级联故障多米诺，周期共振积雪崩

回首2018，悟空历史上最困难的一年。我们“猜到了开头，但没有猜到结尾”，年初在悟空的全球宏观投资框架中，研发并执行了“做空美股、做多中国”的全年宏观策略，我们知行合一。海外部分“悟空全球宏观对冲基金”把风险变现赚了钱，但A股基金在悟空历史上年度首次没有获得正收益。

悟空研究经济复杂网络，发现常常会出现网络级联故障的现象。所谓“级联故障”现象，就是当故障在某一层网络中发生，会导致其他层网络节点的故障，故障在网络中传播，最终导致灾难性后果(多米诺效应)。网络的故障过程可以看成是典型的相变过程，相变的临界点标志着网络的整体失效。

事实上，相比于孤立的单个网络，经济领域多层网络系统更加脆弱，移去网络中极少数目的节点就可能触发级联故障效应，令多层网络完全破碎。串行多层网络的一个脆弱点崩溃对于多层超网络而言，不同网络层的依存和耦合作用会放大风险强度(雪崩)，并不仅仅是单层网络的简单叠加。

内有资管新规去杠杆，外有美欧加息缩表、挑起中美贸易战，金融资金网络、实体贸易网络、科学技术网络的人为撕裂，引发了经济减速、制造业加速外迁、消费信心降级、基建投资乏力、人民币贬值压力等一系列脆弱点暴露。我们控制住了风险，但损失在对趋势和盈利的执着与不甘心，努力试图三次下场捕捉超跌反弹却累积了仅有的净值损失。

避险资产硬核显，乱市黄金立首功

展望2019，网络演化继续扩展，级联故障未有效排除，资金潮水退去后的沙滩上，脆弱点逐渐暴露，甚至可能出现一场改革开放40四十年来所未有的困难局面。金融网络无论是大水漫灌还是定向滴灌，只能输送能量或者锦上添花，但实体经济已经虚不受补。

我们考察了人口周期、经济领域的消费品(房地产与汽车)周期、库存周期、产能投资周期、基建投资周期，跟踪分析创新周期与互联网红利周期，深刻体验金融周期与市场风险偏好周期，观察全球化周期与大国竞争周期，惊奇地发现几乎所有周期都在2019年进入衰竭与抑制的阶段拐点，可能面临着巨大的不确定风险。

微观层面高频观察的行业数据仍不乐观。信用未见修复，风险偏好难言见底。由于经济预期仍有不确定，短周期的房地产和库存周期都在向下。政策逆周期对冲力度加大，但效果未显。

海外经济受基本面和货币政策来回摆动影响。美国科技股见顶，苹果基本面问题并非孤例，超预期下跌的制造业PMI预示企业经营趋势和加杠杆预期确定转向。欧洲经济数据大面积的低于预期，欧央行停止QE，叠加美联储的加息逐渐接近极限和缩表的迟滞效应，全球流动性拐点正式到来。加息和缩表导致对非金融企业部门信用供给减少，冲击最大的是非金融企业最脆弱的部分，美国和欧洲的垃圾债和杠杆信贷风险是重要的风险点。叠加经济趋势向下(中国减速的冲击)，发达市场风险触发带来股市和经济的冲击，进一步会反馈全球其他国家，包括中国，构成经济的二次冲击。

投资策略方面，从经济预期、盈利预期、信用利差、市场交易结构等多方面因素综合考量，叠加海外缩表和需求下滑冲击，对国内风险资产的暴露持谨慎态度，具备逻辑支撑的避险资产是当前重点配置方向，黄金作为资产退潮中的硬核部分显示出乱市中的价值。

短期而言面临多重周期向下叠加的压力，中长期我们看到利多因素在逐渐积累，目前正走在正确的道路上。

认识清楚了风险，做好投资就有了把握。

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