更根源的原因却让人唏嘘不已：

因为连大官们都被整的太穷了。

明末清初“三大儒”之一的顾炎武曾公开感叹“自古百官俸禄之薄，未有如此者”。海瑞45岁任淳安知县的时候，给母亲贺寿买了两斤猪肉，竟让官场的人奔走相告；海瑞死的时候，都察院的同事去他家里翻箱倒柜，”仅存俸银十余两“。可以说，明朝开国皇帝朱元璋是中国上下5000年以来最苛刻的大老板，给官员定的俸禄是历朝最低，雪上加霜的是，官员的薪水还有部分是由宝钞支付的。

从九品的芝麻小官，洪武初期每个月有八公石的米，正统中期减成两石半，成化年间减成一石七斗。即使正一品大员，一年的俸禄也仅为900-1000石。而且这里面宝钞支付的比例是越来越高，到成化年间已经只有20%是发米兑现的了，剩下的80%都是由不值钱的宝钞支付，正一品拿到的实际收入还不如唐开元时的一个七品官。因此，不只是民间，官场上也开始对宝钞颇有微词。

说实话，这里说一句“官不聊生”还真不过分。于是，在官员和民众的一致努力下，宝钞的印发终于慢慢开始停滞，政府开始逐步承认白银的税收（金花银）和货币地位。明穆宗在隆庆元年（1567年），终于宣布“凡买卖货物，值银一钱以上者，银钱兼使；一钱以下止许用钱”。从此，白银完全货币化，后来官员的俸禄也逐渐白银化，明朝最终迈入银本位大门。

但是没有任何一个人能想到，这扇银本位大门打开的，是明朝的最后一次繁荣，以及无尽的深渊。

（六：二）

这位官人，便是本县里一个财主，知县相公也和他来往，叫作西门大官人。家有万万贯钱财，在县门前开生药铺。家中钱过北斗，米烂成仓，黄的是金，白的是银，圆的是珠，放光的是宝，也有犀牛头上角，大象口中牙。

——《金瓶梅》，兰陵笑笑生（明）

朱元璋这个上下5000年最苛刻老板，除了禁白银，还禁耕沿海土地，曾曰“寸板不许下海”。不过著名的墨菲定律也有曰：如果事情有变“坏”的可能，不管这种可能性有多小，它总会发生。所以这个海禁，最终也随着白银禁令一起，被打破了。

15世纪郑和七下西洋，民间走私逐步兴起，而明朝和欧洲、美洲的贸易关系也在16世纪正式缔结，商业繁荣唤醒了对货币的呼唤。国际贸易的爆发，海外白银的巨量流入，彻底奠定了白银在明朝的货币本位地位。

中国是贫银国，国内市场新增流通的白银主要来自海外的欧洲、美洲和日本。以葡萄牙人和西班牙人为代表的欧洲殖民者，将白银从美洲开采出来以后，从美洲运回欧洲，再通过国际进出口贸易流入中国、印度和东南亚，买回香料、茶叶、丝绸、瓷器等奢侈品。而日本国内铜矿极少，银贱钱贵，故白银持续流入中国。

这个体量有多大？明朝每年的白银产量大概才30万两，16世纪初的存量合计5000万两，而这时期海外白银每年流入数百万两，总流入量约为2亿两，是本土存量的4倍左右。

一方面境外白银的流入提升了商品交换效率，另一方面全球贸易刺激了明朝经济的活力，“治隆唐宋”的盛世孕育而生。白银潮汐还催生了许多社会的变革：城市人口激增，农业更加商品化，工商业越发繁荣，把晚明逐步改造成一个商业而又世俗化的新世界。当第一次读史书到这里的时候，我忍不住一拍大腿：我去，这个不就是QE量化宽松政策的历史雏形么？

作为无数人启蒙书的《金瓶梅》，恰好撰写于晚明经济白银化期间，西门庆从破落户出身奋斗到权倾一方的富豪，这种暴富神话只有在经济对外开放、货币高度宽松的背景下才有较高的概率出现，这点无论是500年前的明朝还是现在都是一样，甚至可以说就是白银和贸易成全了西门庆们。

《金瓶梅》为大家展现了一个与以往古典小说截然不同的经济世界，全书中有名有姓的人物多达300余人，几乎达到全民皆商的地步，即使不从事商业，也呈现商业气质。在宽松货币——白银的灌溉之下，清河县西门一家的生活是围绕白银而展开的。

且看应伯爵上门时候的招待，“先放了四碟菜果，然后又放了四碟案鲜：红邓邓的泰州鸭蛋，曲弯弯王瓜拌辽东金虾，香喷喷油炸的烧骨，秃肥肥干蒸的劈晒鸡。第二道，又是四碗嗄饭：一瓯儿滤蒸的烧鸭，一瓯儿水晶膀蹄，一瓯儿白炸猪肉，一瓯儿炮炒的腰子。落后才是里外青花白地磁盘，盛着一盘红馥馥柳蒸的糟鲥鱼，馨香美味，入口而化，骨刺皆香”。对一个帮闲的日常招待，也写得活色生香。

一个县城暴发户的奢侈在书中比比皆是，京城朝廷的风气更可想而知。此时的明朝上下，无论是终于开始领着白银俸禄的朝中重臣、时运来转而暴富的江南富商、经白银滋润得以温饱的普通沿海民众、还是被人遗忘的饥渴的偏远地区，依然沉浸于大明盛世的美梦中，大家都没有意识到，明朝对于白银的依赖程度，其实已经远远超过了西方对于中国丝茶的依赖程度。

谁也没有想到，几十年之后的明朝，突然就从白银帝国，坍塌成了白银黑洞。

“明朝的最后一年，从上到下烂到骨子里，任何变革的努力都像扔到一黑洞里，人人知道落幕在即但没人关心未来。”——某网友评李洁非的《黑洞：弘光纪事》

（六：三）

《大明劫》，王竞/谢晓东/周荣扬，2013年

2013年，明朝已覆灭369年，一部叫做《大明劫》的电影上映，放了十几天，票房只有450万，还不到同年冠军《西游降魔篇》12.46亿票房的零头的零头。

《大明劫》是一部有诚意的严肃历史题材影片，里面最让我有触动的不是《瘟疫论》作者吴又可的表现，而且作为明朝对抗闯王李自成最后希望的孙传庭，率兵操练于潼关，但是却因为崇祯帝对其区区五千人部队的军饷斤斤计较而彻夜难眠。孙传庭要求当地强占军屯田的乡绅捐款，但是乡绅却推诿塞责，最后孙传庭直接找崇祯帝要到谕旨，在酒桌上把一众乡绅拿下，就地处决，家产充公。

这可能是整部影片里最核心最解气的片段，孙传庭低声怒吼：“天下糜烂，百姓从贼，皆因饥饿。百姓饥饿，皆因无地可耕。得人心者得天下，你们知道什么是人心吗，人心就是粮食，就是源源不断的后备兵源，这就是为什么他李自成他可以输个十回八回，而我孙传庭连一回都输不起！”

这是孙传庭作为武将的朴素认知，他隐约察觉到问题出在这些乡绅上。但是他可能不知道，真正导致这一切的，却是白银货币的紧缺。

 当时一系列近乎偶然、却彼此串联的事件，为明帝国打上了棺材铁钉：虽是当时最强大的帝国，但困于欧洲战场的西班牙无力保护海上贸易，使得中西贸易经常受到英国和荷兰的劫掠；西班牙更因中国商品挤占西班牙商品在美洲的市值空间而进行贸易限制；1630年，美洲白银产量开下降；1639年冬天，两万多在菲律宾的华人遭到西班牙屠杀，随后，经菲律宾流入中国的美洲白银大量减少。同年夏天，日本德川政府决定禁止从澳门来的商人在长崎进行贸易，曾经给中国带来大量日本白银的路线也宣告关闭。

祸不单行的是，当时正是中国历史上最寒冷的小冰河期，各地自然灾害不断，天花和鼠疫等瘟疫也蔓延肆虐。当时白银货币主要在“江南-京城-东北边防-南方”流转，缺乏生丝和原棉的西北等地基本没有被白银“灌溉”。而当时明朝的实物税收政策，征税基准为“粮食”，但是却必须折算为“白银”结算，在晚明白银输入量减少、粮食歉收的情况下，出现了“银贵米贱”的局面。

1640年河南灾荒之后，由于白银的流入减少，还叠加了银钱比价的崩溃：米价每斗3000钱，小麦每斗2700钱，民不聊生。没有白银浸淫的西北地区变得更为贫穷，税负折银的比率也水涨船高，农民更无力纳税（手头没有任何白银），最后被逼到绝境。——孙传庭说李自成输得起，就是因为大量家破人亡的农民随时准备参加义军。

这种白银紧缺情况甚至蔓延到了京城，因为此时的朝廷已经丧失了绝大部分的财政和税收能力，也无力对偏远地区进行救助。“到1629年，朝廷每年向在朝的官僚、贵族（仅在京城的就多达4万人）发放的俸禄，只有15万两，不到国家财政预算的1%”。显然这并非好消息，因为俸禄的缺失引发了官僚更为严苛的搜刮，也形成了很多人认为明朝崩于贪腐的印象。

祸起白银，这是大家在描述这段历史时最常用的标题之一。

（六：四）

《通货紧缩：确保它不会发生在这里》

——美联储前主席伯南克在2002年成为美联储理事时的第一次公开讲话题目

当一个货币进入了通货紧缩状态之后，会发生什么？用最通俗的话讲，你手里的钱变得越来越值钱了，它会消磨掉绝大部分人的消费和投资欲望，所有人会拼命的储藏货币，因为货币本身正在非常安全的增值，这将导致总需求不足，经济增速降低，产品价格下跌。而货币一旦无法给经济本身提供流动性，就像人失去了血液，会造成经济运行极大的摩擦成本。——所有的一切都是致命性的，这又反过来强化了货币本身的安全性，进一步的激发人们的储备意愿。

当一个经济体无法通过货币政策，来扭转这种通货紧缩预期的时候，这简直是灾难多重奏。美国三十年代的大萧条也是伴随着严重的通货紧缩，股市崩溃和银行挤兑频发，但当时美联储经验不足还采取了紧缩货币政策，导致通货紧缩的越发严重和企业居民的实际债务增加，进一步压垮了消费和投资需求。

当时的晚明朝廷，同样处于如此的境地，甚至更加凶险。它需要同时面对白银的通货紧缩（流通量减少）和货币主权丧失（无法发行白银），还叠加了白银通缩导致的税收体系崩溃，最终发现财政政策彻底失灵（无法救助灾民和支付军饷）。

当时的晚明，官府即使能收到实物税，也需要折银一部分来节省运输损失，然后到目的地后再用白银采购粮食物料。但是由于官府缺乏任何货币政策能力，把持了白银和粮食的商人和地主，就开始利用自身优势，在米价、物价和银价的剪刀差中套利。最后的结局是，大部分的白银沉淀到了他们手里，无法流入国库。

而随着白银的通货紧缩加速，商人地主们开始加速藏银，使得白银不断退出流通，这一方面加剧了通货紧缩，另一方面使得手里只有铜钱和粮食的农民，折银纳税的成本越来越高。而官府又无力增发货币也无力调节税收体系，只剩下继续加税一条死路。最后鱼死网破的结局已经注定，百姓反、皇帝死、将士亡，剩下大量屯银的商人地主们，喜笑颜开的迎接最后的赢家。

《大明劫》里，孙传庭愤然宣旨斩乡绅，可惜来的太晚了。

陷入财政窘境的明帝国的国库干涸到什么程度：1644年，李自成围困北京时，崇祯帝号召大家捐款，岳父周奎只肯捐1万两，最终只募得20万两白银。8天后，李自成攻破北京，崇祯帝自缢身亡，而此时明朝内外府库仅剩下黄金17万两、白银13万两。

野史记载，后来周奎单单现银就被闯军抄出53万两之巨。——这算是白银窖藏效应最后的注脚。

写到这里，我又开始想念那个伯南克——他通过QE来释放流动性，以激发美国经济重新回归到内生增速附近，熨平经济突发式震荡，是非常有效而且成功的做法，也向世界证明了货币政策的实际作用和效果。

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