2018年下半年，中美关系恶化、全球货币紧缩，中港美三地股票市场陆续下行，很多刚上市的初创企业股价受挫。
而在此前，一级市场投融资火爆，大量“独角兽“企业受到追捧，估值一升再升。一级市场的估值泡沫叠加二级市场的恐慌性杀跌，2018年新上市的企业出现破发潮，破发严重者甚至一二级市场估值倒挂。这种现象影响了一些私募股权投资项目的收益，也让一级市场的投融资活动大大降温。私募股权投资步入寒冬。
什么因素在影响一级市场和二级市场的企业估值?
一二级市场为什么在企业估值上会有分歧?
我们要如何应对当前这种私募股权投资环境?
在上一讲” 福兮祸所伏，股权投资缘何由盛夏跌入寒冬“中，好买高端商学院介绍了影响公司估值的三大因素。本讲将深入分析产生破发潮和估值倒挂的原因，并给出应对这种不利投资环境的方法。
股价倒挂的深层次原因
在上一讲中提到，影响企业估值的因素有公司业绩、宏观环境和投资者情绪等。在一二级市场中，由于投资者结构的差异，两个市场对于初创企业的态度有很大不同。具体而言，产生估值倒挂的原因有以下几点：
一、一级市场近几年赚钱效应明显，不专业资金大量涌入，“伪独角兽”企业被热炒。
从十年前的互联网浪潮到今天的移动互联网浪潮，以BAT为首的一系列中国互联网巨头崛起，其股权价值飙升，相应的早期投资基金获利丰厚。2013年开始，中港美三地科技股股价不断走强，尤其是中国创业板开始了一轮长达三年的牛市，科技股受到热炒，估值膨胀。即便企业现在盈利能力很弱，但只要会讲故事，有想象空间，二级市场就会给其上百倍的市盈率估值。所以一级市场买，二级市场卖，赚钱不要太容易。资金蜂拥而入，一级市场充斥着大量不专业的基金管理人，投资项目也是鱼龙混杂。
2012到2017年，一级市场的股权投资金额由3千亿猛增到2万亿，投资案例数量也是翻了近七倍。赚钱效应引发的资金过度供给造成了不少“伪独角兽”企业估值虚高。
二、二级市场投资者对新业务模式和“真独角兽”企业不够了解。
“真独角兽”企业往往在做颠覆式创新，很多业务模式在二级市场中是前所未见的，所以多数二级市场投资者对“真独角兽”不够了解。另外“真独角兽”企业在盈利爆发前经常有一段亏损期，这时二级市场投资者很难对其进行合理估值。
即便是当今的互联网巨头阿里巴巴，上市后也有一段时间处于破发状态，股价最低触及57.2美元，较其68美元的发行价缩水16%。
专业的一级市场投资基金接触大量的新经济概念与创新型企业，对于新的商业模式理解深刻，对初创企业未来盈利能力认知清晰，并基于此对企业估值。而二级市场投资基金更加注重企业当前盈利水平，基于此对企业估值，对亏损容忍度低。这种差异的结果就是二级市场对“伪独角兽”和“真独角兽”经常分辨不清，市场下跌的时候泥沙俱下，好的企业被错杀。
三、恐慌情绪在二级市场更容易蔓延。
在情绪因素的影响上，一二级市场存在较大差别。私募股权投资存在一定门槛，所以一级市场以机构投资者为主。而二级市场投资者各式各样，专业程度参差不齐。
另外二级市场流动性好，交易成本低。投资者的情绪变化能够快速对股价造成影响，股价波动又再次助涨恐慌情绪，公司估值波动剧烈。
相反一级市场交易流程复杂、成本高，一笔交易需要很长时间促成，很少有情绪化操作。
总结来看，一级市场的过度炒作，一二级市场的投资理念差异和二级市场的恐慌性杀跌造成了企业的估值倒挂。
私募股权投资的过冬秘籍
也许有些私募股权投资者现在忧心忡忡，但是经纬中国的创始管理合伙人张颖却认为估值倒挂“其实是一件大好事”。“行业洗牌会将‘伪独角兽’淘汰掉。‘真独角兽’也许会有阶段性困难，但只要他们的商业逻辑是正确的，那最终会找到方法生存下来，越做越强。等到寒冬过后，资本市场回暖的时候，这些生存下来的公司会变得更强更健康，并给支持他们的投资人带来丰厚的回报。“
所以，好买高端商学院将股权投资的过冬秘籍总结为一句话：”寻找专注于早期投资、能识别‘真独角兽’的专业私募机构。“
关键词一：早期投资
公司的估值一般会随着融资轮次而提升。一般而言，公司上市前的最后一轮融资估值最高，此时股权投资的成本也很大。投资收益容易受二级市场波动影响。而投资阶段越早，股权成本就越低。安全垫充足的情况下，投资机构的策略余地更大，被迫亏损退出的可能性小。
关键词二：”真独角兽“
与”伪独角兽“企业对应，”真独角兽“企业有长久的商业逻辑，并不是把投资人的钱烧完就活不下去了。这类企业真正挖掘出了目标群体的痛点，产品或服务有实际需求支撑，抗周期能力强。好比在冬天的大风雪之中，只有那些根最深的树才不会被吹倒。春天再来的时候，少了竞争对手抢夺养分，这些树会成长的更加迅速。
关键词三：专业私募机构
做好早期投资意味着要在企业的发展初期看清未来趋势。辨清“独角兽“真伪意味着要准确研判一种创新型商业模式的可行性。这两点都对一家私募机构的专业度要求颇高。而且前几年的私募股权投资热潮使得行业内鱼龙混杂，炒估值、赚热钱的大有人在。当市场开始降温的时候，甄别机构，选择好的管理人就变得尤为重要。
“人无股权不富“，股权投资是一件长期的事情，因为股权的价值随着公司的成长而提升，这个过程需要时间。时间拉长之后就必然要经历周期波动，经历春夏秋冬。成功的投资不在于你夏天做的有多好，而在于你冬天做的有多对。祸兮福所倚，找到信得过的管理人，坚定信念，保持耐心，山重水复后就是柳暗花明。
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