突破三千点之后，市场一度涨得非常快。但是最近一段时间，市场进入到一个反复震荡的状态。一方面，海外疫情的发展，尤其在美国，还是处在一个相对高位震荡的状态，另外中美关系最近出现一些波折，不确定性增加；另一方面，对于国内大家也比较关心随着上半年经济数据出台，后续的政策方面会不会有些变化？因此，投资人会反复斟酌，市场也随之出现了一些波动。目前大家在考虑的一个问题是，现在市场处于什么阶段。我们认为，有分歧才会有慢牛，2019年以来的上涨行情很可能向A股历史上第三次大牛市的方向演进。

之前很长时间，大家经常说，怎么这么多年过去了，市场还冲不过三千点。一旦冲过3000点之后，又在震荡，反映出不同的投资者对未来判断可能有一点分歧，但我们的理解是有分歧才会有慢牛。慢牛，首先是牛，其次是慢。从我们的角度来谈一谈为什么。首先看经济的基本面。

一方面，从大周期的角度，随着中国经济的转型升级，我们的经济增长速度在逐步放缓。过去前三十多年，我们的年化GDP增速接近10%，到现在只有6%左右。那么今年呢？由于疫情的冲击，今年两会期间，我们并没有对今年具体的GDP增速给出数字指引。但总体上大家清楚经济承压，增速下降。但是，随着国内疫情的管控，我们看到实际上我们的复工复产比较乐观。最近的一些宏观经济数据显示，整个经济已经逐步企稳了。这对资本市场走好提供了基本面支持。

第二，从政策的角度，为了应对疫情的冲击，中央提出六稳六保，不管是货币政策还是财政政策，都是相对积极的。这对市场有承托的作用。前一段时间，前证监会主席肖钢提到，党中央从来没有像现在这样样重视资本市场，这是和金融供给侧改革、打破刚兑、去杠杆等相联系的。也就是说，经济的转型升级需要一个更好的资本市场，这对资本市场是一个重要的支撑因素。

第三，资金也比较充裕。人民银行发过一个研究报告，对中国城镇家庭的财产状况做了一个调查。目前，中国城镇居民的家庭财产中，60%是住房，20%是其他的一些实物资产，只有20%是金融资产。但是现在，随着居民资产配置意识的增强，加上房住不炒的政策实行，老百姓的资产配置结构在做调整，向金融资产的转化应该是一个比较明确的方向。这两年，资本市场总体表现不错，新基金的发行也不错，今年前7个月有一万多亿，其中差不多70%都是权益类的基金。

第四，从估值的角度。A股目前整体市盈率大概在21倍，处在历史中位数的水平。横向来看，和全球主要的资本市场相比，我们其实也没有高估。综合以上几个因素， A股市场应该是有走牛的基础。

所谓的慢，是和整个经济结构和经济增长的变化相关的。经济增长速度放缓反映到资本市场上是周期性的弱化。第二，经济结构也在发生调整。我们经常讲经济有三驾马车：投资、出口和消费。现在GDP的构成中消费已经超过一半，在每年的经济增长贡献度中，三分之二以上来自于消费。消费是一个弱周期的板块，波动性比较小。整个A股构成中，像医药、科技、消费这样的一些公司的占比已经超过了那些强周期的行业。这些也会反映到资本市场上，降低市场波动性，走向比较平缓的状态。所以我们认为可以积极地看待后市表现。

坦率的说，择时是非常困难的事情。作为投资者，应该有长期投资的理念。经济的发展总会有波动，但是大的方向应该是向好的。短线择时不是那么容易的。如果你的目的地是罗马，怎么能到达呢，应该现在就要迈步，左思右想恐怕永远也到不了罗马。更重要的不是说你现在上不上车，而是说你有没有好的投资标的。我们非常强调自下而上，如果能够选到好公司，现在也是一个不错的时点。关键还是看我们所选择的标的是不是符合经济发展的主流方向，未来有更长远广阔的空间。

站在朱雀基金的角度，我们对于行业轮动不是特别关注。我们更关注的还是赛道的选择以及优秀公司的挖掘。我们一直强调研究驱动投资。我们对四个产业链的方向是一直保持长期的、持续的关注，包括先进制造，TMT，大消费以及医药生物。在这其中，我们会对一些更细分的行业有长期的跟踪和研究。这些行业领域代表了中国经济转型升级的方向，有更广阔的成长空间，其中的优质龙头公司具有很强的竞争力。当然可能大家对有些公司的预期比较满，估值也涨了不少。在这种情况下，我们觉得，如果今年下半年经济逐步企稳回升，那么很多行业都会有投资机会。

具体到细分行业，我们对新能源、新能源汽车、军工、新材料还包括一些高端的装备，是长期关注和跟进的。还有TMT中的互联网、5G、金融科技，等等消费中的物流、品牌消费、农业，以及医药生物板块中的创新药和医疗器械等等。

目前消费是我们的GDP中占比最大的一块。作为一个有14亿人口的经济体，内需是非常重要的。另外，中美之间的摩擦也导致我们更为关注内需。

在这种情况下，党中央提出了“以国内大循环为主体，国内国际双循环相互促进”的新发展格局。我自己的理解是，内循环并不是说我们要去和整个世界脱钩，而是说中国经济不断发展，老百姓的消费需求是多元化的。这些需求，一方面，要国内的生产者来满足，另一方面也需要和全球的经济体进行交换。例如，我们在海南建了自贸区、免税政策大幅度提升。其实，我们也不光是给中国国内的生产者，也是给全球的生产者更多机遇。我理解内循环一个是与内需相关，还有一个就是我们经常讲的“自主可控”。我们科技的发展也需要更好地依托自己来寻求突破。

朱雀基金非常强调基于基本面的价值投资，比较自下而上，倒不是很关心所谓的风口在哪里。我们经常讲要“烧冷灶”，其实就是当市场对某些公司关注度不那么高的时候，我们会关注。但这必须建立在长期深入的研究和跟踪上，才能烧好冷灶。

目前，我们在芯片等方面的对外依存度比较高，现在也需要更快的发展和进步。前两天，我们看到政府对于28纳米以下的一些生产企业给予了税收方面的减免，政策是在强力支持的。但最核心的是到底哪些公司有自己的核心竞争力，尤其是在技术方面，需要认真研究。这类公司中成功的企业未必像现在大家预期的那么多。

2001年中国加入WTO之后，我们更深地融入了全球经济一体化和国际分工中。那时，我们进入了重化工业化阶段。在05到07年的牛市中，五朵金花是行情主线，都是偏周期的板块像有色、钢铁等等，这是和当时的经济结构相匹配的。为什么现在这种周期股的表现相对会落后，可能也是和整个中国经济的结构发生了变化有关系。消费逐渐成为经济的主要部分和经济增长的主要驱动力和贡献因素。所以，从投资的角度，大家会对这样的行业给予更多的关注。而一些传统的周期股可能它会进入到供求平衡甚至产能过剩的阶段，没有太高的成长性。这些公司会不会有机会呢？其实从估值的角度，有些公司确实是不贵的。

如果大家对经济企稳甚至回升有了更大的信心，不同风险偏好的投资人，可能会从估值修复的角度来布局。但周期股还是容易进入一种律动，而不见得是长期持续向上的走势。

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