君联资本董事总经理 靳文戟

“如果陈睿要去C、D、E、F站，我们当时可能就投了C、D、E、F。”2015年，几乎将市场上所有和B站类似的公司都看过的君联资本董事总经理靳文戟，在这些看起来很相似的标的中，最终选择了B站。在影响他决定的各类因素里，他重点强调了B站的掌门人陈睿。

押注一家早期公司有时几乎等于押注创始人，靳文戟也相信这条VC定理。但“有没有陈睿”并不是他选择B站的全部理由。“投资要看公司整体，不仅是‘贵和便宜’的问题。BAT也许可以将B站拿去作为流量平台，但对纯财务投资人来说，项目首先要具备一个独立公司的运行体系”。

事实验证了靳文戟的眼光。B站2018年3月28日成功登陆纳斯达克。上市前，有超5000万年轻人每天在这个网站上花费76分钟，而君联资本也在这笔投资中收获了不菲回报。

在这个看似硬币两面的选择中，靳文戟像是押中了那50%的运气，但如果你了解整个故事，会发现一切并没有那么简单。

B站故事

“起初看不太懂，但觉得挺有意思的”。2015年下半年，在朋友的强力推荐下，靳文戟去看了朋友口中“很有意思”的两家公司——“A站”和“B站”。第一次见到B站视频上哗啦哗啦滚动的弹幕，靳文戟觉得很是新奇。

“B站是非常独特的”，靳文戟坦言第一次接触这个项目时的感受。在这个“二次元文化阵地”里，年轻人们可以看番剧、玩游戏、还可以通过弹幕和共同爱好者进行互动。在众人还以为这是一家视频网站时，靳文戟看到了B站最独特的地方——用户自发运营维系下，网站形成的其他视频平台难有的社区文化和用户黏性。

在他看来，这种强用户黏性，是B站难以被BAT同化，得以构筑竞争壁垒的核心。

但同时，B站也有让靳文戟犹豫的地方——这是个典型的“大VC”项目。这种项目的特征是：公司已初具用户规模和数据，但商业路径尚不清晰，这意味着它依然具有早期项目的高风险。但同时，这一类公司需要大资金量进去投资。当时，B站正值C轮融资，DAU(日活)就几百万，还未实现盈利。君联资本如果押注，需要投入五千万到六千万美元，超过当时其所在基金规模的10%。

即使在TMT领域已耕耘多年，对靳文戟来说，这也不是个容易做的决定。

2015年的十一假期，靳文戟的脑海一直被B站项目占据着。在这七天里，他经历了无数次的挣扎。既担心错过好项目，又觉得风险颇大。到假期结束，他还是觉得“放不下”。

“这一轮投资B站，更多是出于个人喜好”。靳文戟坦言，虽然在“定量层面”，他也进行了种种投资回报比的计算，但最终让其下定决心的，还是“定性层面”的因素——对于B站社区文化的看好。

“这个项目确实有特别之处，符合我们对TMT项目所期待的‘新数据、新人群、新创新’等元素”，君联资本董事总经理李家庆描述当时接触B站项目时的感受，“但我们的担忧在于：我们是否投了另一个面向年轻人的爱奇艺?随着年龄增长，比如迈入结婚生子等更成熟的阶段，用户是否会自然流失?”

在对比了日本的二次元文化平台NICONICO后，几个投资人发现，“B站不是简单的‘另一个东西’”，它的特别之处在于多元——这是个交织着视频、游戏和社区的多元生态体系，它的存在很难套用现存的网站或平台模型。正是这种多元属性，让它有可能跟随用户成长，接纳十几岁、二十几岁甚至四十几岁跨度的人群。

“未来90后、00后是中国互联网的主流人群，他们需要自己的潮流文化社区。B站承接了传统视频网站往PGC转型过程中流失的UGC内容和内容创作者。随着越来越多的年轻用户接入移动互联网，B站的市场份额仍有很大的提升空间。”靳文戟称。

2015年到2017年期间，君联资本采用“综合基金+文体专业基金”联合投资的形式三次投资B站，B站也成为君联资本TMT领域投资额最大的项目。

重构和颠覆的四大机会

B站只是君联资本众多经典的TMT投资案例之一。

这家成立于2001年的老牌机构，目前“美元+人民币”基金的总管理规模超过350亿元人民币。专注TMT投资的团队大概有15人。

对君联资本来说，2015年2月是个重要的时间节点。以此为分界，其TMT投资历史分为两个阶段：“聚焦有限领域”的1.0阶段和“强调技术创新、拓展多元赛道的2.0阶段”。

在1.0阶段，君联资本的TMT投资有三支团队，分别位于北京，上海和深圳。其中，北京团队是主力军，这个阶段机构聚焦的赛道相对有限，多集中在汽车后市场、游戏类公司等。

在2.0阶段，君联资本的三支团队合并，TMT投资开始驶入快车道：逐步开拓赛道，增加技术创新、消费升级、教育、企业服务等此前较少涉及的领域，投出了Jollychic、楚楚街、B站、SNH48、小年糕、作业帮、百度太合音乐、Ucloud、网易有道等公司。

作为前上海团队负责人之一，靳文戟接过了新时期的指挥棒。他被认为是这个阶段最合适的人选：有深厚的技术背景——毕业于半导体、芯片研究专业，同时在TMT投资中涉猎甚广——既投资了偏向硬件和技术的安洁科技和碳元科技等，也曾押注过B站、Musical.ly、Ucloud、SNH48、楚楚街等互联网消费项目，对硬件、软件都不陌生。

一个新团队就这样搭建了起来：既有靳文戟和另一位负责日韩跨境投资的董事总经理朴焌成为代表的70后“带头人”在投资上对全局进行把握，也有80后和90后投资人对各细分赛道进行深度挖掘，强调TMT投资方向的进一步多元化和专业性，既包括早期项目的投资创新、项目的捕捉能力，也包括对于较大规模VC项目的判断力和投资能力。

在投资打法上，区别于纯TMT赛道基金的全覆盖策略，君联资本更偏向精细化运作：挑选多元赛道里的优质项目，进行有选择性的投资。目前，其重点关注的四大方向是：偏2C的互联网创新消费;偏2B的企业IT服务;智能硬件和新材料;跨境投资。

什么样的TMT项目值得投资?在靳文戟看来，“新人群，新场景，新数据和新的连接方式”里埋藏着重构和颠覆的机会。

比如，不同时代人群的交替中，“所有的消费品牌都值得用新的方式重做一遍”;在不同场景的转移中，如我们从PC端转移到移动端，未来可能转移到汽车等场景的过程中，会产生大量数据，也将衍生无数新机会。

不过，靳文戟强调，在寻找项目时，他不倾向于“将人群的年代颗粒度划分得太细”。一方面，用简单的标签对人群进行划分并不可靠，“你说B站的用户是中产阶级吗?在SNH48小剧场里打Call的人一定是IT宅男吗?不一定的。”另外，我们很难追赶细分人群的变化速度，比如，“十几岁孩子的兴趣，过几年可能就完全变了”。

因此，他的关注重点并不是“用户究竟是小镇青年还是中产阶级”，而是“这群人到底是哪群人，他们为什么要去某个地方”。他同时关心项目的延展性，“如果一个项目的平台属性不够强，可能不容易做出足够大的规模。所以单一的内容和产品我们可能不会投。”

同时，他强调，君联资本的定位是早期和成长期项目投资，不会轻易去做创新性不太强的后期项目，也不会去赚一二级市场套利和结构性的钱。

到海外去

近几年，一大批中国创业者和投资人扬帆奔赴海外，其中以东南亚等发展中国家为重点。“出海”被认为是兼具强增长驱动力、大规模市场和落地可行性的新一波TMT投资机会。君联资本也是出海投资的探险者之一。

靳文戟认为，中国跨境打的更多是“降维”概念：或是投对标美国已验证的成功模式、或是投对标的中国公司。比如，中国投资人奔赴东南亚，不仅带去了资金，还带去了中国互联网充沛的产能和对标经验。这些国家因为巨大的人口红利、消费市场和飞速发展的移动互联网，更像是“五年前的中国”。

而风靡美国的短视频社交平台Musical.ly则是另一种模式的出海投资。Musical.ly从一开始就从“难啃”的欧美市场起步，并持续火爆美国社交圈。这一类公司打的不是降维概念而是中国模式创新公司在海外成熟市场如何落地。公司的海外企业运作经验是君联资本看重它的原因，也是它被今日头条“相中”的重要因素。

2017年11月，今日头条下重金收购Musical.ly。收购完成后，后者估值高达10亿美元。“Musical.ly的基因很特别。它在海外运营的很多经验对头条来说很有价值，无论是借鉴商业模式还是全球化路径，都是今日头条未来需要的。” 靳文戟说。

不过，中国类似Musical.ly这样的TMT创业公司并不多见，大部分公司更关注如何在国内的厮杀中获得胜利。除了因为全球化的难度太大，还因为中国市场足够庞大。

“任何看上去不太有规模经济的模式，一旦乘以十亿，都可以变成一个不错的资本故事。大家都想第一个冲进去，抓用户，拿数据，然后平台化，这样才能支撑几百亿美元的估值，才能讲故事”。靳文戟进一步解释道。

在这种节奏下，更多的资本和TMT创业公司倾向于押注“时间成本较低”的模式创新——直播、共享经济、互联网金融、无人货架等，一拨一拨的模式创新风口前赴后继地出现。但大风过后，真正经得起时间检验的只是少数人。

“在真正的技术创新面前，模式创新其实是纸老虎。但纸老虎也是老虎，所以多元化系统性布局就显得尤为重要。”靳文戟同时强调，投资时一定要考虑清楚“技术是否会对企业模式产生颠覆性影响”。

比如，在他看来，共享充电宝一旦面临无线充电或电池容量提升等技术变革，今天的商业模式可能就无法继续。因此，“将模式创新和技术演进结合起来很重要”，这也是他在IT企业服务等TMT投资中的核心逻辑。

在靳文戟看来，在下个阶段，除了增加技术创新，“中国公司最大的挑战是走向全球化”。他遗憾地表示，中国虽然是制造业大国，但目前依然没有出现一家真正意义上的全球化公司。即使中国公司生产的产品已经走向全球，但在文化渗透上，依然还很薄弱。而文化渗透在未来是中国企业赢得尊重的核心。

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